恒逸石化-投资价值分析报告：海外炼厂高增长聚酯龙头迎复苏-221116（25页）.pdf

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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 25 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 海外炼厂高增长，聚酯龙头迎复苏海外炼厂高增长，聚酯龙头迎复苏 恒逸石化（000703.SZ）投资价值分析报告2022.11.16 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 王喆王喆 能源化工行业首席分析师 S1010513110001 李鸿钊李鸿钊 能源化工分析师 S1010520110003 恒逸石化是上下游一体化的综合石油服务商，拥有“原油恒逸石化是上下游一体化的综合石油服务商，拥有“原油-PX-PTA-聚酯”一体聚酯”一体化产业链。公司上游参控股文莱化产业链。公司上

2、游参控股文莱 800 万吨炼化项目，中游参控股万吨炼化项目，中游参控股 1900 万吨万吨 PTA产能，下游参控股产能，下游参控股 1076.5 万吨聚酯产能，其中万吨聚酯产能，其中 PTA 和聚酯参控股产能均位居和聚酯参控股产能均位居全球第一位。受益于东南亚成品油的高景气度，公司文莱项目盈利迈入新台阶。全球第一位。受益于东南亚成品油的高景气度，公司文莱项目盈利迈入新台阶。若若 2023 年经济年经济如如预期复苏拉动化纤需求，公司聚酯业务有望迎来复苏。预期复苏拉动化纤需求，公司聚酯业务有望迎来复苏。参考参考同行业估值，同行业估值，按照按照 2022 年年 10 倍倍 PE 估值，给予公司估值，

3、给予公司目标价目标价 9.3 元，元，首次覆盖，首次覆盖，给予给予“买入”评级。“买入”评级。公司为炼化一体化巨头，公司为炼化一体化巨头，规模规模优势显著。优势显著。公司是全球炼化行业巨头，上游炼化板块位于东南亚文莱地区，产能 800 万吨；中游 PTA 板块，公司总参控股 1900万吨；下游聚酯板块总参控股 1076.5 万吨，其中瓶片 270 万吨、长丝 644.5 万吨、短纤 88 万吨、切片 74 万吨。公司 PTA 和聚酯参控股产能均位居全球第一位。随着 2023 年经济复苏拉动化纤需求，聚酯行业开工率有望逐步提升，公司聚酯业务有望回暖，公司作为聚酯龙头利润和弹性空间较大。东南亚成品

4、油供需紧张东南亚成品油供需紧张，行业行业高景气度有望延续。高景气度有望延续。在碳中和、碳达峰政策的大背景下，炼化企业对炼厂的扩产意愿不足，资本开支计划趋于谨慎，未来炼厂产能增长有限。在地缘政治的影响下，全球成品油市场供给大幅收缩，加剧了东南亚成品油的供应紧张局面。需求端，东南亚地区提高疫苗接种率，放开疫情防控，积极复工复产，宏观经济回暖趋势明显。在供不应求的背景下，东南亚成品油市场将维持超景气格局，公司文莱炼厂有望持续受益。文莱炼化二期项目进入建设阶段，为公司注入成长性文莱炼化二期项目进入建设阶段，为公司注入成长性。公司文莱二期 1400 万吨项目已进入前期施工阶段，新增“烯烃-聚烯烃”产业链

5、，协同程度进一步提升。公司在公告中预计项目将于 2024 年投产，项目建成后，工厂年均新增营业收入110.45 亿美元，年均可新增净利润 17.16 亿美元，有望带动公司业绩迈入新台阶。风险因素：风险因素：原油价格大幅波动的风险；全球疫情防控不及预期的风险；中美贸易争端加剧的风险；公司后续项目审批不及预期的风险；东南亚经济修复不及预期的风险；文莱当地政策变动的风险。投资建议：投资建议：考虑到公司涤纶和腈纶相关业务的持续扩产，公司二期文莱项目有望带动业绩迈入新台阶，预计公司未来 3 年盈利中枢将持续提升。我们预计公司 2022/23/24 年归母净利润分别为 19.4/34.0/41.0 亿元，

6、对应 EPS 预测分别为0.53/0.93/1.12 元。当前股价对应 PE 分别为 13.6/7.6/6.4 倍。公司为国内民营炼化龙头企业，选取国内民营聚酯企业恒力石化、荣盛石化和新凤鸣作为可比公司，以 2023 年业绩为基准，同行业公司 2023 年 Wind 一致预期对应 PE 估值的平均值为 10 倍，同行业可比公司 PB 为 1.90 倍，公司目前 PB 仅 0.97 倍。因此，按照 2023 年 10 倍 PE 估值及 1.14 倍 PB（参考过去五年 PB 平均折价06 倍水平），给予公司目标价 9.3 元，首次覆盖，给予“买入”评级。项目项目/年度年度 2020 2021 2