华电国际电力股份-火电业绩将迎拐点估值仍具性价比-221110（31页）.pdf

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1、免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 华电国际电力股份华电国际电力股份(1071 HK)港股通港股通 火电业绩将迎拐点火电业绩将迎拐点，估值仍具性价比估值仍具性价比 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):3.73 2022 年 11 月 10 日中国香港 发电发电 火电业绩将迎拐点，参股新能源快速发火电业绩将迎拐点，参股新能源快速发展，展，估值仍具性价比估值仍具性价比 截至 1H22，公司控股装机 53.4GW，其中火电装机占比超 95%；我们预计公司 21/25 参股新能源权益装机

2、近 8.5/23GW，公司 22-24 年归母净利31/57/67 亿元。采用分部估值法，我们预计 22 年公司参股新能源公司贡献投资收益 27 亿元，公司水电/火电归母净资产为 74/266 亿元，参考可比公司 2022E Wind 一致预期 PE/PB/PB 均值 14.7x/1.9x/0.7x，给予公司参股新能源权益资产/水电/火电目标 PE/PB/PB 13x/1.5x/0.4x（新能源折价考虑公司拥有的为参股资产，水电折价考虑与可比公司水电盈利能力有差距，火电折价考虑可比公司拥有控股新能源资产），公司参股新能源权益资产/水电/火电目标估值为 355/111/106 亿元。扣除永续债持

3、有者权益 233.6亿元，公司目标市值 368 亿港元，对应目标价 3.73 港元，“买入”。火电扭亏还待火电扭亏还待 2023 年煤价下行年煤价下行，辅助服务长远价值值得挖掘，辅助服务长远价值值得挖掘 21 年公司因高煤价归母净亏损 33.4 亿元，A 股三季报显示公司火电前三季度仍亏损，投资收益加持下实现归母净利 23 亿元。4Q22 我们判断煤价或仍处于高位，公司火电扭亏还待 23 年煤价在煤炭供需宽松背景下下行。双碳背景下，火电机组将逐步由发电主力转换为辅助服务提供者，目前火电企业灵活性改造意愿不强主要系调峰补偿力度不足，我们测算在公司拥有 41%火电装机的山东省，不考虑现货市场，假设

4、生命周期 10 年，300MW/600MW 机组在负荷率 40%和 30%时可获得较好收益。可再生能源重新布局，参股新能源权益资产价值可再生能源重新布局，参股新能源权益资产价值或或被低估被低估 由于集团战略调整，21 年公司新能源发展由控股转变为参股。截至 21 年底，公司持有集团旗下新能源平台 31.03%股权，该平台装机体量（27GW）与三峡能源/龙源电力（23/25GW）相当，我们预计其十四五末风光规模 75GW，高于三峡/龙源的 49/52GW，估值应至少与三峡/龙源并驾齐驱。我们预计公司参股新能源平台 22-24 年将为公司贡献投资收益27/31/34 亿元（暂假设公司持股比例不变）

5、，占公司 22-24 年归母净利润的 87/55/51%，22 年公司新能源权益目标市值 386 亿港元，较公司当前市值高出 52%。发展空间大且盈利较有保障的抽蓄有助于长期价值提升。目标价目标价 3.73 港元，首次覆盖给予“买入”评级港元，首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司 22-24 年归母净利润 31/57/67 亿元，采用分部估值得到公司目标市值 368 亿港元，对应目标价 3.73 港元，“买入”评级。风险提示：长协煤履约不及预期，煤电电价上涨不及预期，参股新能源平台的股权比例被稀释风险，参股新能源平台发展不及预期。研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S057051705000

6、2 SFC No.BEB090  (86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S0570519090003 SFC No.BQR122  (86)755 8249 3570 联系人 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570121040031 SFC No.BTC420  (86)21 2897 2228 联系人 胡知胡知 SAC No.S0570121120004  (86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)3.73 收盘价(港币 截至 11 月 9 日)2.58 市值(港币百万)25,464 6 个月平均日成