华夏航空-深度研究报告：支线航空产业全透视支线龙头、通达华夏-221018（111页）.pdf

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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究公司研究 航空航空 2022 年年 10 月月 18 日日 华夏航空（002928）深度研究报告 强推强推（维持）（维持）支线龙头、通达支线龙头、通达华夏华夏支线航空产业全透视支线航空产业全透视 目标价：目标价：19.2 元元 当前价：当前价：11.19 元元 支线航空：潜力巨大的蓝海市场支线航空：潜力巨大的蓝海市场。1）支线支线“下沉市场下沉市场”：辐射 10 亿+级别人口。2）我国机场吞吐量分布现状，我国机场吞吐量分布现状，典型的“二八分化”。3）支线航空与干线

2、航空支线航空与干线航空差异大：差异大：体现在，体现在，行业格局不同行业格局不同，干线相对竞争激烈而支线相对参与者少；运营模式不同运营模式不同，支线航空离散客源+多次签派；行业发展阶段不同。行业发展阶段不同。4）我们）我们测算我国测算我国支线航空市场潜力大：支线航空市场潜力大：中期预计 50%至翻倍规模，长期预计 3-6 倍。地方政府视角看支线航空投资：投资体量小，相对回报高地方政府视角看支线航空投资：投资体量小，相对回报高。1）支线航空独有支线航空独有的商业模式：运力采购模式的商业模式：运力采购模式。我们研究发现：。我们研究发现：从海外到国内，支线机场客流难以支撑航司市场化盈利，运力采购存在必

3、要性。2）地方财政视角看支线航地方财政视角看支线航空：投资体量小空：投资体量小。支线机场建设需要资金明显少于铁路、公路；财政收入与支出维度看具备承接力；3）直接投资回报看：直接投资回报看：中西部高铁和高速公路极难盈利，支线机场亏损相对可忽略；同时具备强社会效益社会效益。华夏华夏航空：专注支线航空的细分龙头航空：专注支线航空的细分龙头。1）公公司覆盖半数国内支线航点，独飞航线占比超 9 成。测算公测算公司司当前支线市场市占率约为当前支线市场市占率约为 20%+，并呈现不断提升，并呈现不断提升趋势趋势；2）常态化下：公司成长性与稳健性兼具常态化下：公司成长性与稳健性兼具。2015-19 年，公司收

4、入复合增速超 3 成，利润增速超 2 成，体现十足成长性。而疫情前稳健的单机利润以及 20 年逆势增长体现其稳健性。3）先发优势、运营优势共筑运营壁垒先发优势、运营优势共筑运营壁垒。先。先发优势：发优势：先发占据基地市场相对优质时刻，打造基地和网络优势；运营优势：运营优势：干支通程+机型配置，最适合的运营模式。公司核心竞争力：因地制宜、模式创新，从执飞航线公司核心竞争力：因地制宜、模式创新，从执飞航线航空出行综合解决方航空出行综合解决方案案。1）新疆模式：新疆模式：环串飞成网，打造最适合我国西部地区的支线航空模式；2）兴义兴义模式：模式：“云上公交”+干支通程，小城市通达核心区域最具性价比解决

5、方案；3）衢州模式：衢州模式：航空网赋能城市，华东地区的新模式探索。供、需两端看公司如何开拓市场供、需两端看公司如何开拓市场。1）供给供给端端：国产国产民机民机解决飞机供给端瓶颈，解决飞机供给端瓶颈，中期空间近 70%。2）需求需求端端：a）中西部将贡献重要增量；b）高原市场扩展空间广阔；c）华东华南：寻找支线航空支撑“点”;d）公司原有市场加密仍有可观空间，预计新疆市场仍可增长 5 成以上。投资建议：投资建议：1）盈利预测：）盈利预测：基于前篇报告后，国内疫情扩散以及汇率、油价波动，综合考虑后我们小幅调整 2022 年盈利预测至预期亏损 16.3 亿（原预测为亏损 14.4 亿），调整 20

6、23-24 年预期为盈利 6 亿、11 亿，（原预测为 6.3 亿、10.8 亿），对应 2023-24 年 EPS 分别为 0.59、1.08 元（暂不考虑增发因素），对应 23-24 年 PE 分别为 19、10 倍。2）投资建议：）投资建议：覆盖 10 亿+级别人口的下沉市场孕育着极大的潜在机会和空间，华夏航空作为细分市场龙头，在深入理解支线航空市场特点和需求痛点基础上，着力打造的与国内支线市场相适应的商业模式和创新能力，具备极强的竞争力。尽管当前仍处困境，但中期维度看我国支线市场空间，及公司商业模式并未有本质性变化。预计运力投放步入正轨后将维持 20%+的复合增速，维持估值方式，依据公