华创证券研究报告深入分析了重奢购物中心的竞争格局与护城河。国内重奢购物中心零售业态占比近70%，10%的重客（年消费30万以上）贡献超40%的奢侈品消费额，且对头部奢侈品牌黏性极强。头部奢侈品牌对重奢购物中心租金贡献度高，因此重奢购物中心的护城河在于有足够数量的头部奢侈品牌门店。国内重奢购物中心仅分布在高能级城市和省会城市，新玩家进入难度极大。大部分存量项目已进入成熟期，竞争格局稳定的高能级城市重奢项目，以及具有垄断地位的重奢购物中心稳定性更强。

国内重奢购物中心与非重奢购物中心的区别在于是否有顶级奢侈品牌坐镇，包括Hermès、Chanel、Louis Vuitton、Dior、Gucci、Cartier、Bvlgari、Rolex等。重奢购物中心以购买为主要目的，零售业态占比近70%，包括皮具、服饰、珠宝、钟表等。2020-2024年平均来看，零售、餐饮、儿童亲子、生活服务、文体娱业态比例分别约69%、18%、6%、6%、1%。零售业态档次不断提升，从过去中高档品牌主导进阶为以奢华、高档为主导，中档和大众品牌比例基本保持不变，侧面反映了消费结构的“K型分化”。

重奢购物中心前期建设成本高、回收周期长，在建筑形态、建筑材料、灯光设计等方面都需要保持奢华经典大气的风格和高品质，保障购物中心至少20年不过时。业态比较稳定，对消费者需求的洞察和运营调整更多体现在品牌档次的升级上。

高端消费者除了具有更雄厚的资本积累和抗风险能力，还对头部奢侈品牌有着极强黏性。2023-2024年国内奢侈品消费去除新客后，重客人数占比仅约10%-11%，但其消费金额占比约40%-45%，2024年重客人均消费支出提升12%。中客2024年消费支出占比下降主要是人均消费支出下降17%，但购买的品类更聚焦。

全球视角下，人数占比2%的VIC贡献了全球奢侈品市场40%的消费额。2024年专注服务超高净值人群的品牌表现亮眼——销售6000美元羊绒毛衣的Brunello Cucinelli销售额同比增长12%（主要得益于亚洲和美国市场两位数增长），爱马仕同期也实现了14%的收入增长。未来2-3年奢侈品牌将重心从客户基本盘扩大，转移到对高净值人群精细化维护后的指标增长上，包括客单价、复购率等。

重奢购物中心壁垒高，新玩家进入难度极大。业主方及运营方有限，主要是全国型地产公司以及区域型公司，运营时间基本在10-30年，高能级城市核心区位基本被占据。重奢购物中心前期拿地、设计、建造成本高，且非常依赖重奢品牌招商能力和运营能力，项目容错率低，国内业主方从首开到拓展多个项目至少6年以上。

奢侈品牌开店具有抱团效应，倾向于与同集团或头部奢侈品品牌一起落座。头部奢侈品牌门店的积累不是一蹴而就的，需要经历较长时期。头部奢侈品牌开店数量有限，需要考察城市消费能力以及购物中心的等级、运营情况，一旦落位短期内不会变动。一般奢侈品牌从接触到开店约需一年，Hermès、Chanel、LV等顶级品牌则需要两年或更长。2007年北京SKP开业时Louis Vuitton、Dior、Gucci、Prada入驻，Chanel在2008年入驻，Hermès到2014年才入驻。

表2：国内主要高能级城市重奢购物中心分布

城市	现有重奢购物中心	待开业项目	竞争格局
北京	SKP、国贸、王府中环、太古里	—	四足鼎立
上海	恒隆广场、IFC、iapm、港汇恒隆、前滩太古里	ITC	竞争激烈
杭州	杭州大厦、万象城、湖滨银泰in77	SKP、IFC、恒隆广场	即将加剧
成都	太古里、IFS、SKP、银泰in99	—	四强竞争

受经济压力加大和汇率价差导致消费外流影响，2024年部分重奢购物中心承压，但部分项目通过运营能力保持逆势增长。沈阳万象城2011年开业至今零售额持续增长，2023年首破100亿元，2024年仍实现约10%同比增长。原因在于强大的招商运营能力和不断调改——品牌丰富度优于竞品，打造了沈阳最丰富的户外运动品牌集合区（始祖鸟、迪桑特、萨洛蒙等），针对VIP客户高规格待遇，2024年结束长达3年调改新增使用面积超万方、扩充品牌70余家。

2024年沈阳卓展停业闭店，市府恒隆广场Chanel精品店转移至沈阳万象城，三足鼎立格局被打破。沈阳万象城集齐Hermès、Chanel、Louis Vuitton、Dior、Gucci、Prada六大奢侈品牌，重奢市场龙头地位稳固。这一案例验证了重奢购物中心在竞争格局变化中的α属性——通过强大运营能力打败竞争对手、持续调改保持业绩增长。