稀土价格反转周期正在从“预期修复”走向“业绩兑现”。国泰君安报告测算，2024年国内氧化镨钕供需过剩仅178吨，2025-2026年将逐步转向错配（供需差额79/-494吨）。回顾2020-2021年行情，稀土板块股价上涨分为三个阶段：底部修复→稳步上涨（超额利润标的领涨）→景气加速普涨。当前第一阶段（底部预期修复）已基本完成，缅甸供给约束叠加“两新”政策强化终端需求，第二阶段反转正在临近，优选量增逻辑明确、能贡献超额利润的龙头标的。

中国稀土供需格局正在经历从“持续过剩”到“紧平衡”再到“错配”的转变。供给端，国内稀土开采配额增速已从2023年的21%放缓至2024年的6%，配额增速放缓已成趋势。缅甸进口端，2025年中性情景下供给约2.4万吨，较2023/2024年分别下滑42%/30%。

需求端，“两新”政策持续发力，2024年汽车报废更新超290万辆、置换更新超370万辆，以旧换新中新能源汽车比例超60%。新能源汽车单车用磁材4kg，仅汽车换新一项拉动钕铁硼需求约1.6万吨。家电领域，政策拉动2024年9-12月空调产量约1339万台，拉动磁材需求约1339吨。

国泰君安测算，2024年国内氧化镨钕供需过剩约178吨，较2023年的412吨大幅收窄。2025-2026年将逐步转向错配，供需差额分别为79吨和-494吨。供需关系的质变将为稀土价格提供坚实支撑。

复盘2020-2021年稀土板块行情，股价上涨分为三个阶段，各阶段驱动因素和标的表现显著不同。

第一阶段（2020.1-2020.8）：稀土价格筑底，股价领先修复。随着配额增速放缓、新能源需求上行，价格底部探明，市场对行业筑底反转预期增强。此阶段稀土企业+25%、磁材企业+20%，差异不大。

第二阶段（2020.9-2021.3）：稀土价格稳步上涨，超额利润标的表现更优。稀土价格从底部修复后企稳跟随供需改善稳步上涨。但稀土企业（+110%）与磁材企业（+12%）股价表现差异明显，源于2020Q3开始稀土企业扣非净利润同环比增速均大幅跑赢。这一阶段表明，在价格稳步上涨过程中，能贡献超额利润的标的表现更优。

第三阶段（2021.4-2021.12）：下游景气爆发、价格加速上涨，板块普涨。

当前2024年H2以来的行情特征与第一阶段高度相似——稀土价格小幅修复，磁材企业股价最大涨幅近80%、稀土企业约40%。随着11-12月稀土价格企稳，第一阶段或已基本完成。参考历史规律，第二阶段反转正在临近。

业绩端已出现明确修复信号。截至2024Q3，稀土企业扣非归母净利同比增速已收窄至-32%，磁材企业收窄至-54%。从毛利率看，2024Q1-Q3稀土企业毛利率分别为4%/9%/7%，磁材企业分别为11%/12%/13%，企稳态势更加明显。

氧化镨钕和钕铁硼毛坯价格均呈逐季回暖态势。2024年，氧化镨钕价格从年初约40万元/吨回升至年末约45万元/吨，钕铁硼毛坯价格同步跟涨。产业链价格传导通畅，磁材企业通过调价机制将成本压力向下游转移，毛利率修复逻辑正在兑现。

随着缅甸供给约束强化、国内配额增速放缓、“两新”政策加码，稀土价格中枢有望稳步上移，稀土磁材企业业绩均有望继续回暖。第二阶段行情中，具备量增逻辑、能兑现超额利润的标的将优先受益。

参考2020-2021年经验，第二阶段行情的启动需要两个条件：稀土价格稳步上行趋势确认，以及企业业绩改善持续兑现。当前两个条件均在积聚——氧化镨钕价格已从底部修复约20%，企业毛利率逐季回升，业绩拐点临近。

第二阶段行情中，优选“价格弹性+量增逻辑”双轮驱动的标的。价格弹性决定利润修复斜率，量增逻辑决定超额利润空间。国泰君安推荐量增逻辑明确的广晟有色（稀土矿端扩张）、中国稀土（中重稀土稀缺性），以及磁材龙头金力永磁（产能扩张+产品结构优化）。

中国氧化镨钕供需平衡测算（吨）

指标	2023	2024E	2025E	2026E
需求：新能源汽车	38,691	57,604	76,492	93,510
需求：变频空调	16,651	21,548	23,126	25,387
需求：风电	12,274	13,623	17,142	21,335
需求：出口	59,983	65,982	74,558	82,014
总需求	104,746	113,230	119,482	128,050
供给：国内配额	52,159	55,149	58,159	61,350
供给：进口原料	27,750	25,821	25,071	26,242
供给：废料回收	25,249	32,438	36,331	39,964
总供给	105,158	113,408	119,561	127,556
供需差额	412	178	79	-494