华安证券报告聚焦上市猪企养殖成本下降趋势。2025年猪价将步入下行周期，成本控制仍是重中之重。牧原股份育肥猪完全成本从2024年1-2月15.8元/公斤降至2025年1月约13.1元/公斤，计划2025年阶段性达到12元/公斤成本目标；温氏股份肉猪养殖综合成本从2024Q1的15.2元/公斤降至2025年1月12.8-13.0元/公斤，2025年奋斗目标为13.0元/公斤；神农集团降至13.7元/公斤，天邦食品降至13.93元/公斤。成本控制能力是猪价下行周期中猪企盈利分化的核心变量。

牧原股份育肥猪完全成本从2024年1-2月15.8元/公斤降至2025年1月约13.1元/公斤，下降幅度达2.7元/公斤。在不考虑饲料原材料价格波动的情况下，公司计划2025年阶段性达到12元/公斤的成本目标，意味着仍有约1元/公斤的降本空间。

牧原成本下降主要得益于生产效率的持续提升：全程上市率从2024Q1的76%提升至10月、11月的86%（+10pct），PSY从24头左右提升至接近30头（+6头）。生猪养殖指标的全面改善为成本下降提供了坚实基础。作为行业成本领先者，牧原在猪价下行周期中具备显著的盈利韧性。

温氏股份肉猪养殖综合成本从2024Q1的15.2元/公斤降至2025年1月12.8-13.0元/公斤，下降幅度约2.2-2.4元/公斤。公司初步制定2025年全年平均肉猪养殖综合成本奋斗目标为13.0元/公斤，在当前成本水平上进一步优化。

温氏成本改善同样受益于养殖指标提升：肉猪上市率从2023年末92%上升至2024Q4逾93%，窝均健仔数从10.7头上升至11.2头，配种分娩率从约80%提升至约84%。温氏作为行业第二大规模猪企，成本已接近行业第一梯队，猪价下行周期中抗风险能力显著增强。

神农集团育肥猪完全成本从2024Q1逾14.5元/公斤降至2024Q4的13.7元/公斤；天邦食品育肥猪完全成本从2024Q1的16.72元/公斤降至2024Q4的13.93元/公斤；东瑞股份运营场线完全成本从2024Q1的17.2元/公斤降至2024Q4的15.99元/公斤。巨星农牧育肥猪完全成本从2024Q1的16.1元/公斤降至2024Q3的14元/公斤；新希望运营场线完全成本从15.8元/公斤降至14.5元/公斤。

行业成本分化明显，牧原、温氏处于第一梯队（13元/公斤左右），多数猪企成本仍在14-16元/公斤区间。2025年猪价下行周期中，成本差距将直接决定猪企的盈利能力和生存空间，高成本猪企面临更大经营压力，行业优胜劣汰有望加速。

2024-2025年上市猪企养殖成本对照（元/公斤）

公司	2024Q1成本	2025年1月成本	降幅
温氏股份（综合）	15.2	12.8-13.0	-2.2至-2.4
牧原股份（完全）	15.8（1-2月）	约13.1	-2.7
神农集团（完全）	14.5+	13.7（2024Q4）	-0.8+
天邦食品（完全）	16.72	13.93（2024Q4）	-2.79
巨星农牧（完全）	16.1	14.0（2024Q3）	-2.1