民生证券报告深入分析了中国肉牛养殖周期的现状与拐点判断。2020-2022年肉牛养殖强盈利周期刺激了行业激进扩产，叠加进口牛肉激增，2023年7月起肉牛养殖出现少有的大面积亏损。截至2024年底，牛犊价格从高峰70-80元/kg跌至20-25元/kg（跌幅超60%），自繁自养年均亏损725元/头。反刍饲料产量2024年前三季度同比下降11.4%，为2017年以来首次下降。参照猪周期经验，当仔猪和育肥猪价差缩至极小时往往是周期见底信号，肉牛市场已持续整整一年。行业拐点最早2025年下半年，最晚2026年有望形成。

2020-2022年是我国肉牛养殖的强盈利周期，核心驱动力是非洲猪瘟期间消费者肉类蛋白消费转移，刺激了牛肉消费增长。彼时母牛犊价格一度高达70-80元/kg、公牛犊60-70元/kg、育肥公牛35-37元/kg。按照2020年行业开始补栏推算，从补充后备母牛到育肥牛出栏至少需要37个月（三年），正好对应2023年开始的牛价下行期。2023年行业养殖利润显著恶化，进入去产能周期。截至2024年12月底，肉牛自繁自养模式养殖成本25.5元/公斤，年均亏损725元/头；专业育肥模式年均盈利317元/头。2024年末牛犊和育肥牛基本都跌至20-25元/kg，价差已缩小至2元/kg左右。

由于中国官方对肉牛存栏数据无高频统计，反刍饲料产量是验证产能变化的关键侧面指标。2024年前三季度，我国反刍动物饲料产量1081万吨，同比下降11.4%，为2017年以来首次下降。其中奶牛、肉牛、肉羊饲料分别下降13.1%、9.2%、11.4%。虽然肉牛饲料降幅最小，但考虑到2024年仍处于育肥牛产能释放期（育肥牛饲料仍在增长），母牛端饲料下滑幅度大概率大于整体数据。肉牛养殖行业同样符合蛛网模型，且行业集中度极低（CR50仅1.4%）、信息不对称严重，非常类似于非洲猪瘟前的生猪养殖行业。长时间的亏损和产能去化，可能后期带来较大的预期差和价格弹性。

本轮牛周期拐点的判断依据包括：第一，牛犊和育肥牛价差已缩至极限（2元/kg）。参考猪周期经验，仔猪和育肥猪价差缩至极小时往往是周期见底信号——猪肉市场已充分验证这一规律，肉牛市场已持续整整一年。第二，海外三大主产国同步清算，进口供给压力将边际缓解。美国牛群创历史新低，巴西/澳大利亚进入清算阶段，全球牛肉供给收缩趋势明确。第三，反倾销调查若落地，将削弱海外牛肉对中国的定价权。第四，2025年猪价震荡偏弱，但牛/猪比价已降至2:1附近，猪肉对牛肉的进一步拖累有限。综合判断，牛养殖行业磨底时长受海外供给、进口政策和中国存栏变化等多重因素影响，景气度拐点最早2025年下半年，最晚2026年有望出现。

肉牛养殖行业的低集中度是产生较大预期差的核心原因。2023年我国TOP50肉牛集团存栏132.2万头，全国牛总存栏量10509万头（奶牛1200万头，肉牛约9300万头），CR50仅为1.4%。对比美国，2017年≥1000头的育肥场数量虽仅占15%，但其存栏超过总育肥牛数80%。我国肉牛商业化养殖起步晚（仅约20年），养殖周期长（3年以上出栏）意味着规模化养殖门槛高，但也意味着一旦产能有效出清，供需错配和价格弹性极有可能超预期。美国肉牛养殖从繁育到育肥进行专业化分工生产，产业已实现规模效应，而我国尚在规模化初始阶段，头部企业成长空间巨大。结构优化趋势显著，头部企业或将逐步获得定价权。建议关注肉牛育种养殖销售一体化的福成股份。

表：中国肉牛养殖周期核心指标变化

核心指标	周期高点（2020-2022年）	当前水平（2024年末）	变化幅度
母牛犊价格	70-80元/kg	20-25元/kg	下跌约65-70%
公牛犊价格	60-70元/kg	20-25元/kg	下跌约60-65%
育肥公牛价格	35-37元/kg	20-25元/kg	下跌约35-45%
牛犊/育肥牛价差	约25-35元/kg	约2元/kg	缩小至极限
自繁自养利润	景气盈利	-725元/头（年均）	深度亏损
反刍饲料产量	持续增长	-11.4%（2024Q1-Q3）	首次下降