东方财富证券研报剖析了蒙古煤炭行业面临的政治分配逻辑。煤炭在蒙古国国民经济中权重极高，2024年煤炭出口占货物出口的55%、占总财政收入约20%。2024年《国家主权财富基金法》获批，“成吉思汗主权财富基金”正式设立，要求战略矿床不少于60%的收益直接分配给公众。2026年新一轮《矿产法》修订草案进一步强化国家控制和全民受益导向。煤炭行业的增长逻辑正从资源开发驱动转向受国内政治分配逻辑主导，供给弹性难再显著释放。

煤炭在蒙古国宏观经济中的权重极高，是财政收入、经济增长和汇率稳定的重要支撑。IMF指出2023至2024年矿业繁荣显著推升了蒙古出口和财政收入，而2025年上半年煤炭出口下滑又直接导致经常账户恶化、预算收入减少和汇率贬值压力上升。世界银行将蒙古2023年以来的增长直接概括为“煤炭驱动的经济增长”。2024年煤炭出口占蒙古货物出口的55%、占蒙古国总财政收入约20%。过去几年，煤炭出口不仅是蒙古最核心的外汇来源，也是财政收入和经济增长的基石。2025年蒙古82%的矿产收入来自中国买家，对华出口占91%以上，单是煤炭卖给中国的货值就约85亿美元。

与传统资源民族主义更强调国家对资源的所有权和控制权不同，蒙古近年的制度演变明显更强调矿产收益的全民分享。2024年4月19日蒙古议会通过《主权财富基金法》及相关配套法案，建立了由未来遗产基金、储蓄基金、发展基金三大子基金组成的主权财富基金体系。2024年12月“成吉思汗国家财富基金”公司正式设立，2025年设立基金运营主体。基金目标是将地下矿产资源收益转化为长期国家财富，通过专业化投资实现保值增值，并在当代和未来世代蒙古公民之间公平分配。2024年e-Mongolia平台“成吉思汗”国家财富基金人均收益为17.8万图格里克，2025年为30.6万图格里克，2026年预计将达50万图格里克。

2026年蒙古国正在推动新一轮围绕国家战略矿床的法案修订。法案拟明确保证战略矿床收益中不少于60%归属于公民，如果不足这一比例则将启动补足机制；以特别矿业权使用费替代部分国家直接持股，按矿种分类设计收益分配规则；通过e-Mongolia平台向公民个人账户分配收益。与此同时，蒙古国有矿业控股平台ErdenesMongol不仅要提高收益，还要为当代和后代公民提供收益，并同时推进煤化工、电厂、物流园等多类产业项目。在这种多目标治理结构下，蒙古煤企难以像纯商业主体那样将现金流优先集中投向扩产项目，利润向资本开支的转化效率下降。

蒙古煤炭供给扩张的核心约束已变为资源民族主义和战略矿产管控强化下，产权预期、预期利润留存和长期资本开支意愿同步转弱。煤炭供给要大幅增长，本质上依赖稳定的产权预期、持续的资本开支投入、以及企业能够较长期地保留利润用于扩张。但随着国家对战略矿产控制权的强化，围绕股权、收益归属和战略矿床管理的政策不确定性上升，私人资本和外资对长期新增项目的投资意愿逐渐趋于谨慎。蒙古依然拥有优质焦煤资源、对华出口区位优势以及继续维持高产高出口的物理条件，但对政策制定者来说继续扩产带来的边际政治收益未必高于强化分配、控制资源和安抚社会情绪带来的收益。未来蒙古煤炭产量和出口更可能呈现高位运行、弹性受限的格局。

| 基金名称 | 主要作用 | 资金来源 |

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| 未来遗产基金 | 投资国际金融工具实现保值增值 | 剩余矿产资源使用费和投资回报 |

| 储蓄基金 | 用于公共卫生、教育和住房 | 国有矿业企业分红 |

| 发展基金 | 服务于国家中长期重点项目 | 财政预算盈余及矿产品涨价增量收入 |