华源证券研究报告详细梳理了西方对俄制裁的演变及其对油运市场的深远影响。2025年1月10日，美国宣布对俄规模空前的制裁，涵盖184艘油轮及数百家石油公司、保险公司和贸易商，32家中国实体受波及。被制裁后的“影子船队”船只运输效率下降60%-70%。俄罗斯油轮船龄均值2025年1月达15.3年，15年以上老龄船占比超50%。若俄油制裁解除，船龄老旧的影子船队或将大量退出市场，中型老旧油轮迎来出清拐点。

西方对俄制裁经历了三个阶段的升级。第一阶段（2022年3-12月）：2022年3月美国禁止进口俄油，2022年12月欧盟禁止进口俄海运原油并与G7实施每桶60美元价格上限。第二阶段（2023-2024年）：2023年2月欧盟禁止进口俄石油产品，同时对影子船队实施直接制裁。第三阶段（2025年1月）：美国实施迄今最严厉制裁——涵盖184艘油轮、液化天然气运输船及其他类型船只，以及数百家石油公司、保险公司和贸易商，32家中国实体受波及。

本次制裁首次直接制裁原油贸易下游港口，使被制裁油轮无法进港，堪称“制裁2.0”。多艘被美国制裁的油轮在中国山东港口外等待无法进港。截至2025年1月10日，OFAC制裁名单上共有原油油轮272艘/5037万DWT（占全球10.9%），其中1月10日新增90艘；成品油轮124艘/765万DWT，新增50艘。美国、英国或欧盟已对669艘“影子船队”中的35%实施制裁。

俄罗斯为逃避价格管控，维持原油出口，大量使用“影子船队”绕过西方制裁。所谓“影子船队”，指的是所有者身份不明的旧油轮。按运作方式可分为两类：“黑船”通过频繁变更船名、船旗及注册地隐匿真实信息；“灰船”将船只注册在空壳公司名下掩盖船东身份。

乌拉尔原油价格在价格上限实施后大幅下跌，2023年1月5日跌至37.80美元/桶，较2022年均价下跌超50%。俄方为维持出口，不得不大量使用非合规船队。被美国制裁后的“影子船队”船只运输效率下降60%-70%。影子船队以15年以上老旧船舶为主，特别是20年以上船舶，制裁前几乎不会使用。制裁以来，俄油影子船队积累大量老旧运力亟待出清。

俄罗斯油轮船龄均值从2022年后快速上升，2025年1月达到15.3年，超过全球船舶均值约2.6年。15年及以上运力占比明显增加，特别是20年及以上运力，其占比从2022年的几乎没有增加至2024年的19%。2022年油轮老船交易量达到近七年最高峰，此后每年维持在200艘以上的较高水平。

当前Suezmax和Aframax船型15年以上老旧运力占全球油轮总运力17.1%，其中20年以上老旧运力占全球油轮总运力达7.6%。若俄油制裁解除，“影子船队”将失去存在价值，大量老旧运力有望退出市场。据测算，中性假设下（淘汰80%的20年以上Suezmax和Aframax），全球原油油轮总运力减少6.1%。中型老旧油轮的出清将显著改善油运市场供需格局。

表2：美国OFAC制裁油轮船队情况（截至2025.1.10）

船型	被制裁数量	被制裁载重吨（万DWT）	占全球比例	2025.1.10新增
原油油轮	272艘	5,037	10.9%	90艘/1,147万DWT
成品油轮	124艘	765	4.1%	50艘/357万DWT
合计油轮	396艘	5,802	—	140艘

2025年1月20日特朗普正式就任美国总统，宣布将推动俄乌停火谈判。2月12日特朗普与普京通电话讨论停火谈判可能性。2月13日特朗普与印度总理莫迪会面，宣布美印达成能源协议，印度将购买美国石油和天然气。俄油制裁解除预期正在升温。

若制裁解除，俄油将由亚洲回归欧洲，航距大幅缩短（俄-印6029海里 vs 俄-欧2490海里），俄油海运部分将部分转为管道出口，俄罗斯出口航距预计减少73%。非OPEC产油国（北美、南美）将从欧洲转向亚洲，航距分别增加138%和46%，回归“西油东运”逻辑。影子船队老旧运力加速出清，油运市场供给侧改善可期。VLCC将充分受益于长距离“西油东运”需求提振，建议关注招商轮船、中远海能。