保险行业利差损风险正从预期走向现实。国信证券报告显示，8家中小险企已暂缓披露偿付能力报告，百年人寿2023Q1综合偿付能力102.59%逼近监管红线（100%），2022年综合退保率9.64%远高于行业均值3.50%。中小险企高度依赖储蓄型保险（保费占比超55%），投资收益震荡下行时退保率随之飙升。监管引导分红险转型、险资加速举牌高股息上市公司，正成为行业破局的关键路径。

“偿二代”二期实施后，保险业偿付能力充足率普降。截至2025Q1，君康人寿、中融人寿、上海人寿、珠江人寿、昆仑健康、富德生命人寿、前海人寿、百年人寿等8家机构已暂缓披露偿付能力报告。其中百年人寿2023Q1综合偿付能力102.59%、核心偿付能力64.43%，已逼近监管红线（综合偿付能力≥100%、核心偿付能力≥50%）。偿付能力承压的背后是负债端与资产端的双向夹击：负债端高度依赖储蓄型保险（保费占比高于55%），该类产品对公司投资能力提出更高要求；资产端权益类资产账面浮亏较大，固定收益类投资违约规模较大且减值准备计提力度不足。百年人寿2022年综合退保率9.64%远高于行业平均3.50%，退保前三产品退保率分别高达68.10%、17.71%、15.00%。

保险利差损风险的核心矛盾在于负债端成本刚性与资产端收益率下行的背离。人身险行业在低利率环境下，此前销售的3.5%、3.0%预定利率产品形成刚性兑付成本，而10年期国债收益率已下行至2.5%以下，资产端难以覆盖负债端成本。中小险企为抢占市场份额，产品定价更为激进，主力增额终身寿险IRR增长更快且上限更高，进一步加剧了利差损风险。以增额终身寿险对比，中小险企主力产品IRR在70岁时可达3.50%，而上市险企仅3.03%-3.29%。监管通过万能险结算利率窗口指导、预定利率下调（普通型2.5%、分红型2.0%、万能型1.5%）、“报行合一”等政策持续压降负债端成本，引导行业从“利差依赖”向“死差+费差”转型。

分红险具有“低保底+高浮动”特点，险企通过与被保险人共担投资风险降低刚性兑付成本。在IFRS17准则下，分红险采用浮动收费法计量，资产端波动会被合同服务边际吸收后逐渐释放，利润具有更高确定性和稳定性。2024年9月后上市险企利润大幅反弹，核心驱动力即来自FVTPL权益资产公允价值变动，但这也加大了利润表波动。险资加速举牌高股息上市公司以实现会计利润平滑——2024年险资举牌25次、2025年（截至报告日）12次，举牌标的以银行、公用事业、交通运输等高股息板块为主。平安资管举牌工商银行H股（16.01%）、建设银行H股（9.35%）、邮储银行H股（9.07%）；长城人寿举牌无锡银行（6.97%）、赣粤高速（6.35%）等。通过权益法计量，上市公司股价波动不直接影响险企当期损益，仅当期净利润影响投资收益。

2024年权益市场反弹带动上市险企投资收益率同比大幅改善。截至2024年末，新华保险、中国太保、中国人保、中国人寿、中国平安实现总投资收益率5.8%/5.6%/5.6%/5.5%/4.5%，同比提高4.0/3.0/2.3/2.8/1.5个百分点。新会计准则下，险企大幅增加FVTPL权益类资产配置，2024年上市险企公允价值变动损益同比大幅增长。同时，保险公司持续加大FVOCI权益类资产配置力度，中国人保OCI股票投资规模同比提升26.4%，对应投资收益率36.3%。2025年一季度债券市场利率上行及权益市场震荡加剧带来一定压力，上市险企营收及利润表现分化，但保险新“国十条”明确以强监管、防风险、促高质量发展为主线，利好行业整体估值修复。

险企 | 综合偿付能力 | 状态 | 核心风险

百年人寿 | 102.59%（23Q1） | 暂缓披露 | 退保率9.64%，逼近红线

珠江人寿 | 104.04%（21Q4） | 暂缓披露 | 不动产投资占比26%

前海人寿 | 110.17%（22Q1） | 暂缓披露 | 核心偿付能力66.39%

富德生命人寿 | 103%（21Q4） | 暂缓披露 | —