东吴证券报告指出，中国电解铝行业资本开支高峰已过，红利策略正成为投资主题。2026年4月电解铝建成产能4625万吨、开工4519万吨，产能利用率已达97.7%的历史高位，总产能逼近4500万吨上限，2026年后新增产能将面临失速。自2017年供给侧改革后，行业从“增量竞争”转向“存量优化”，资本开支逐年回落，FCFF显著改善。中国宏桥2026E股息率10.7%、南山铝业9.6%、天山铝业9.0%、中孚实业8.9%、创新实业9.3%，电解铝企业将从周期股向红利资产转变。

中国电解铝行业资本开支高峰已过。2026年4月，中国电解铝建成产能4625万吨，开工4519万吨，产能利用率已达97.7%的历史高位。2017年四部委《清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案》最终梳理的合规产能“天花板”为4543万吨/年，新增产能空间极其有限。

自2017年供给侧改革后，行业从“增量竞争”转向“存量优化”。企业无法再通过扩张规模来竞争，资本开支逐年回落。供需格局在产能受限和新质生产力需求支撑下趋于紧平衡，行业利润维持在较高水平，为企业改善资产负债表提供了充足的现金流。

东吴证券测算，电解铝行业资本开支强度（资本开支/经营活动现金流量净额）自2018年以来呈持续下行趋势。样本企业（中国宏桥、中国铝业、云铝股份、天山铝业、神火股份、南山铝业）自由现金流显著改善，2023-2024年行业自由现金流已大幅转正，为企业提升分红比例提供了坚实的现金流基础。

电解铝企业资产负债率持续下行。样本企业整体资产负债率从2015-2016年的高位持续下降，2024-2025年已降至历史相对低位。资本开支强度下降叠加负债率降低，企业现金流更加充裕，分红能力显著增强。

2025年是中国电解铝企业进一步提高分红比例的转折年度。中国宏桥2025年分红率62%，南山铝业105%，云铝股份40%，天山铝业52%，神火股份45%。东吴证券测算，假设分红率维持2025年水平，2026E股息率中国宏桥10.7%、南山铝业9.6%、天山铝业9.0%、中孚实业8.9%、创新实业9.3%、神火股份7.7%、云铝股份6.9%。

中国宏桥2024年股息率13.7%创历史峰值，2025年5.1%后2026E有望回升至10.7%。南山铝业2024年4.3%至2025年8.1%后2026E达9.6%，上行趋势明确。电解铝企业高股息特征正在从短期现象演变为长期趋势。

展望未来，东吴证券建议关注三条投资主线：

主线一：业绩确定性高、全年业绩同比大幅高增标的。神火股份2026E PE仅5.6倍、云铝股份6.9倍、中孚实业6.7倍，估值处于历史低位，业绩弹性大。电解铝价格长期高位的基本面下，铝企盈利有望持续超预期。

主线二：高分红标的。中国宏桥、天山铝业、创新实业、南山铝业股息率均超9%，在利率下行周期中具备突出的配置价值。电解铝企业从周期股向红利资产转变的过程，将带来估值体系的重塑。

主线三：未来有产量增长的标的。创新实业（权益产能78.8万吨/权益产能/市值0.27）、南山铝业国际、华通线缆（安哥拉项目12+36万吨规划）等具备成长性。在行业总量受限背景下，产量增长标的具备稀缺性溢价。

电解铝行业正经历从周期股到红利资产的转变，股息回报将成为核心定价锚。建议关注中国宏桥、南山铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份、中孚实业、创新实业等。

电解铝高股息标的股息率预测（2026E）

公司	2025年分红率	2026E股息率	2026E PE	电解铝权益产能（万吨）
中国宏桥	62%	10.7%	5.8	466
南山铝业	105%	9.6%	10.6	68
天山铝业	52%	9.0%	9.9	140
中孚实业	43%	8.9%	6.7	75
创新实业	52%	9.3%	6.1	78.8
神火股份	45%	7.7%	5.6	132
云铝股份	40%	6.9%	5.7	269