2025年7月，不同机构展现出截然不同的配债策略——大行单月配债1.24万亿创历史新高，农商行逢高买入7-10y利率债，保险增持地方债和国债，基金赎回压力下净卖出。华创证券这份报告从银行、保险、广义基金、外资四个维度深度拆解了7月机构配债行为的差异化特征。

7月大行债券投资规模由9574亿进一步上行至12399亿，1-7月累计债券投资规模达4.85万亿元，单月配债及累积债券投资规模均创2020年以来新高。

一级市场方面，2020年以来7月政府债供给往往缩量，但今年财政政策定调“更加积极”，7月政府债净融资1.25万亿明显超季节性（2020-2024年7月均值约3976亿元），一级承接发行需求支撑大行配债放量。二级市场方面，跨季后监管考核压力缓解叠加债券调整后配置价值提高，大行二级配债进一步放量至季节性高位，主要买入3y以内短国债和存单。

分析来看，大行积极配置短国债的逻辑：存款重定价驱动大行负债成本下行，经过年初调整后目前3y以内短国债具备性价比；或为央行未来重启买债做提前储备——央行持仓短国债陆续到期，大行买入短国债后央行可通过二级市场买入承接。

7月“反内卷”政策推进，商品和权益市场交易通胀预期，股债跷板导致债市回调，盘中10年国债活跃券最高触及1.7520%。农商行逢高买入，主要集中在7-10y品种，反映农商行在收益率上行区间积极配置长端利率债的交易特征。

8月中旬以来，权益市场延续强势，债市对偏弱基本面数据反应钝化，跳板效应驱动收益率熊陡和赎回潮再次演绎。农商行买债规模再次放量，但绝对水平不高，农商行在1.75%以下配置意愿较7月有所减弱。农商行配置性资金的心理点位有所提高——从1.72-1.75%提高至1.75%以上才愿意大规模配置。

7月保险自营银行间托管量增量由486亿上行至973亿，主要增持611亿地方债和261亿国债。7月以来保险逢高增配特征明显，债市收益率上行区间保险积极配置长端利率债。

9月起保险产品预定利率正式下调：传统型人身险产品预定利率将从2.5%下调至2.0%，分红险保证利率上限从2%调整为1.75%，万能险从1.5%调整至1.0%。多家保险公司（中国人寿、平安人寿等）已发布公告，将于8月31日24时起不再接受超过预定利率上限的投保申请。

截至2025年8月18日，30-10y国债期限利差已上行至32.7bp，创2024年以来新高。保险预定利率下调带来的“抢停售”效应有望增加保费收入，进而增加保险配债需求。可在10y国债接近1.8%、30-10y利差接近30bp左右的区间波动上沿，在调整中逐步配置长端利率债。

基金：7月赎回压力下转为净卖出。中长期纯债基金净值回撤触发赎回指标，基金出于回笼流动性、稳净值诉求，主要减持7-10y国债和政金债、同业存单。广义基金托管量增量由6049亿大幅下行至458亿，增持信用债（金融债+1832亿、中票+1191亿）但减持利率债（政金债-1462亿、国债-1196亿）。

理财：7月配债季节性抬升但被透支。7月通常为理财规模增长大月，配债同步上行，主要增持同业存单。但今年部分理财产品“抢跑”定价存单收益率下行行情，提前在6月入场抢配存单，部分透支了7月配债需求，配债规模较2024年同期偏低。

外资买存单综合收益由4.53%下行至4.24%，套利收益由0.53%下行至0.28%。人民币掉期收益下行是外资流出加速的核心驱动。7月境外机构托管量增量由-1161亿进一步回落至-3038亿，主要减持1673亿同业存单、767亿国债、514亿政金债。