【公司研究】贵州茅台-公司首次覆盖报告：量价空间充足增长确定性强-20200319[15页].pdf

1、食品饮料食品饮料/饮料制造饮料制造 1 / 15 贵州茅台贵州茅台（600519.SH） 2020 年 03 月 19 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2020/3/18 当前股价(元) 1,007.99 一年最高最低(元) 1,241.61/764.10 总市值(亿元) 12,662.35 流通市值(亿元) 12,662.35 总股本(亿股) 12.56 流通股本(亿股) 12.56 近 3 个月换手率(%) 20.64 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 量价量价空间充足空间充足，增长确定性强增长确定性强 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 张宇光（分析师）张宇光（

2、分析师） 证书编号：S0790520030003 估值估值稳定性提升稳定性提升，业绩业绩增长增长空间清晰空间清晰，首次覆盖给予，首次覆盖给予“买入买入”评级评级 长期来看茅台供需偏紧格局不变，渠道价差较大，价格提升空间充足；未来 3-5 年产能逐步扩增，销量增长空间可观。行业周期性减弱，业绩增长带来公司估值 体系的变化，公司 2019 年以来估值体系重构，稳定性大幅增强，是穿越周期的 好品种。我们预计 2019-2021 年净利润分别为 405.67 亿、469.07、547.83 亿，同 比增长15%/16%/17%； EPS分别为32.29元、 37.34元、 43.61元， 对应PE为3

3、1/27/23 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 高端白酒格局稳定高端白酒格局稳定，未来将持续扩容未来将持续扩容 高端白酒格局稳定，贵州茅台一枝独秀。我们测算高端白酒 2019 年规模约 1200 亿元，CR3 达到 99%，其中茅台占比约 63%。2012-2019 年，高端白酒市场规模 复合增速约 10%， 随着居民财富的持续提升， 预计未来 5 年规模仍将保持双位数 增长。公司作为高端白酒第一品牌，竞争优势明显，将持续受益于行业扩容。 量价空间充足，增长确定性强量价空间充足，增长确定性强 销量方面：公司近几年产能逐渐释放，根据规划 2020 年茅台基酒产量达到 5.6 万吨，折算 202

4、4 年茅台酒产量将达到 4.76 万吨，则 2020-2024 年成品酒产量复 合增速将达 9%。价格方面：由于 1）未来供给紧平衡导致终端价格稳中有升，2） 渠道价差高达 100%，提价空间充足：长期来看，出厂价继续上调是大概率事件。 并且随着渠道改革持续，直营比例将持续提升，渠道利润回流，增厚公司业绩。 估值空间打开，估值稳定性增强估值空间打开，估值稳定性增强 过去由于白酒行业具有明显的周期规律，公司估值一直波动较大。2015 年以来， 本轮白酒复苏需求端以居民消费为主力，稳定性大为增强，供给端：各龙头企业 制定目标更加合理， 对渠道的掌控力进一步提升， 行业的库存周期与价格周期波 动降低

5、， 景气周期拉长。 行业逻辑的变化推动公司估值体系从周期向消费品转变， 稳定性增强。 风险提示风险提示：宏观经济下行导致需求下滑、公司生产遭遇重大影响、食品安全问 题等。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 61,063 77,199 88,595 98,081 111,609 YOY(%) 52.1 26.4 14.8 10.7 13.8 净利润(百万元) 27,079 35,204 40,567 46,907 54,783 YOY(%) 62.0 30.0 15.2 15.6 16.8 毛利率(%)

6、 90.3 91.6 91.4 91.8 92.1 净利率(%) 44.3 45.6 45.8 47.8 49.1 ROE(%) 30.2 32.2 30.4 27.8 26.0 EPS(摊薄/元) 21.56 28.02 32.29 37.34 43.61 P/E(倍) 49.5 38.1 31.0 27.0 23.1 P/B(倍) 14.7 11.9 9.9 7.9 6.3 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -16% 0% 16% 32% 48% 64% 2019-032019-072019-112020-03 贵州茅台沪深300 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告