【公司研究】万润股份-依托卓越的合成及工艺放大能力打造顶级化工新材料定制平台-20200728[36页].pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 化工 2020 年 07 月 28 日 万润股份 (002643) 依托卓越的合成及工艺放大能力，打造顶级化工新材料定制平台 报告原因：有新的信息需要补充 买入（上调） 投资要点： 依托卓越的合成及工艺放大能力，打造化工新材料定制平台。公司以显示材料液晶单体、 中间体起步，依托核心有机纯化技术，不断进行多元化业务布局，目前已形成显示材料、 环保材料、医疗大健康三大业务板块，且 PI、PR 原材料等其他业务正在拓展布局中。我 们认为公司现已形成以分子合成、工艺放大为技术核心，通过原材料下游延伸切入不同行 业的发展

2、模式，且公司选择的业务下游格局清晰、前景较好，往往能够吸引大客户进行长 期的战略绑定，在高毛利的赛道中赚取稳定的代工利润。我们预计未来医药中间体、PI、 PR 材料将会延续这一发展模式，依托合成及工艺放大能力，打造化工新材料定制平台。 柴油车国六政策实施在即，沸石分子筛绑定庄信万丰放量确定性高。公司环保材料沸石分 子筛主要应用于柴油车尾气处理环节，下游绑定尾气催化巨头庄信万丰，欧美率先实行欧 六排放标准带动公司沸石分子筛业务快速增长， 产能由 2013 年的 850 吨快速增长到 2019 年底的 5850 吨，排放标准趋严带动沸石分子筛市场扩大的逻辑完美兑现；柴油车国六排 放标准 2021

3、年开始实施，催生国内分子筛需求万吨级增长，按照庄信万丰在国内的市占 率 60%测算，公司作为庄信万丰国内沸石分子筛独家供应商，沸石分子筛销量有望翻倍。 公司现有产能 5850 吨，7000 吨沸石筛产能正在建设中，其中 4000 吨用于汽车尾气催化 领域，沸石分子筛业务绑定庄信万丰放量确定性高。 液晶市场地位稳固， OLED 材料快速发展。 目前 LCD 在大尺寸显示领域的地位仍不可替代， 2019 年出货面积增长至 2.07 亿平米，2011-2019 复合增长率 7.4%，公司是 TFT 混合液 晶龙头 Merck 的长期供应商，市场地位稳固。OLED 材料领域需求快速增长，预计 2020

4、 年将超过20亿美元。 公司OLED发光材料主要客户包括 DOOSAN、 LG化学和 DOW 等， 主要由子公司九目化学和三月光电为业务主体，2019 年九目化学实现净利润 6000 万，同 比增长 158.8%，业绩有望持续快速增长；三月光电主要进行封盖层（CPL）专利材料的研 发，伴随我国 OLED 产线的逐步落地，CPL 材料市场规模将快速增长，公司技术领先有望 打破国外垄断，贡献重要增量。 医药业务涉足 CMO 领域，PI、PR 单体原料技术储备深厚。公司医药相关技术的储备深 厚，先后涉足医药中间体、体外诊断等多个领域。目前，公司万润工业园一期项目正在建 设，主要制备医药中间体及原料药

5、 3155 吨，项目达产后预计销售收入 9.5 亿元，利润总 额 1.5 亿元，有望通过该项目深度绑定武田制药等国际药企，涉足医药 CMO 领域。公司 持续加强研发投入， 新材料项目储备深厚， 其中 OLED 用的 PI 膜单体材料专利覆盖目前主 流的透明 PI 膜配方，PR 材料专利覆盖主流的甲基丙烯酸酯主链单体、乙酸酯主链单体， PI 及 PR 相关材料单体将有可能走上定制化供应的模式上， 享受终端市场快速增长的红利。 投资建议：考虑疫情对欧美地区柴油车产量影响，预计万润 2020、2021 年分子筛出口每 年受影响 1000 吨左右，下调 2020、2021 年盈利预测，维持 2022

6、年盈利预测，预计 2020-22 年归母净利润 5.28、7.31（原 6.07、7.95） 、9.97 亿元，PE 29X、21X、15X。 公司业绩受影响已被市场充分消化，当前时点看，2020 年行业可比公司平均 PE 为 48 倍， 公司股价明显低估，由“增持”上调至“买入”评级。 风险提示：沸石材料需求不达预期，新项目进展不及预期，汇率大幅波动。 市场数据： 2020 年 07 月 27 日 收盘价（元） 16.96 一年内最高/最低（元） 20.5/9.83 市净率 3.1 息率（分红/股价） 1.20 流通 A 股市值（百万元） 15169 上证指数/深证成指 3205.23/12