戴维医疗-公司首次覆盖报告:国内电动腔镜吻合器领跑者-20200725[19页].pdf

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戴维医疗-公司首次覆盖报告:国内电动腔镜吻合器领跑者-20200725[19页].pdf

1、开源证券医药生物/医疗器械公司研究国内电动腔镜吻合器领跑者戴维医疗(300314.SZ)2020年07月25日一公司首次覆盖报告投资评级:买入(首次)杜佐远(分析师)日期2020/7/24国产电动腔镜吻合器龙头呼之欲出,首次覆盖给予“买入”评级20.25当前股价(元)戴维医疗以要儿保育设备起家,行业龙头地位稳固,上市后战略性布局医用高公司首次覆盖报告一年最高最低(元)24.11/7.64值耗材领域,2018年自主研发电动腔镜吻合器为国产首家获批。2019年吻合器总市值(亿元)58.32业务开启爆发式增长。腔镜吻合器行业高景气,电动替代手动是趋势,我们认流通市值(亿元)38.30为戴维医疗凭借产

2、品质量和先发优势,有望成为电动腔镜吻合器龙头。我们预总服本(亿股)计公司2020/2021/2022年实现归母净利润0.90/1.36/2.18亿元,同比增长流通股本(亿股)1.89近3个月换手率(%)45.8%/50.5%/59.8%,EPS分别为0.31/0.47/0.76元,当前股价对应PE分别为246.8664.5/42.8/26.8倍,首次覆盖给予“买入”评级。股价走势图电动腔镜吻合器放量有望驱动业绩新一轮高成长国内吻合器市场规模百亿元,其中腔镜吻合器终端市场60-70亿元,保守预测戴维医疗沪深300未来5年期间复合增速20%以上,预计2024年腔镜吻合器出厂端规模超120亿200%

3、元。未来电动腔镜吻合器替代手动是行业趋势,公司电动腔镜吻合器2018年国150产首家获批,2019年快速放量,戴维将和强生共同将电动腔镜吻合器市场做大,预计5年后电动腔镜吻合器在腔镜吻合器市场中的销量占比15%左右。戴维凭借产品质量和先发优势,吻合器销售迎来放量,预计2020-2022年吻合器开源证养证养研究报告销售收入1亿、2亿、3.5亿元,5年有望做到10亿销售体量,4-5亿净利润。L0-610Z1161080-0Z0鼓据未源:贝格数据0受益产品升级,婴儿保育设备量稳价升,扬点明确公司传统婴儿保育设备量稳价升,受益产品升级,传统保育设备毛利率将稳步提升。目前要儿保育设备存量约20万台,产品

4、更新换代周期平均为7-8年,年更新换代量2-3万台,预计戴维医疗国内市场份额50%左右。未来公司高端产品YP-2008、YP-3000、HKN-93C和新生儿黄痘治疗毯等高端产品销量稳步提升预计2020-2022年,婴儿保育设备收入端复合增速10%左右,利润增速高于收入增速,传统要儿保育设备板块拐点明确。风险提示:产品销售低预期;行业竞争加剧导致产品降价;新产品研发低预期。财务摘要和估值指标2020E2022E指标2018A2019A2021E300336144378766128724.630.332.5YOY(%)296290136归母净利润(百万元)21850.538.7115.445.8

5、598YOY(96)50.73.856.158.9毛利率(0)62.79.6净利率(%)1420.423.528.43.610.0ROE()7.513.317.70.100.220.310.470.76EPS(摊薄/元)202.494.064.542.826.8P/E(倍)7.06.437448P/B(倍)数据来源:贝格数据、开源证券研究所11119请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#page#开源证券公司首次覆盖报告图26:近年来三大类婴儿保育设备销售额保持稳定.13图27:近年未公司培养箱销量有下滑.13图28:要儿保育三大类产品均价呈上升趋势(万元/台).15图29:婴儿保

6、育系列产品毛利率触底回升。.15表1:公司传统婴儿保育产品和吻合器系列产品种类丰富,表2:吻合器临床应用场景广阀.表3:微创手术较开放式手术优势明显7表4:2018年电动腔镜吻合器、血管吻合器列入三类医疗器械.12.12表5:2024年维尔凯迪电动腔镜吻合器终端销售额有望突破27亿元.婴儿保育设备的技术演进过程.14表6:表7:戴维医疗高端产品将推动婴儿防护业务盈利能力持续提升.14表8:医疗器城和耗材上市公司估值情况:戴维医疗是A股唯一电动腔镜吻合器企业具有稀缺性.16请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明3719#page#开源证券公司首次覆盖报告1、要儿保育设备龙头,电动腔镜吻合器领跑者

7、戴维医疗成立于1992年,以婴儿保育设备起家,国内行业龙头地位稳固。吻合器业务厚积薄发,经过多年研发积累,2018年国产首家电动腔镜吻合器上市销售,成为行业领跑者,吻合器业务将成为公司中长期发展主动力。董事长陈再宏家族合计持有上市公司66.06%股权,为公司实际控制人。图1:戴维医疗董事长陈再宏家族持股占比66.06%致行动人陈再感陈再宏陈云勤其他20.25%2469921.129626f6E81009戴维医疗婴儿保育设备10096100%宁波维尔凯边宁波雨兴医疗智能输液系等研发、生产和销售吻合器等高值耗材资料来源:公司公告、开源证券研究所传统主业涵盖婴儿培养箱、婴儿辐射保暖台、新生儿黄痘治疗

8、设备等婴儿保育设备系列,临床主要用于早产儿、低体重儿、病惠儿等新生儿的急救、护理未来增长驱动力来自产品升级和品类拓展。全资子公司维尔凯迪吻合器管线丰富,临床主要用于消化道重建及脏器切除手术,其电动腔镜用切制吻合器为国产首家上市产品,先发优势明显,目前正处于高速放量阶段。表1:公司传统婴儿保育产品和吻合器系列产品种类丰富产品类别主要用途婴儿培养箱早产儿、病惠儿的急救、护理、运输婴儿辐射保暖台新生儿的护理、抢救和儿科手术治疗新生儿黄痘治疗设备未满月黄痘惠儿的治疗一次性腔镜用电动切制吻合器一次性使用腔镜切割吻合器一次性使用管型吻合器消化道重建及脏器切除手术中替代手工缝合一次性使用肛肠吻合器一次性使用

9、直线型切割吻合器一次性使用直线型吻合器一次性使用弧形切制吻合器资料未源:公司官方网站、开源证券研究所近年来公司整体经营稳健,2015-2019年收入复合增速12.9%,净利润复合增速8.4%,2019年收入3.56亿元,同比增速18.7%,净利润0.62亿元,同比增速115.4%.产品结构不断优化,2018年电动腔镜吻合器上市,吻合器收入占比大幅提升,未来有望超过传统业务体量。4/19请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#开源证券公司首次覆盖报告图2:戴维医疗经营业绩有望开启新一轮高增长图3:2019年开始吻合器业务收入占比大幅提升COST400350350300800130025

10、0W25020050%200150100901005050%5020152016 201720182019 2020Q1020152016201720182019营业收入(百万元)净利润(百万元)培养箱辆射保胶台吻合器黄痘治疗其他一营收增速(%)一净利润增连(%)数据来源:公司公告、开源证券研究所数据未源:公司公告、开源证券研究所2018年以来毛利率和净利润率触底向上,主要原因:1)婴儿保育设备产品升级,高价产品销售占比持续提升,盈利能力增强;2)高毛利率电动腔镜吻合器2019年开始放量,收入占比大幅提升。期间费用上整体保持稳定,销售费用率和管理费用率有提升,主要原因电动腔镜吻合器处于市场开拓

11、早期阶段,前期学术推广费用投入较大。图4:毛利率和净利润率有望持续提升图5:吻合器业务拓展带动期间费用率小幅提升60%20%50%15%40%10%30%5%20%0901201620172018201920155%020152016201720182019销售费用率(%)管理费用率(%)毛利率(%)净利率(%)一研发费用率(%数据来源:公司公告、开源证券研究所(注:2015-2017年管理费数据来源:公司公告、开源证券研究所用涵盖研发货用)2、电动腔镜吻合器放量有望驱动业绩新一轮高成长2.1、替代手工缝合,吻合器临床应用场景广阔吻合器为临床上使用的替代传统手工缝合的设备,其利用钛钉对组织进行

12、离断或吻合,即向组织内击发并植入两排相互交错的缝钉进行交叉缝合。随着技术的提升,吻合器已经逐渐从第一代开放式手术用吻合器、第二代腔镜用吻合器步入第三代电动吻合器时代,研究表明,与手动缝合器相比,外科医生使用电动缝合器时出血并发症减少了近一半。5119请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#开源证券公司首次覆盖报告吻合器的应用领域不断扩展,广泛用于心胸外科、胃肠外科、肝胆牌膜外科、普外科、泌尿外科等手术领域,提高了手术效率和质量,缩短了康复时间。根据结构和功能差异,吻合器可以分为管型吻合器、直线型吻合器和腔镜吻合器(内镜下微创手术),其中广泛用于微创手术的腔镜吻合器是主流产品,电动腔镜

13、切割吻合器是腔镜吻合器发展超势表2:吻合器临床应用场景广阔产品系列产品类别适用范围管型消化道吻合器管型吻合器类管型肝肠吻合器腔道类组织的吻合器管型法尿吻合器心胸外科、胃肠外科、肝胆牌质外科腔镜吻合器类腔镜用切割吻合器、普外科等各种微创手术,进行组织的闭合、切除或器官功能重建胸外科的肺部肿痛、肺大泡、食管肿病惠者,以及普外科、胃肠外科等胃肠道肿瘤及肥线型切割吻合器类直线型切制吻合器胖、代谢类手术中的消化道切除、重建及残端或切口的闭合临床外科在各脏器组织上做荷包缝合用荷包吻合器类自动荷包缝合器资料来源:派尔特公开转让说明书、开源证券研究所根据天臣医疗招股书数据,全球吻合器市场规模从2015年73.

14、64亿美元增长至2019年90.18亿美元,复合增速5%,随着手术量增加,特别是微创手术治疗的不断增长,预计2024年全球吻合器市场规模有望突破115亿美元,2019-2024年复合增速5%。2019年国内吻合器市场规模近百亿元,2015-2019年复合增速18%,人口老龄化加速,治疗需求和吻合器使用率持续提升,预计2024年我国吻合器市场规模将突破190亿元,2019-2024年复合增速15%。图6:2015-2024年全球吻合器市场有望持续快速增长图7:2015-2024年中国吻合器市场有望持续快速增长2505%720%1205%20015%10059150805%1096601005%4

15、05%5505%0%电南市场规模(亿元)市场规模(亿关元)同比增速(%)一同比增速(%)数据未源:天臣医疗招股书、开源证券研究所数据来源:天臣医疗招股书、开源证券研究所据智研咨询统计,2018年我国吻合器市场规模83亿元左右,其中腔镜吻合器约55亿元,开放式吻合器28亿元左右;从销量上看,腔镜吻合器2018年销量146.3万个,开放吻合器销量400万个,开放吻合器销量上仍领先腔镜吻合器。未来随着微6/19请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#开源证券公司首次覆盖报告创手术渗透率提升,相比开放式手术中用的开放吻合器,腔镜吻合器用量有望保持更快增长态势,共销售额占比和销量占比有望持续稳

16、步提升。图8:腔镜吻合器销售金额远超开放吻合器(亿元)图9:开放吻合器销量远超腔镜吻合器(万个)腔镜吻合放吻合器,146.3器、28腔镜吻合开放吻合器,55器,400腔镜吻合器口开放吻合器腔镜吻合器开放吻合器数据未源:智研咨询、开源证券研究所数据未源:智研咨询、开源证券研究所2.2、渗透率提升&进口替代,国内腔镜吻合器市场高景气腔镜吻合器主要用于腹腔镜、胸腔镜等微创手术,可用于肝胆外科、胃肠外科、牌腹外科、妇科、小儿外科、胸外科等手术的部分切除与吻合手术。目前越来越多的开放手术已被微创手术所取代,微创手术具有诺多优点,如手术创伤小、术后恢复快、腹部切口癫痕美观等,因此微创手术是未来手术方法发展

17、的一个必然趋势,而腔镜吻合器则是在该类型手术中应用的重要器械表3:微创手术较开放式手术优势明显项目开放手术微创手术创口通常大于10cm0.5-1cm,基本不留范痕疼病感较小,手术采取静脉麻醉,惠者在睡眠状态疼痛需要开服股,术后切口部位常伴有疼痛完成手术手术切口较大,易造成切口附近肌肉、血管和神大幅减少对脏器的损伤和对脏器功能的干扰,使米饮复经损伤,并可能伴随感染及并发症,恢复速度较后恢复时间缩短慢住院时间3-5天7-15天出血术中几乎不出血手术分离组织广泛,出血量比较大资料来源:派尔特公开转让说明书、开源证券研究所近年来国内腔镜吻合器市场保持快速增长态势。根据康基医疗招股书数据,2019年国内

18、腔镜吻合器销量1.8万支,出厂口径销售金额45.6亿元,预计2024年销量将达到5.6万支,销售金额116.6亿元,2019-2024年销量和销售金额期间复合增速分别为25.5%、20.7%,增长动力主要来自微创手术量增加和腔镜吻合器渗透率的提升。7119请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#开源证券公司首次覆盖报告图10:国内腔镜吻合器销量有望持续快速增长图11:国内腔镜吻合器市场有望持续快速增长(出厂端)14012010080604020中销售量(百万支)市场规模(亿元)数据来源:康基医疗招股书、开源证券研究所数据来源:康基医疗招股书、开源证券研究所微创外科手术量持续增加将带动

19、腔镜吻合器需求持续增长。根据康基医疗招股书中均识咨询资料,2019年中国每百万人口接受的微创外科手术的数量及微创外科手术的渗透率分别为8514台及38.1%,美国分别为16877台及80.1%。未来微创手术量增加动力主要来自:1)住院手术量不断增长;2)微创外科手术替代开放手术的可及性不断提高。预测2024年中国每百万人口接受微创外科手术数量及渗透率将分别增至18242台及49.0%。图12:国内住院手术量持续稳定增长图13:国内微创外科手术量有望持续稳定增长00093025500020000t15000s120000001201120122016 20172013口住院手术人次(万人)微创外

20、科手术量(万例)数据未源:数据来源:康基医疗招股书、开源证券研究所:卫健委、开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明8719#page#开源证券公司首次覆盖报告腔镜吻合器在手术中渗透率将稳步提升。2019年美国腔镜吻合器在微创外科手未中渗透率40%,而国内三甲医院腔镜吻合器渗透率18%左右,在其他级别医院中的渗透率10%左右,我们判断未来国内腔镜吻合器渗透率将持续稳步提升。图14:国内三甲医院腔镜吻合器渗透率有望持续提升图15:国内三甲外医院腔镜吻合器渗透率有望持续提升30%14%25%12%20%10%15%8%6%10%495%2%0%0%酒海海会三甲医院渗透率(%)其他医院渗

21、透率(%)数据来源:康基医疗招股书、开源证券研究所数据来源:康基医疗招股书、开源证券研究所腔镜吻合器进口品牌具备先发优势,国产吻合器销量占比稳步提升。进口品牌美敦力、强生等腔镜吻合器最早进入国内市场,引领国内腔镜吻合器市场发展。随着国产腔镜吻合器产品质量提升、价格优势以及地市、县级医院拓展,国产品牌市场占有幸稳步提升。2019年进口品牌销量占比约70%,金额占比84%,预计2024年国产销量占比50%,销售全额占比超30%。图16:国产腔镜吻合器销量占比有望稳步提升图17:国产腔镜吻合器销售额占比有望稳步提升(出厂)CO01100%80%80%60%60%40%020%20%0%0%中国产进口

22、口国产口进口数据来源:康基医疗招股书、开源证券研究所数据来源:康基医疗招股书、开源证券研究所2.3、产品升级,电动腔镜吻合器是腔镜吻合器发展趋势腔镜吻合器根据动力方式不同分为手动腔镜吻合器和电动腔镜吻合器,手动腔镜吻合器为二类器械,电动腔镜吻合器为三类器械,吻合钉为三类器械。手动腔镜吻合器通过手动来控制激发钉仓组件缝合组织,使用中需手动多次握紧击发手柄,通过吻合器的机械传统机构推动钉仓组件闭合成型,操作不当容易造成对缝合组织的牵拉撕扯。电动腔镜吻合器:通过直流电机、电路板和机械传统组建组合在一起,在电动控制下完全实现腔镜吻合器的所有动作功能,操作手法简单。9719请务必参阅正文后面的信息披露和

23、法律声明#page#开源证券公司首次覆盖报告图18:维尔凯迪一次性手动腔镜吻合器图19:维尔凯迪一次性电动腔镜吻合器资料来源:维尔凯迪官网资料来源:维尔凯迪官网电动腔镜吻合器优势明显,是腔镜吻合器发展趋势。医生角度:电动腔镜吻合器操作简单,激发省力、省时,提高效率,且降低医疗事故发生概率;惠者角度:手动腔镜吻合器吻合(切割缝合)后组织边缘不连续性,且客易造成对组织牵拉撕扯,不利于组织创口恢复。电动腔镜吻合器切割缝合组织的过程是连续平稳的,且击发力均匀,从而组织吻合(切割缝合)后的边缘也是连续且平滑的。图20:电动腔镜吻合器吻合组织后效果明显优于手动腔镜吻合器不同吻合器吻合组织后效果图合组织后效

24、果。:一次性全电动腔镜吻合器的研制与应用资料来源:请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明10/19#page#开源证券公司首次覆盖报告2.4、维尔凯迪厚积薄发,电动腔镜吻合器开启放量阶段全资子公司维尔凯迪2014年取得医疗器械生产企业许可证,开始进入外科手术器械领域,专业化生产普胸外科、胃肠外科、泌尿肛肠外科等多系列的一次性使用吻合器,先后通过ISO13485医疗器械质量体系认证和欧盟的CE认证。截至2019年底,公司已相继推出直线型切制吻合器、直线型吻合器、管型吻合器、肝肠吻合器、腔镜切割吻合器、腹腔镜用穿刺器、腔镜用电动切割吻合器、弧形切割吻合器、麻带剪断器等产品,其中腔镜用电动切割吻合器

25、是公司核心主力品种在加大新产品开发力度的同时,维尔凯迪持续加大市场开发和营销力度。2018年电动腔镜吻合器上市以后带动吻合器销售额大幅提升,2019年维尔凯迪营收近5000万元,比2018年同期增长173.6%:净利润-80万元,共本实现盈亏平衡,随着电动腔镜吻合器持续放量,预计维尔凯迪2020年开始实现盈利图21:2019年维尔凯迪基本实现盈亏平衡图22:2019年维尔凯迪吻合器销量大福提升(台)900000508000000004060000300000S204000010300000200002019-10000012003020182019营业收入(百万元)口净利润(百万元)销售量生产

26、量库存量数据来源:公司年报、开源证券研究所数据来源:公司年报、开源证券研究所(备注:枪+钉仓合计)2018年维尔凯迪电动腔镜吻合器获批上市,成为国产首家获批上市的电动腔镜吻合器,也是继强生、美敦力后第三家。2019年瑞奇电动腔镜吻合器获批上市,但目前国产电动已成规模化销售的仅有维尔凯迪。相比手动腔镜吻合器,电动腔镜吻合器壁全高,维尔凯迪先发优势明显,有望成长为国内电动腔镜吻合器龙头。图23:维尔凯迪在电动腔镜吻合器领城竞争优势明显30多年专业从事吻合器研发引进德国高精度零件加工设备,工艺水平国内领先的团队,电动腔镜吻合器国产首家获批研发尖端团队设备检测销售+体系约40人学术推广团队,已开现代化

27、、高标准的实验室拓约40家三甲医院,未来销高端检测设备配置齐全售团队持续扩充资料来源:维尔凯迪官网、开源证券研究所1719请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#多开源证券公司首次覆盖报告相比手动腔镜吻合器,电动腔镜吻合器存较高壁全。国内手动腔镜吻合器生产厂家众多,主要原因是手动腔镜吻合器为2类器械,门槛低,生产组装相对简单,国内存很多代工企业。2018年8月电动吻合器由2类变为3类管理,增加了临床试验,120例临床,随访6个月以上,极大提高了行业壁全。2020年初维尔凯迪已提交3类申请,预计3类证书2021年中获批。表4:2018年电动腔镜吻合器、血管吻合器列入三类医疗器械品名举例

28、级产品类别二级产品类别产品描述预期用途管理类别用于体内器官、组织或血管电动吻合器、通常由电动手柄、吻合器、钉仓和的离断、切除和/或建立吻电动吻合器T其他手术设备电池包组成。吻合钉一般由钛合电动式切割吻合。适用于多种开放或微创合器全、纯铁等材料制成。的手术。血管吻合器、手术器械吻通常由吻合器或缝合器和钉仓(带用于血管的离断、切除和/血管切割吻合1(缝)合器械吻合器(带钉)钉)组成。吻合钉一般由钛合全、或建立吻合。器、内筑镜血及材料纯钛等材料制成。管吻合器资料来源:原国家食药监局、开源证券研究所电动腔镜吻合器替代手动是趋势。根据康基医疗招股书预测,2024年国内微创外科手术量将达到2600万台,腔

29、镜吻合器在微创外科手术渗透率达到21%,腔镜吻合器用量约546万台,假设电动腔镜吻合器2024年销量占比13%,对应销量约71万台。2024年维尔凯迪电动腔镜吻合器销售额有望达到10亿级别。目前强生主导国内电动腔镜吻合器市场,基本呈差断格局。维尔凯迪电动腔镜吻合器2018年上市,经过前期市场准入,2019年开始放量,销售额2000-2500万元,预计2020年电动腔镜吻合器销售翻倍以上增长。考虑到外企品牌优势和未来国产新进入者,我们预计2024年维尔凯迪市场份额25%左右,对应销量约17-18万台,按照平均单台手术吻合器收费2万左右,对应终端市场规模约35亿元,预计出厂口径销售额约10万左右,

30、贡献4-5亿元净利润。表5:2024年维尔凯迪电动腔镜吻合器终端销售额有望突破27亿元20192020E2021E2022E2023E2024E11913213718622.126微创手术量(百万台)15%16%18%966120%2196腔镜吻合器渗透率(%)1792112833534腔镜吻合器用量(万台)546电动腔镜吻合器占比(%)2%5%8%10%12%13%4112333电动腔镜吻合器用量(万台)5396001维尔凯迪市占率(%)15.0%25.0%25.0%25.0%25.0%0.361585.65维尔凯迪销量(万台)t8813.2617.7522222单台手术吻合器费用(万元)2

31、维尔凯迪终端市场规模(亿元)0.73.211.317.726.535.5数据来源:康基医疗招股书、开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明12/19#page#开源证券公司首次覆盖报告3、婴儿保育设备升级,盈利能力有望持续提升3.1、戴维医疗国内婴儿保育设备龙头地位稳固婴儿保育设备包括婴儿培养箱、婴儿辐射保暖台、黄痘治疗设备等。戴维医疗为国内婴儿保育设备龙头企业,年产能2万台婴儿保育设备,已经为国内市场的主流产品。近年来公司婴儿保育设备收入和利润整体保持稳定,毛利率和净利润率2019年企稳反弹,主要原因:1)国内婴儿保育设备市场发展成熟,价增量减,整体收入保持平稳;2)2015年产

32、能扩建固定资产折旧导致毛利率和净利润率略有下降,高毛利升级产品销售逐步放量,带动毛利率和净利率2019年开始回升。图24:戴维医疗婴儿保育设备收入和利润保持稳定图25:2019年公司婴儿保育设备盈利能力开始提升60%35030050%25040%11120030%15020%10010%50%02015201820192015201620172018201920162017口销售额(百万元)净利润(百万元)毛利率(%)一净利润率(%)数据来源:公司公告、开源证券研究所数据来源:公司公告、开源证券研究所国内婴儿保育市场比较稳定,目前婴儿保育设备存量约20万台,产品更新换代周期平均为7-8年,年更

33、新换代量2-3万台,预计戴维医疗国内市场份额50%左右。考虑到市场上高龄产妇增多,早产儿、新生儿惠病率增加,孕产妇驻妇产科医院人数增多,我们认为戴维要儿保育设备销量将保持稳定,培养箱系列每年销量8000-9000台。图26:近年来三大类婴儿保育设备销售额保持稳定图27:近年来公司培养箱销量有下滑000tl300120002501000020080001500009100000+5020002015201620172018201920152017201820192016口培养箱系列辐射保暖台系列黄痘治疗系列口培养箱口辐射保暖台口黄痘治疗设备数据来源:公司公告、开源证券研究所数据来源:公司公告、开

34、源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明13/19#page#开源证券公司首次覆盖报告3.2、高端产品投放,婴儿保育设备盈利能力有望持续提升随着技术演进,国内婴儿保育设备已开始步入第三代产品,国外已经进入第四代产品。第三代产品集成了更多的婴儿生命体征的参数,如注射泵、监护仪和血氧等,第四代产品应用了32位嵌入式控制系统,真彩LCD显示屏,可提供丰富的接口功能和多种通信方式,是未来婴儿保育设备发展方向。表6:婴儿保育设备的技术演进过程产品主要功能行业情况第一代保育设备依靠灯光保温,手工旋转操作基本已淘沐产品可以同时控制多个参数,如温度、湿度和氧浓度目前,我国多数婴儿保育设备生产企业的产

35、第二代保育设备等。部件、机箱冲压成形属于该阶段。目前,以GE、阿童木、德尔格为代表的婴儿集成了更多的婴儿生命体征的参数,如注射系、监护仪保育设备行业国际巨头的产品多位于试阶段第三代保育设备和血氧等,机箱等部件主要采用大型塑料模具一次成国内包括公司等板少数企业的产品也已达到了型,全属零部件数控加工,喷涂流水线半自动涂妆。该阶段。目前,以GE、阿童木、德尔格为代表的婴儿应用了32位嵌入式控制系统,真彩LCD显示屏,并第四代保育设备保育设备行业国际巨头已有部分产品接近了第能提供丰富的接口功能和多种通信方式。四代产品的技术水平。资料来源:公司公告、开源证券研究所公司目前产品进入到第三代水平,已有部分产

36、品和在研产品达到第四代水平。公司高端产品婴儿培养箱YP-2008、YP-3000,保暖台(HNK-93C)、新生儿黄痘治疗设备(新生儿黄痘治疗毯)价格高,定位高端市场,也是公司重点推广产品,未来要儿保育设备收入结构持续优化。中“000-dA相比前几代的婴儿培养箱单台价格高几倍,由于其毛利率高,打开市场后为公司带未较快的收入和利润增长。表7:戴维医疗高端产品将推动婴儿防护业务盈利能力持续提升价格(中标价)设备类型产品型号产品外观产品特点1)英寸彩色LCD液晶显示屏,操作简单明了,多界面显示,信您量大,使于识别参载;2)采用更科学的前后出风、左右回风的空气循环系统,避免打开舱门时温度下降过快,减少

37、对婴儿的YP-2008千扰;3)箱体外观采用全模具化造型设计,美观、流畅、简洁14.7万元彩显高端大气;4)床体高度可调,确保为每一位医护人员的探作护理提供最舒适的高度;5)燕尾槽式立柱,方便安装监护托婴儿培养箱盘,输液架等其他医疗设备1)可快速切换的培养箱和保暖台双重工作模式;2)转换错误报警功能;3)8英寸彩色LCD液晶显示屏;4)要儿床体可拉出,360旋转,方便医护人员对箱内要儿的全方位护理与救治;5)YP-300024.9万元燕尾型立柱导轨;6)采用更科学的前后出风、左右回风的空气循环系统,避免打开舱门时湿度下降过快,减少对婴儿的千扰;7)要儿床下可放置X光拍片金,适合多种尺寸X光片1

38、4719请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#多开源证券公司首次覆盖报告分屏显示;3)辐射箱水平角度与要儿床的倾斜角度可调;4)婴儿HNK-93C婴儿辐射保暖台床四周的透明挡板可向下翻转或拆卸;5)产品具有开机自检功能20万元以上多种故障报警提示:6)婴儿床下可放置X光拍片盒,适合多种尺寸的X光片1)光语波长范围:430-470mm范围内:2)符合美国儿科协会组织(AAP)临床指南对于强光疗的指南要求;3)您儿直接与辐照面接触,确保足够的胆红素总辐照强度和足够大的有效辐照面新生儿黄痘治疗设备新生儿黄痘治疗毯积;4)预期为惠有高胆红素血症(通常称作新生儿黄痘)的新生儿提供光线治疗;5

39、)体积小、重量轻、快速退黄、支持母题同室、便携式强光疗设备资料未源:戴维医疗官网、开源证券研究所近三年婴儿保育三大类产品销售均价呈上涨趋势,特别是培养箱和保暖台出厂箱系列YP-2008、YP-3000中标价14.7万和24.9万,分别对应到出厂端价格远高于当前培养箱均价。我们认为婴儿保育板块随着高端产品销售占比提升,量稳价增是长期趋势,未来婴儿保育设备毛利率有望保持上升超势。图28:婴儿保育三大类产品均价呈上升趋势(万元/台)图29:要儿保育系列产品毛利率触底回升2.5070%60%2.0050%40%1.5030%1.0020%10%0.50%0201520162017201820190.0

40、0201720192018一培养箱系列保暖台系列口培养箱系列黄痘治疗系列口辐射保暖台系列黄痘治疗系列数据来源:公司年报、开源证券研究所数据来源:公司年报、开源证券研究所4、盈利预测与投资建议4.1、关键假设1)腔镜吻合器电动替代手动是产业发展趋势,同时受益高毛利率吻合器收入占比提升和婴儿保育设备高端产品占比增加,公司毛利率将逐步提升。2)2020年至2022年电动腔镜吻合器收入增速分别为,其他类吻合器受益渠道下沉和进口替代,收入增速分别为;婴儿保育设备收入增速分别为10%/10%/10%。3)电动腔镜吻合器学术推广加强和规模化效应体现,2020年-2022年销售费用率先升后降,管理费用率略有下

41、降,公司现金流良好,财务费用率保持稳定。4.2、盈利预测与估值13119请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#多开源证券公司首次覆盖报告传统婴儿保育设备进入产品升级,高端产品上量阶段,公司50%左右市占率,龙头地位稳固,持续引领行业发展;腔镜吻合器行业高景气,受益微创外科手术渗透率提升、进口替代,行业未来三年复合增速25%左右,其中电动替代手动是趋势,考虑到公司电动腔镜吻合器正处于高速放量阶段,作为国产首家也是国产独家在售企业,公司在电动腔镜吻合器处于领跑阶段,未来有望凭借电动腔镜吻合器实现弯道超车,成为国内行业龙头。电动腔镜吻合器放量和传统婴儿保育设备量稳价增,我们预计公司收入和

42、净利润将保持加速增长态势,我们预计公司2020/2021/2022年实现归母净利润0.90/1.36/2.18亿元,同比增长45.8%/50.5%/59.8%,EPS分别为0.31/0.47/0.76元,当前股价对应PE分别为64.5/42.8/26.8倍。电动腔镜吻合器行业高景气、戴维医疗产品高速放量,且具备稀缺性,结合其业绩高成长性,目前估值水平相较医疗器械和耗材企业平均水平而言,具备一定的估值优势,首次覆盖给予“买入”评级。表8:医疗器械和耗材上市公司估值情况:戴维医疗是A股唯一电动腔镜吻合器企业具有稀缺性证券代码证券简称收盘价归母净利润增速(%)PE(倍)2019A2020E2021E

43、2019A2021E2022E2022E2020E49.5300760迈瑞医疗352.6025.9%25.2%21.7%621.4%47.273.160.1688029南微医学223.7070.589.560.946.157.6%9.7%47.0%32.2%60365837.6%23.9%29.7%52.354.054.341.9安图生物35.5%A服平均56.772.258.445.870.046.529.1300314戴维医疗115.38%45.80%50.50%59.80%102.1数据来源:wind、开源证券研究所(收盘价日期为2020/07/23,除戴维医疗外,其他公司均使用Wind

44、一致预期预测数据)5、风险提示产品销售低预期;行业竞争加剧导致产品降价;新产品研发低预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明16/19#page#开源证券公司首次覆盖报告附:财务预测摘要2021流动资产590678t0L300356444793营业收入578147234241291148163195238355286现金营业成本279118142733应收票据及应收账款8营业税金及附加10736380142其他应收款111营业费用293236预付账款38134046管理费用1013579901602840404654存货研发费用350330330330330其他流动资产财务货用4S29628

45、733720415524非流动资产资产减值损失334374048长期投资其他收益6425633022521543400固定资产公允价值变动收益30261417112无形资产29272513投资净收益7133其他非流动资产818资产处置收益000104242102155资产总计8869651208141272247营业利润901331311790流动负债182营业外收入1220000短期借款营业外支出7048731041054010215370245应付票据及应付账款利润总额1117426173其他流动负债67727所得税829136218非流动负债3净利润6290000长期借款0000少数股东

46、损益03296290136其他非流动负债3归母净利润218号84136136134182169185负债合计EBITDA26700.220.310.47000.1000EPS(元)0.76少数股东权益288288288288股本28816176176176资本公积176主要财务比丰2018420215329363417留存收益507t9成长能力皖624.6归属母公司服东权益82990810271227-1.218.730.332.5营业收入(%6)886965104269342.2负债和服东权益12081412-29.951259.2营业利润(%)115445.850.5598归属于母公司净利

47、-38.7获利能力33856.1589毛利率(%)50.762.71742049.623.528.4净利率(%)367310.0现金流量表(百万元)2018A2020E13.317.72019A2021E2022EROE(%)703.26.79.21258971152202170经营活动现金流ROIC(%)829136218偿债能力净利润2121K243112.9折旧推销资产负债率(%)10.514.115.013.144S3-18.1-27.9-26.2-28.1-28.7财务费用6净负债比率(%)小12-14-175.15444投资损失流动比率65492217444.5361719-27途

48、动比率39营运资全变动21700营运能力其他经营现金流24303040.40.587-90-1270.6投资活动现金流总资产周转率5279279tL10525.127.9资本支出27.9应收账款周转率313282.72.72.732.7长期投资0应付账款周转率593314206其他投资现金流每股指标(元)26-12031-1470.100.220.470.76筹资活动现金流每股收益(最新摊落)0310.25每服经营现金流(最新推薄)0.240.530.70短期借款02.883.562.753.54.26长期借款0每服净资产(最新经游)0普通股增加估值比率000202.40t687268资本公积

49、增加PE64.57125.7-1426-11P/B70746.44.8其他筹资现金流-28664101.162.946.719.3现金净增加额EV/EBITDA数据来源:贝格数据、开源证券研究所17/19请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明#page#开源证券公司首次覆盖报告特别声明日LLIOz+()张重是种乐事排理重是秋乐实排式实施。根据上述规定,开源证券评定此研报的风险等级为R4(中高风险),因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者,请取消阅读,请勿收藏、接收或使用本研报

50、中的任何信息。因此受限于访问权限的设置,若给您造成不便,烦请见谅!感谢您给予的理解与配合。分析师承诺负责准备本报告以及摆写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证,本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报研的任何一部分不曾与,不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。股票投资评级说明评级说明买入(Buy)预计相对强于市场表现20%以上;增持(outperform)预计相对强于市场表现5

51、%20%;证券评级中性(Neutral)预计相对市场表现在-5%+5%之间波动;减持预计相对弱于市场表现5%以下。看好(overweight)预计行业超越整体市场表现;行业评级中性(Neutral)预计行业与整体市场表现基本持平;看淡预计行业弱于整体市场表现。备注:评级标准为以报告日后的612个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现,其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评

52、级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持念结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告,以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。分析、估值方法的局限性说明本报告所包合的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性,估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明18/19#page#开源证券公司首次覆盖报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构,已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司(以下简

53、称“本公司”)的机构或个人客户(以下简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的,属于机密材料,只有开源证券客户才能参考或使用,如接收人并非开源证券客户,请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致

54、的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户,应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告

55、可能附带其它网站的地址或超级链接,对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接,开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便,链接网站的内容不构成本报告的任何部分,客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易,或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系,并无需事先或在获得业务关系后通知客户。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的考贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。开源证券股份有限公司地址:西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编:710065电话:029-88365835传真:029-88365835请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明19/19#page#

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