【公司研究】爱美客-医美皇冠上的明珠-20201012（25页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级：评级： 买入买入( (首次首次) ) 分析师：邓欣分析师：邓欣 执业证书编号：执业证书编号：S0740518070004 电话：021-20315125 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股) 120.20 流通股本(百万股) 26.01 市价(元) 358.00 市值(百万元) 43031.60 流通市值(百万元) 9310.29 股价与行业股价与行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 若羽臣：母婴美妆五星 TP，受益 品类线上化 2020.09.14 丽人丽妆：美妆 TP 龙头尽享赛道 红利 2

2、020.09.14 2020 年投资策略：风往哪吹？国 货当道 2020.01.06 华熙生物：透明质酸全产业链王 者 2019.11.09 壹网壹创：美妆代运营赛道大幕 拉开 2019.10.17 注：股价取 2020/10/9 收盘价 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 321 558 713 1,072 1,476 增长率 yoy% 44.28% 73.74% 27.83% 50.39% 37.67% 净利润 123 306 412 566 791 增长率 yoy% 49.47% 148.68% 34

3、.71% 37.51% 39.81% 每股收益（元） 1.02 2.54 3.42 4.71 6.58 P/E 350.26 140.85 104.55 76.03 54.38 P/B 108.01 65.30 39.09 25.82 17.51 投资要点投资要点 核心结论：核心结论：医美医美优质优质赛道空间广阔，中国增速远超全球，国内玻尿酸、海外肉赛道空间广阔，中国增速远超全球，国内玻尿酸、海外肉 毒素为第一细分领域毒素为第一细分领域，产业链上游厂商享优质赛道及商业模式，产业链上游厂商享优质赛道及商业模式，具核心投资价具核心投资价 值值，国内玻尿酸针剂有望享，国内玻尿酸针剂有望享 30%30

4、%以上复合增速以上复合增速，关注以爱美客为代表的本土玻，关注以爱美客为代表的本土玻 尿酸三巨头尿酸三巨头。 一、一、成长背景成长背景：先发优势先发优势明显明显的行业的行业龙头龙头 公司深耕医美领域十余年，目前拥有公司深耕医美领域十余年，目前拥有 7 7 款获批医美产品。款获批医美产品。2019 年收入 5.58 亿 元，为国产医美针剂领域规模最大，3 年营收、归母 CAGR58.2%、79.4%，受益 医美景气及新品持续推出。 二二、赛道剖析赛道剖析：空间广增速快，：空间广增速快，HAHA 针剂为优质赛道针剂为优质赛道 规模：对比海外空间广、年轻下沉驱动行业景气。规模：对比海外空间广、年轻下沉

5、驱动行业景气。2018 我国医美市场规模 11 99 亿元，3 年 CAGR23.2%；我国医美渗透率为日、美的 1/2、1/4，成长空间广 阔，年轻化下沉化有望持续拉动渗透率提升。 产业链：上游商业模式更优。产业链：上游商业模式更优。上游原料及针剂高门槛、高集中度、高盈利，占 据医美价值链的核心，净利率高达 25-35%。 品类：品类：HAHA、肉毒素为两大主流项目。、肉毒素为两大主流项目。玻尿酸我国注射类占比第一，3 年 CAGR2 5%。国产 CR3 目前 28%可望 30%，爱美客 2019 年份额 14%晋升第一梯队。肉毒 全球注射类占比第一，目前我国仅有 3 款产品上市，新玩家空间

6、大。 三三、经营对比经营对比：对比视角窥探核心竞争优势对比视角窥探核心竞争优势 份额份额为何增长较快为何增长较快？产品产品：强差异化前瞻布局强差异化前瞻布局；渠道渠道：市场策略行之有效市场策略行之有效。公 司研发费率同业最高，7 款产品 5 款为国内“首发” ，同质化较低。早期直销为 主、经销放量抢占市场，客户数、单产双向提升，销售费率逐年走低。 盈利盈利能力为何逐年提高能力为何逐年提高？加价率：低同质出厂价坚挺、成本逐年下行；结构：？加价率：低同质出厂价坚挺、成本逐年下行；结构： 嗨体宝尼达占比拉升盈利嗨体宝尼达占比拉升盈利。公司差异化产品降价幅度低于同业，规模效应带动 各项成本走低。 毛利