贝壳-港股公司首次覆盖报告：平台化助力份额提升家装家居驱动第二增长曲线-230217（32页）.pdf

1、房地产房地产/房地产服务房地产服务 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/32 贝壳贝壳-W（02423.HK）2023 年 02 月 17 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2023/2/17 当前股价(港元)49.550 一年最高最低(港元)55.800/24.750 总市值(亿港元)1,862.08 流通市值(亿港元)1,847.52 总股本(亿股)37.58 流通港股(亿股)37.29 近 3 个月换手率(%)1.48 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 平台化助力份额提升，平台化助力份额提升，家装家居家装家居驱动驱动第二增长曲线第二增长曲线 港股公司首次覆盖报

2、告港股公司首次覆盖报告 吴柳燕（分析师）吴柳燕（分析师）齐东（分析师）齐东（分析师）荀月（联系人）荀月（联系人） 证书编号：S0790521110001 证书编号：S0790522010002 证书编号：S0790122100036 中国最大的线上线下一体化房地产交易平台，家装家居中国最大的线上线下一体化房地产交易平台，家装家居驱动驱动第二增长曲线第二增长曲线 贝壳是中国领先的线上线下一体化的房产交易和服务平台。2021 年贝壳完成超过 450 万笔房产交易，交易金额达 38,535 亿元，按照 GTV 计算，贝壳是中国最大的房产交易和服务平台，市场份额达 9.7%。房产经纪与地产周期紧密相关

3、，2022 年受疫情及宏观环境影响交易规模有所下滑，短期政策宽松及宏观经济复苏驱动交易量回暖，中长期平台化驱动房产经纪市场份额持续提升，家装家居领域有望复制贝壳房产经纪业务方法论成为第二增长曲线。我们预计公司 2022、2023、2024 年 non-GAAP 净利润分别为 18.7、44.1、57.0 亿元，对应同比增速-18.7%、136.1%、29.4%，摊薄后 EPS 分别为 0.52、1.21、1.56 元，当前股价对应 87.2、36.9、28.5 倍 PE。首次覆盖给予“买入”评级。核心竞争力：基础设施锁定经纪人及房源资源核心竞争力：基础设施锁定经纪人及房源资源，“真房源”标准建

4、立品牌效应“真房源”标准建立品牌效应 房产交易行业核心资源在于优质房屋及经纪人供给，贝壳在供给侧依靠搭建ACN 网络及楼盘字典等基础设施掌握经纪人资源及房源信息，此后通过平台化输出基础设施能力扩大覆盖范围。（1）供给端：ACN 网络+楼盘字典实现交易链条精细化及 95%真房源率，解决经纪人信息孤岛、零和博弈痛点，盘活市场资源。截至2021年末，贝壳平台房产经纪品牌和活跃门店数分别为300个和超过45,000家门店。（2）需求端：率先提出“真房源”行业标准建立品牌效应。借助基础设施能力和流量优势，贝壳向新房市场扩张，并逐步探索家装等住房后市场变现。未来：未来：平台化驱动房产经纪份额持续提升，家装

5、平台化驱动房产经纪份额持续提升，家装业务业务随能力整合随能力整合或或加速扩张加速扩张 短期受益政策宽松及宏观环境复苏驱动房地产交易回暖，中长期存量房市场经纪服务渗透率逐步见顶，贝壳借助平台化市场份额有望持续提升；新房业务整体交易量面临中枢下降压力，但新房渠道及贝壳市场份额均存在提升空间。此外，目前贝壳在家装家居领域借助并购圣都家装完成线下整装从 0 到 100 进程，未来随能力整合叠加流量优势有望搭建全国整装模式，驱动成为第二增长曲线。风险提示：风险提示：监管变动、新业务扩张不及预期、房地产及经济复苏不及预期。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2020A 2021A 2022E

6、2023E 2024E 营业收入(百万元)70,481 80,671 58,917 69,477 80,477 YOY(%)53.2 14.5(27.0)17.9 15.8 Non-GAAP 净 利 润(百万元)5,719 2,294 1,866 4,405 5,700 YOY(%)246.1(59.9)(18.7)136.1 29.4 毛利率(%)23.9 19.5 21.7 23.2 24.3 净利率(%)8.1 2.8 3.2 6.3 7.1 ROE(%)8.6 3.4 2.8 6.2 7.4 EPS(摊薄/元)2.6 0.6 0.5 1.2 1.6 P/E(倍)28.5 70.9 87