荣昌生物-深度报告：深耕源头创新技术放眼全球星辰大海-220913（62页）.pdf

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1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 荣昌生物（688331.SH）深度报告 深耕源头创新技术，放眼全球星辰大海 2022 年 09 月 13 日 荣昌生物：生物药底层技术储备深厚，打造卓越竞争优势 公司多年依赖深耕蛋白类药物结构优化和 ADC 平台的底层技术研发，两类技术相辅相成，共同搭建起（1）ADC 药物构建（2）抗体和融合蛋白以及（3）双功能抗体三大技术平台。凭借扎实的底层创新技术，公司两大核心产品泰它西普及维迪西妥单抗已在 2021 年实现商业化，布局肿瘤和自免两大重磅领域。同时凭借在特定适应症中的差异化竞争优势，在全球开展多项后期临床，两大产

2、品均有望实现海外上市，在国内创新药企业中独树一帜。掌握蛋白优化及 ADC 生产底层技术门槛，核心产品适应症稳步扩展 公司目前熟练掌握单抗结构优化，双抗开发以及融合蛋白优化等生物药底层技术并对氨基酸序列，制备工艺以及药物应用做了充分的专利保护。在此基础上，公司将蛋白优化与 ADC 生产中的连接子优化，小分子毒素筛选技术相结合，具备完善的 ADC 药物以及融合蛋白药物开发生产能力，打造了泰它西普（RC18）以及维迪西妥单抗（RC48）两大核心产品。泰它西普目前适应症覆盖了包括系统性红斑狼疮，类风湿性关节炎，IgA 肾炎在内的多种自免疾病，其中在 SLE 凭借较贝利木单抗更优效的临床表现已于中国附条

3、件上市，IgA 肾炎有望于 22 年 H2 启动三期临床。维迪西妥单抗已获批晚期胃癌和尿路上皮癌，尿路上皮癌单药及联合 PD-1 均具备 BIC 潜质。在 HER2 低表达乳腺癌具备差异化竞争优势，国内三期临床正在稳步推进过程中。出海前景广阔，后续管线储备丰厚 公司泰它西普是全球 BLyS 和 APRIL 双靶向疗法中唯一上市药物，目前全球三期临床已实现首例患者入组，临床进度相对竞品具备领先优势，后续具备成为重磅药物潜质。泰它西普于 2021 年与 Seagen 合作签下国内 ADC 领域最大合作项目，包含 2 亿美元首付款和最高 24 亿美元里程碑付款。全球临床重点覆盖尿路上皮癌和乳腺癌等适

4、应症，未来有望获得双位数分成。在后续管线上，在 ADC 领域储备了 RC88、RC98、RC108 等共 11 条后续管线，覆盖间皮素，Claudin 18.2 等热门靶点。融合蛋白领域重点布局眼科领域，打造行业领先的 VEGF/FGF 双靶点 RC28 产品，有望凭借较长的半衰期和低免疫原性从国内眼科抗 VEGF 治疗市场的激烈竞争中实现后发先至。盈利预测及投资评级 综合考虑荣昌生物各条产品管线的研发进展以及销售覆盖进度，结合公司在融合蛋白和 ADC 药物领域深厚的技术储备，我们采用 DCF 模型计算荣昌生物 2022年合理估值约为 372.77 亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：

5、管线研发管线失败风险，商业化失败风险,行业政策风险。盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）1426 910 1610 2290 增长率（%）46753.3-36.2 76.9 42.2 归属母公司股东净利润（百万元）276-673-679-331 增长率（%）139.6-343.5-0.9 51.3 每股收益（元）0.51-1.24-1.25-0.61 PE 110/PB 8.8 5.8 6.6 7.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2022 年 09 月 13 日收盘价）推荐 首次评级 当前价格：54.62

6、元 分析师 周超泽 执业证书：S0100521110005 邮箱： 分析师 许睿 执业证书：S0100521110007 邮箱： 研究助理 陈欣黎 执业证书：S0100121110031 邮箱： 荣昌生物(688331)/医药生物 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 荣昌生物：聚焦三大领域，放眼全球市场.3 2 两大类技术能力相辅相成，助力公司整体技术创新.8 2.1 蛋白类药物技术储备深厚，全面覆盖打造专利矩阵.8 2.2 ADC 孕育广阔成长空间，聚焦“靶头-连接子-毒性载荷”三组分平台构建.10 3 RC48：具备差异化国际竞争优势的