山西焦煤-持续资产注入赋予盈利弹性高分红属性铸就长期投资价值-220914（27页）.pdf

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1、 上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 煤炭 2022 年 09 月 14 日 山西焦煤(000983)持续资产注入赋予盈利弹性，高分红属性铸就长期投资价值 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持）投资要点：集团煤炭资源丰富，国改加速背景下，注入预期打开公司成长空间。截至 2021 年底，山西焦煤集团拥有煤炭矿井 96 座，选煤厂 28 座，原煤生产能力 1.84 亿吨/年，总设计洗选能力 1.18 亿吨/年。“一企一策”政策推动山西国改落地，山西焦煤集团划转资产稳步推进，合计净新增煤炭资产 5530 万吨/年。2021 年集团原煤产量、商品煤销量分别是上市公司的 4.36 倍和 3.

2、82 倍。按照现阶段公司资产注入最高弹性 3 倍测算，公司商品煤销量可达9018 万吨/年，假设商品煤售价和 22 年持平，远期公司煤炭板块税后净利润较 22 年有望增长 200%至 289 亿元。资产注入加快落地，公司产能持续扩张。2021 年 8 月，公司发布公告拟发行股份及支付现金收购华晋焦煤 51%股权和明珠煤业 49%股权，涉及四座煤矿合计核定产能 1110 万吨/年，权益产能约 513 万吨/年。若收购顺利，叠加圪堆煤业投产，预计 22 年公司在产产能将增长 25%至 4640 万吨，实际权益产能将增长 12%至 3851 万吨。同时随着 24 年沙曲一矿和沙曲二矿改扩建完成，预计

3、公司将新增实际权益产能 128 万吨，较当前增幅 4%。稳增长政策下需求有望回暖，叠加高炉钢的成本优势，预计后续焦煤需求仍有支撑。近期政策端再次加码稳增长，国常会上提出政策性开发性金融工具新增 3000 亿元以上，同时要求 5000 多亿元专项债地方结存限额在 10 月底前发行完毕，基建需求回暖预期强化，下游钢铁需求预计将有所改善。同时，焦煤主要用于长流程的高炉炼钢，相较电炉具有显著成本优势，即便中期钢铁需求持续下行，预计高炉钢产量受影响较小，焦煤需求仍将保持相对稳定，进而对公司盈利水平形成支撑。公司现金流充裕，高分红、高股息奠定长期投资价值。截至 2022 年 6 月底，公司资产负债率约 5

4、5%，低于行业平均水平。且公司注重分红，21 年分红 32.77 亿元，分红率高达78.67%。假设 22 年归母净利润为模型测算的约 94.52 亿元，并假设维持 21 年 78.67%的分红率，按 9 月 13 日收盘价计算可得对应股息率为 13.17%，公司高股息优势凸显。盈利预测与评级。公司是全国焦煤龙头，国企改革推动优质资产不断注入，公司产能持续增长。考虑到后续稳增长政策有望发力，下游钢铁需求预计将有所回暖，我们将公司 22-24年归母净利润预测由 94.10、110.93、113.27 亿元上调至 94.52、110.98、115.87 亿元。当前市值对应 22-24 年 PE 分

5、别为 6X、5X、5X；可比公司 22-24 年平均 PE 估值为 7X、7X 和 6X。考虑到国企改革预期较强，公司远期成长空间较大，且公司焦煤具有显著成本优势，给予公司 15%的估值溢价，计算得公司 22 年目标 PE 为 8X，较当前有约 35%上涨空间。公司业绩弹性较强，因此强调原有评级，维持“买入”评级。风险提示：疫情反复导致下游需求不及预期；国改进度低于预期。市场数据：2022 年 09 月 13 日 收盘价（元）13.78 一年内最高/最低（元）17.17/7.55 市净率 2.0 息率（分红/股价）5.81 流通 A 股市值（百万元）56451 上证指数/深证成指 3263.8

6、0/11923.47 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2022 年 06 月 30 日 每股净资产（元）6.99 资产负债率%55.29 总股本/流通 A 股（百万）4097/4097 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 孟祥文 A0230517050002 王宏为 A0230519060001 施佳瑜 A0230521040004 研究支持 程斐 A0230120080002 陈松涛 A0230121090002 联系人 程斐(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2021 2022H1 2022E 2023E 2024E 营业总