【弘业期货】纯碱年报：纯碱：成本带磨底与库存平台的拉锯-251211（16页）.pdf

1、 1 投资咨询业务资格：投资咨询业务资格：证监许可【证监许可【20112011】1448 1448 号号 研究员研究员：范阿骄范阿骄 从业资格证号从业资格证号：F3054801F3054801 投资咨询资格证号投资咨询资格证号：Z0016954Z0016954 纯碱年报纯碱年报 2022025 5 年年 1212 月月 纯碱纯碱：成本带磨底成本带磨底与与库存平台库存平台的的拉锯拉锯 2025 年纯碱行业已经从上一轮高利润扩产周期平稳过渡到以高库存、低价格和高开工为特征的成本博弈阶段，从高利润周期迈入“成本区间的磨底期”，期货价格也从趋势性下跌到成本带附近的宽幅振荡。未来 12 年的主线并不是大

2、幅度的趋势反转，而是围绕成本带与库存平台的时间拉锯。在这样的周期位置上，产业客户更需要利用期货与衍生品工具来平滑自身现金流与利润波动，而金融投资者则应降低对单边趋势行情的预期，更多从期限结构与品种间相对价值中挖掘机会。展望 2026 年，预计国内纯碱行业或不会出现大规模行政性去产能，产能退出节奏相对缓慢；下游玻璃行业整体增速不再有几年高景气时期的水平。价格中枢相较 2025 年略有抬升但幅度有限，主力合约的年度运行区间预计集中在 11001500 元/吨之间，阶段性向上突破 1500 元/吨的行情更可能是由短期情绪与事件驱动，但持续性较弱。风险风险：宏观宏观事件事件冲击冲击、政策政策扰动扰动、

3、光伏光伏前前景景超预期恢复超预期恢复 摘要：摘要：2 目录目录 一一、纯碱期货行情回顾、纯碱期货行情回顾.3 1 1、从趋势性下跌到成本带附近的宽幅振荡、从趋势性下跌到成本带附近的宽幅振荡.3 2 2、波动率从“高位宽幅”向“低位钝化”演变、波动率从“高位宽幅”向“低位钝化”演变.4 二、纯碱基本面：供需宽松主导，库存压力持续二、纯碱基本面：供需宽松主导，库存压力持续.5 1 1、供给惯性压顶、供给惯性压顶.5 2 2、需求弹性有限、需求弹性有限.5 3 3、库存跃迁式抬升、库存跃迁式抬升.6 4 4、纯碱进出口、纯碱进出口高出口分流过剩产能高出口分流过剩产能.7 三、纯碱成本利润情况三、纯碱

4、成本利润情况.10 1 1、价格黏在“现金成本带”上方、价格黏在“现金成本带”上方.10 2 2、价格拉锯战的“囚徒困境”、价格拉锯战的“囚徒困境”.11 四、纯碱行情展望四、纯碱行情展望.13 三种情形推演：三种情形推演：.13 五、策略建议五、策略建议.14 3 一一、纯碱期货纯碱期货行情回顾行情回顾 1 1、从趋势性下跌到成本带附近的宽幅振荡从趋势性下跌到成本带附近的宽幅振荡 2025 年纯碱期货整体呈现震荡下行态势，主力合约价格重心显著下移，供需宽松格局贯穿全年，市场波动率较高。纯碱期货主力合约价格从年初的 1444 元/吨（2025-01-02 收盘价）震荡下跌，截至 2025 年

5、12 月 10 日，华北地区重质纯碱现货价格已降至 1300 元/吨，期货价格同步承压。年初冲高后回落阶段：1 月中旬受市场情绪推动，主力合约收盘价一度达到 1511 元/吨（2025-01-17），但随后因供应过剩压力持续下跌。年中震荡筑底：7 月至 9 月，价格在1250-1400 元/吨区间震荡，期间受“反内卷”政策预期等消息刺激出现短期反弹（如 7 月单周涨幅达 18.42%），但缺乏基本面支撑，反弹持续性不足。年末低位徘徊：10 月后价格持续走弱，主力合约 SA2601 在 10 月 24 日报收 1229 元/吨，12 月现货价格稳定在 1300 元/吨，期货价格同步维持低位。回顾

6、过去两个年度，可以观察到纯碱市场已经明显完成了一个由“高利润驱动的扩产周期”向“高库存压制下的成本博弈周期”的转换：2024 年初，纯碱主力合约仍运行在 2000 元/吨以上的相对高位，市场对光伏玻璃和部分出口需求仍然抱有一定乐观预期；然而随着前期立项的大型纯碱项目陆续投产，名义产能在 20232024 年集中释放，而下游需求侧并未出现足以承接这些新增产能的同步扩张，供需剪刀差很快沉淀为厂内库存的加速累积，纯碱价格在 2024 年下半年开始顺势单边下行。进入 2025 年，在没有行政性去产能和显著化减产的前提下，高库存状态持续，价格中枢进一步滑落至 1200 元/吨附近，并在成本带上方形成一个