【信达证券】首次覆盖报告：从潮玩巨头到全球IP生态平台的进化之路-251120（21页）.pdf

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1、 从潮玩巨头到全球 IP 生态平台的进化之路 Table_CoverStock 泡泡玛特(9992.HK)首次覆盖报告 Table_ReportDate2025 年 11 月 20 日 Table_ReportDate2025 年 08 月 05 日 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱： 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 公司研究 首次覆盖报告 泡泡玛特泡泡玛特(9992.HK)(9992.HK)投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 资料来源：iFind，信达证券研发中心 Table_BaseData 公司主要数据

2、 收盘价（港元）206.6 52 周内股价波动区间(港元)67.5-339.8 最近一月涨跌幅()-6.77 总股本(亿股)13.43 流通 H 股比例()100 总市值(亿港元)2775 资料来源：iFind，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 宣 武 门 西 大 街 甲127号 金 隅 大 厦B座 邮编：100031 从潮玩巨头到全球从潮玩巨头到全球 IPIP 生态平台的进化之路生态平台的进化之路 Table_ReportDate 2025 年 11 月 20 日 本期内容提要本期内容提要:Table_Summa

3、ry 核心观点：核心观点：泡泡玛特已成功跨越潮玩产品公司阶段，进化为一个以“IP体系运营”为核心壁垒的全球性情感消费生态平台。其商业模式兼具高成长性、高盈利性和强壁垒三大特征。我们看好公司凭借（1）系统化的 IP 创造与运营能力；（2）高效的全球化扩张与本地化执行；（3）持续的产品与业态创新，不断突破增长天花板。当前公司正处在业绩高速成长期，预计 2025-2027 年归母净利润 CAGR 将接近 30%。关键增量认知与市场差异：关键增量认知与市场差异：（1）IP 体系化体系是核心壁垒，而非单一IP：市场常担忧公司对 Molly 等头部 IP 的依赖。我们认为，其真正的价值在于一套可复制的、从

4、艺术家挖掘、IP 孵化、供应链管理到全域营销的闭环系统。Labubu、CRYBABY 等新 IP 的快速成功，验证了该系统的有效性和可扩展性。（2）全球化是能力变现，而非单纯市场拓展：公司海外业务的高增长，尤其是北美市场高增长并非偶然，是其成熟的品牌运营、产品力和 DTC 模式在海外市场的成功复制，标志着公司从“中国潮玩品牌”向“全球文化娱乐品牌”的跃迁。（3）生态化构建提升估值天花板：乐园、游戏等娱乐生态的探索，意味着公司正从“产品溢价”模式走向“体验溢价”和“内容溢价”模式，其估值体系有望从消费品公司向泛娱乐平台切换。盈利预测及投资评级：盈利预测及投资评级：我们预测公司 2025-2027

5、 年经调整净利润为139.25/194.8/236.25 亿元，对应 EPS 为 10.37/14.51/17.59 元。当前股价对应 PE 为 18.33X/13.10X/10.80X。参考可比公司平均估值及公司的高成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。风险因素：风险因素：全球宏观经济下行风险；IP 生命周期管理不及预期风险；海外市场拓展中的地缘政治及文化差异风险。资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2025年 11月19日收盘价 重要财务指标重要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）营业收入（百万元）13038 40142 55377 668

6、98 （+/-)(%)107%208%38%21%经调整净利润（百万元）3125 13925 19480 23625 （+/-)(%)189%346%40%21%EPS（元）2.36 10.37 14.51 17.59 P/E（倍）34.95 18.33 13.10 10.80 -50%0%50%100%150%200%250%300%2025/01/022025/04/022025/07/022025/10/02恒生指数泡泡玛特 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 目 录 1.泡泡玛特：以 IP 为核、情感为魂，构筑全球化情感消费生态.4 1.1 核心壁垒：IP 工业化体系闭