银行业流动性专题研究：流动性分析全景图-220906（37页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 流动性分析全景图流动性分析全景图 银行业流动性专题研究2022.9.6 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 肖斐斐肖斐斐 银行业首席分析师 S1010510120057 彭博彭博 银行业联席首席 分析师 S1010519060001 联系人：林楠联系人：林楠 流动性流动性分析需要系统性思维分析需要系统性思维。从传导链条看，资金市场从传导链条看，资金市场流动性反映机构与机构流动性反映机构与机构之间、实体流动性反映机构与之间、实体流动性反映机构与实体实体之间的资金供需状况之间的资金供需状况；上述上述情形的情形的预期预期变化，变化，会影响固收

2、市场和权益市场的交易策略。本篇报告，构建会影响固收市场和权益市场的交易策略。本篇报告，构建了特色的了特色的流动性分析流动性分析框架框架，未来我们会将变量加入框架，形成定期流动性跟踪成果未来我们会将变量加入框架，形成定期流动性跟踪成果。报告缘起报告缘起。流动性分析备受投资者关注，影响投资者的大类资产配置行为。在复杂多变的金融环境中，或自上而下的计划分析、或自下而上的数据跟踪，均难以满足投资者日益深入的研究需求。我们本篇报告，期望构建一个简单全面的流动性分析框架，从宏观、中观、微观角度出发，并将数据嵌入框架，给流动性分析提供逻辑框架和跟踪结论。资金市场流动性分析框架：评估机构与机构资金市场流动性分

3、析框架：评估机构与机构。在资金市场上，央行处于核心地位，原因是是货币发行的载体，货币发行一方面受经济需求产生，另一方面受央行操作影响。资金市场核心量化指标为商业银行的超储率，价格指标包括SHIBOR、R、DR、GC 等利率、同业存单利率等货币市场利率与政策利率的比价。今年以来，货币发行端宽松，政策利率维持低位，7 天 OMO 利率两次下调累计 20bp 至 2.00%，目前市场利率 DR007 利率亦进一步低于同期 OMO 利率近 40bp，说明资金市场流动性充裕。信用市场流动性分析框架：评估机构与实体信用市场流动性分析框架：评估机构与实体。实体流动性的扩张取决于信用的“供”、“需”双方：需求

4、端为实体部门的融资需求（受经济预期和杠杆水平影响），供给方为商业银行信贷投放（受资本/资金/利率约束）。广义流动性的核心量化指标为社融规模与增速，价格指标包括贷款、信用债、非标等信用品种的利率水平和利差水平。今年以来，实体融资需求走弱，商业银行融资额度宽松、利率维持低位，社融余额增速由去年末的 10.3%改善至今年 7 月的 10.7%，6月新发放贷款利率较去年 12 月下行 35bp，特别是同期按揭利率下行超 100bp，反映实体信用供过于求。交易市场流动性分析框架：评估机构预期。金融市场具备融资功能和交易功能，交易市场流动性分析框架：评估机构预期。金融市场具备融资功能和交易功能，其中一级市

5、场（融资功能）创造信用，二级市场则交易预期。其中一级市场（融资功能）创造信用，二级市场则交易预期。固收二级市场（亦包含票据二级市场）反映资金市场交易者预期变化，权益二级市场反映股票市场交易者预期变化，其中固收市场对于流动性的敏感程度显著强于权益市场。今年以来，债券市场交易利率持续下降，表明债券市场流动性充裕；股票市场流动性预期乐观但经济预期不乐观，结构性行情延续。9 月流动性前瞻：资金市场乐观，信用市月流动性前瞻：资金市场乐观，信用市场场稳定稳定。预计总体流动性环境将继续呈现“狭义偏松，广义求稳”的局面：1）资金市场延续乐观，）资金市场延续乐观，重大会议前夕，预计流动性供给充裕乐观，近期多地散

6、发疫情有所反弹，信用派生对基础货币的占用作用亦较有限，预计当月 DR007 中枢仍在 1.6%左右水平；2）信用增长平台）信用增长平台期，期，3000 亿增量政策性开发性金融工具落地，以及 5000 亿结存限额内的专项债 10 月底前发行完毕，或将阶段性抵补当前偏弱的内生融资需求，预计 8 月、9 月社融余额增速分别为 10.4%/10.5%，料信用市场延续供需格局延续“供强于求”局面。风险因素：风险因素：宏观经济增速大幅下滑；银行资产质量超预期恶化。投资观点投资观点：底部明确，静待复苏：底部明确，静待复苏。宏观面来看，当前处于经济恢复期、政策落 银行银行行业行业 评级评级 强于大市（维持）强