【中邮证券】宏观研究：出口稳、价格升，稳信心扩需求仍有待增强-251114（37页）.pdf

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1、证券研究报告：宏观报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email: 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email: 近期研究报告近期研究报告 PMI 走势弱于季节性，投资性需求应阶段性加力-2025.11.04 宏观研究 出口稳、价格升，稳信心扩需求仍有待增强出口稳、价格升，稳信心扩需求仍有待增强 核心观点核心观点 （1 1）基数与外需博弈，基数与外需博弈，20262026 年中国出口有望实现年中国出口有望实现 2%2%正增长正增长 受基数抬升影响，10 月出

2、口增速明显放缓；剔除基数效应，出口增速保持韧性。从主要贸易伙伴来看，我国对美国出口增速延续负增长，仍是主要拖累，或因短期“抢出口”行为，跌幅小幅收窄；因韩国和欧盟制造业景气度延续弱势，对其出口增速有所放缓；我国对东盟出口保持韧性，对日本出口有所回升，部分对冲了出口下行压力，其中，我国对日本出口增速改善，应是我国出口商品存在相对价格优势。从主要出口商品看，高新技术产品、半导体、集成电路出口保持高景气度；地产后周期产品有所分化，家具、家电出口增速回升，灯具出口仍弱；劳动密集型产品出口延续疲弱态势。向后看，向后看，年内出口增速或仍面临下行压力，展望年内出口增速或仍面临下行压力，展望 2 202602

3、6 年，我国年，我国出口增速或环比回落至出口增速或环比回落至 2%2%左右。左右。第一，我国与欧盟合作有所加强，欧盟财政扩张红利或对经济修复产生支撑，但欧盟内部分化较为明显，欧盟经济或延续弱复苏，我国对欧盟出口或保持相对稳定；第二，我国与美国贸易摩擦或逐步趋稳，但美国特朗普政府主导的全球贸易秩序重构意图并未调整，我国对美出口或并未显著变化；三是人工智能发展对高技术产品贸易的带动仍在趋势中；第四，因全球贸易秩序重构，全球经济增长动能或有所放缓，主要经济体或更注重产业安全，全球化进程或有所放缓，在一定程度制约分工、专业化的全球化进程。综上，我们预计明年中国出口仍有望有 2%左右的正增长。（2 2）

4、CPICPI 延续温和回升延续温和回升，PPIPPI 增速或低位徘徊增速或低位徘徊 10 月通胀延续温和回升，关注结构性问题。一是 CPI 与核心 CPI、消费品价格与服务价格分化，背后或体现了消费结构持续优化，其中，教育、文化、娱乐、医疗等服务领域是支撑服务价格的关键驱动因素，居住价格保持相对稳定。向后看，季节性因素、促消费政策效果持续显效以及服务消费需求牵引，短期 CPI 同比增速有望延续温和回升态势；二是 PPI 同比增速超预期回升，与 PMI 出厂价格指引信息相背离，或体现了政策托底与市场信心不足并存现象。随着政策引导预期效果减弱，部分重点领域产品价格或有所回落，但“反内卷”政策并不会

5、退坡，仍会是贯穿全年的政策主线，“反内卷”政策或适时适度加力，持续引导市场预期，推进综合整治无序竞争行为，PPI 同比增速或维持低位徘徊趋势。短期内，相关领域基本面或难有显著改善，其对资产定价的影响相对有限；不过市场预期的边际变化或引发资产价格出现较明显波动。风险提示：风险提示：海外主权债务风险走高；海外地缘政治冲突加剧；政策效果不及预期。发布时间：2025-11-14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 1 资产表现资产表现 .4 4 2 102 10 月出口基数效应下转负，月出口基数效应下转负，20262026 年出口或实现年出口或实现 2%2%正增长正增长 .4 4 2.1

6、2.1 基数效应致出口增速转负，结构亮点支撑韧性基数效应致出口增速转负，结构亮点支撑韧性 .4 4 2.2 2.2 1010 月进口增速超预期回落月进口增速超预期回落 .8 8 2.3 2.3 展望：基数与外需博弈，展望：基数与外需博弈，20262026 年中国出口有望实现年中国出口有望实现 2%2%正增长正增长 .9 9 3 CPI3 CPI 延续温和回升，延续温和回升，PPIPPI 增速或低位徘徊增速或低位徘徊 .9 9 3.1 CPI3.1 CPI 增速由负转正，价格分歧体现消费结构持续优化增速由负转正，价格分歧体现消费结构持续优化 .9 9 3.2 PPI3.2 PPI 超预期延续边际