【浦银国际证券】FY26业绩确定性不断提升，Nike品牌力恢复指日可待-251113（8页）.pdf

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1、浦银国际研究浦银国际研究 公司研究公司研究|消费行业消费行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。滔搏滔搏（6110.HK）：）：FY26 业绩确定性不断业绩确定性不断提升，提升，Nike 品牌力恢复指日可待品牌力恢复指日可待 滔搏短期利润率趋势向好，提升了滔搏短期利润率趋势向好，提升了 FY26 业绩确定性业绩确定性：根据我们的调研，滔搏 3QFY26 至今的收入表现基本维持 2QFY26 的趋势（同比中到高单位数的下滑）。另外，滔搏 3QFY26 至今的零售折扣同比加深幅度相较 2QFY26 有所收窄。我们认为这主要归功

2、于 10 月以后零售折扣基数降低，以及线上收入的同比增速较之前有所减慢。同时，我们预计来自于品牌方的折扣补贴会在 2HFY26 维持。基于以上考量，我们预测2HFY26 的毛利率有望录得同比小幅改善。另外，我们预计公司 1HFY26所采取的一系列降本增效措施（包括关闭低效店以及调整员工数）会对2HFY26 整体费用的节省以及费用率的下降有较大的帮助。我们对滔搏达到FY26 全年业绩指引（净利润同比持平，净利率同比提升）有了更大的信心。如果收入表现后续有所改善，我们不排除全年业绩超预期的可能性。Nike 品牌力有望在品牌力有望在 FY26 筑底，利好滔搏业绩反转：筑底，利好滔搏业绩反转：虽然 N

3、ike 短期终端销售表现尚未有显著改善，且滔搏未来两个季度对 Nike 的采购订单量同比依然略有下降，但 Nike 在今年上半年策略性加大了对零售商的折扣补贴，并在三季度加大了对老库存的回收力度，旨在尽快摆脱库存过高所带来的促销压力。这体现了 Nike 想要恢复其在中国市场品牌力的决心。我们相信，随着老库存的逐渐出清、折扣的逐渐改善以及未来新品的陆续上市，Nike 在中国的品牌力以及终端销售表现有望在2026 年逐渐筑底，利好滔搏整体收入的反转。滔搏的未来不仅仅是滔搏的未来不仅仅是 Nike 与与 adidas 的零售商：的零售商：滔搏今年相继成为了加拿大高端越野跑品牌 norda、挪威高端户

4、外品牌 Norrna 以及英国精英跑步装备品牌 Soar 在中国的独家运营方。这三个品牌都聚焦当前热度最高的垂类细分赛道（户外及跑步），产品具有极高的专业性，且都定位高端消费市场。更重要的是，滔搏不仅是这三个品牌在中国的零售商，更会深度参与并制定它们在中国的长期发展及运营策略。加上之前的 HOKA 以及凯乐石，滔搏在垂类赛道已具备相当丰富的品牌战略布局。这很好地迎合了高端消费者从综合性运动品牌向垂类细分品牌倾斜的消费趋势。以上战略布局有望为滔搏的长期发展愿景打开想象空间，并推动公司从运动服饰零售企业向运动品牌运营平台转型。维持维持“买入买入”评级，评级，并上调为并上调为 2026 年年行业行业

5、首推首推：滔搏致力于通过高效的营运资金管理，始终维持自由现金流高于净利润，从而确保较高的派息率（自 FY20 至 FY26 中期累计派息率 107.3%）。兼具高股息以及业绩反转的投资逻辑，我们认为滔搏未来 12 个月的股价表现有望跑赢同业，且估值有望得到进一步的提升。上调目标价至 4.33 港元（基于18x CY26E P/E），维持“买入”评级并上调至 2026 年行业首推。投资风险投资风险：（1）整体行业需求放缓；（2）高端运动服饰市场竞争加剧；（3）公司运营效率改革效果低于预期。图表图表 1：盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标 百万百万人民币人民币 FY2024A FY2025A F

6、Y2026E FY2027E FY2028E 营业收入 28,933 27,013 25,285 25,115 26,279 同比变动（%）6.9%-6.6%-6.4%-0.7%4.6%归母净利润 2,213 1,286 1,292 1,408 1,662 同比变动（%）20.5%-41.9%0.5%9.0%18.0%PE（x）8.8 15.1 15.0 13.8 11.7 ROE（%）22.5%13.6%14.3%15.5%18.3%E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际浦银国际 公司研究公司研究 滔搏（滔搏（6110.HK）林闻嘉林闻嘉 首席消费分析师 richard_(