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1、2025 年 11 月 13 日（星期四）公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 彭博终端报告下载:NH CMS 1 财务数据（人民币百万元）2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业额 1,877 2,077 3,207 4,666 6,804 同比增长（%）56.1%10.7%54.4%45.5%45.8%净利润-476-102 402 721 1,167 同比增长（%）58.3%-78.5%-493.1%79.2%61.9%每股盈利-3.8-0.8 3.0 4.6 7.5 市盈率（X）n.a.n.a.57.6 32.1 19.9 市销率（X）12.3 11.2

2、7.2 5.0 3.4 ROE（%）-12.3%-2.6%4.6%7.7%11.0%资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；截至2025年11月11日收盘价 梁勇活 殷浩程 +86 755 8290 4571 +86 755 8308 2215 与市场的预期差与市场的预期差 市场过度担忧公司短期价格竞争，但我们认为在渗透率快速提升周期，龙头公司适度降低毛利率来换取更大的市占率提升，是合理的商业策略。增持 前次评级 增持 股价 20.8美元 12个月目标价(上涨/下跌空间)28美元(+35%)前次目标价 32美元 股价表现 资料来源：彭博%1m 6m 12m HSAI US(5.8)13.3

3、393.6 SPX 4.5 16.3 14.4 行业：汽车汽配 标普500指数 6,847 纳斯达克指数 23,468 重要数据 52周股价区间（美元）4.02-30.85 市值（百万美元）3,245 日均成交量（百万股）2.08 每股净资产（美元）9.61 主要股东 孙恺 8.05%李一帆 7.77%向少卿 7.77%Lightspeed China Partners 6.63%资料来源：彭博 相关报告相关报告 1.禾赛（HSAI US）-二季度毛利率超预期，多赛道开花，长线增长动力足（增持）（2025/8/19）2.全球人工智能/自动驾驶供应链-年报专题：龙头业绩显著向好，今年高成长可期（

4、推荐）（2025/4/29）-100%0%100%200%300%400%500%600%700%禾赛科技禾赛科技(HSAI US)三季度三季度业绩基本业绩基本符合预期，符合预期，中长线拓展空间巨大中长线拓展空间巨大 三季度收入毛利率基本符合预期，三季度收入毛利率基本符合预期，公司公司上调全年利润指引上调全年利润指引 明年明年出货量指引强劲，出货量指引强劲，市场短期过度担忧竞争，但市场短期过度担忧竞争，但中中长线空间仍大长线空间仍大 上调上调25财年盈利预测，财年盈利预测，下下调调目标价至目标价至28美元美元/218.1港元反映股本扩大港元反映股本扩大 三季度收入毛利率基本符合预期，上调全年利

5、润指引三季度收入毛利率基本符合预期，上调全年利润指引 三季度归母净利润2.56亿元（人民币，下同），同比扭亏为盈/环比增长481%，剔除1.73亿一次性投资收益后，核心利润为8331万，高于VA一致预期约32%。1）收入：）收入：三季度总收入7.95亿元，同比/环比+47.5%/+12.6%。总出货量达44.1万台，同比/环比+229%/+25.4%。三季度ASP达1.8千元，同比/环比-55.2%/-10.2%，主要受ADAS低价产品上量所致。2）毛利率：）毛利率：三季度毛利率为42.1%，同比/环比-5.6ppts/-0.4ppts，下降受产品销售结构变化影响。3）费用率：）费用率：三季度

6、研发/销售/管理费用率为25%/5.5%/9.2%，综合费用率为39.7%，同比/环比-23.9ppts/-3.5ppts，费用额基本保持稳定。4）净利率：）净利率：剔除一次性收入后，三季度核心利润率改善至10.5%，同比/环比+23.2ppts/+4.2ppts。5）指引：）指引：全年净利润指引上调至3.5至4.5亿元（前为2-3.5亿元）。出货量出货量及毛利及毛利率率指引指引积极积极，L3与海外成为新增长点与海外成为新增长点 1）指引指引乐观乐观：a）指引4Q出货约60万台，收入10-12亿元，ATX占比约80%，毛利率维持40%左右，全年收入30-32亿元。ATX加速替代AT128，产品