【国金证券】金融数据点评：社融信贷如何收敛？-251113（8页）.pdf

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1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 10 月新增社融为 2016 年以来同期新低，人民币贷款史上第三次负增长 10 月新增社融 8149 亿，同比少增 5971 亿；社融存量同比增速继续回落 0.2 个百分点至 8.5%，已连续回落三个月。虽然 10 月历来都是社融小月，但今年 10 月新增社融规模创下 2016 年以来同期新低，远不及近五年均值 1.44 万亿。社融口径下人民币信贷负增长 201 亿、同比大幅少增 3166 亿，新增规模为历史同期最低。票融冲量支撑企业信贷，中长贷仅新增 300 亿 10 月企业部门新增信贷 3500 亿，基本持平于过去五年同期均值 3305 亿。但其中的主要支撑

2、项目是票据融资，10 月新增票融 5006 亿、新增规模为历史同期新高；而企业中长贷仅新增 300 亿，远低于有史以来的同期均值 2348 亿。这与 10 月快速下行接近 0%的转贴现利率相印证，10 月信贷投放情况极不理想的情况下银行用票融冲高信贷规模。新增居民短贷、中长贷均创下历史同期新低 10 月居民部门信贷负增 3604 亿，此为居民部门历史同期第三次负增长。其中居民短贷款负增 2866 亿、创历史同期新低。今年二季度以来居民消费意愿持续低迷，居民短贷表现明显偏弱，月度新增规模基本都落在历年同期下沿。10 月居民中长贷同比少增 1800 亿至-700 亿，为历史上同期首次负增长。M1、

3、M2 增速均回落，新增非银存款规模高于历史同期 10 月 M1 增速下行 1pct 至 6.2%，低基数影响或逐步消散；M2 增速也下行 0.2pct 至 8.2%，一定程度受到本月信贷偏弱影响。10 月住户和企业存款降幅较大，负增规模明显高于历史同期，而非银存款新增规模则远高于历史同期。本月企业中长贷表现明显偏弱，后续将表现如何？我们作如下分析：本轮社融与信贷的分化在历史上较为少本轮社融与信贷的分化在历史上较为少见。见。历史上企业中长贷一直与社融存量增速保持较为一致的走势，就算阶段性走势背离，持续时间也仅在 3-5 个月左右。但 2024 年 10 月以来两者走势却持续背离，分化时长在历史上

4、较为少见。原因原因之一可能在于之一可能在于地产周期持续低迷地产周期持续低迷。历史上制造业 PMI 和建筑业 PMI 同比趋势值基本呈同向走势，但 2024 年 6 月以来两者走势出现明显背离，制造业 PMI 延续企稳回升、建筑业 PMI 却仍快速下滑。其中建筑业作为重资产行业，其对信贷的需求可能较制造业更大。2024 年建筑业 PMI 加速下滑至历史新低，无疑加大了企业中长贷的下行压力。原因之二可能在于化债力度加大推升了社融，但一定程度拖累企业信贷。原因之二可能在于化债力度加大推升了社融，但一定程度拖累企业信贷。2024 年底财政部宣布 6 万亿化债额度，政府债券净融资规模计入社融，但并不同样

5、推高信贷；如若化债资金用于偿还企业信贷，甚至会阶段性拖累信贷表现。向后展望，不排除明年信贷企稳上行的可能性。原因有三：向后展望，不排除明年信贷企稳上行的可能性。原因有三：1 1）从核心 CPI 与企业中长贷的走势来看，历史上多出现信贷先扩张、而后推升核心 CPI 的现象；不过也有核心 CPI 先于企业中长贷上行阶段，例如 2016 年 1 月核心 CPI 开始扩张、2016 年底企业中长贷才开始逐步回升。2025 年初以来核心 CPI 已先于总体 CPI 企稳上行。2 2）2025 年三季度以来企业生产经营预期已经从底部小幅回升，本月转为小幅下滑 1.8 个百分点，但距离前低仍有空间。3 3）

6、2013 年以来建筑业 PMI 趋势值企稳分别出现在 2016 年、2019 年末、以及 2022 年下半年，按照三年周期的历史经验来看，叠加当前此趋势值已经下行至历史极低区间，地产或进入周期性筑底窗口，不排除后续建筑业 PMI 企稳的可能性。整体来看，整体来看，1010 月社融表现较季节性更弱。信贷和政府债双重拖累下，月社融表现较季节性更弱。信贷和政府债双重拖累下，1010 月新增社融为月新增社融为 20162016 年以来同期新低年以来同期新低；企业中；企业中长贷也仅仅新增长贷也仅仅新增 300300 亿，远低于历史同期值。不过债市总体反应不大，下午五点数据发布后，亿，远低于历史同期值。不