【国金证券】传媒互联网产业行业研究：路径不清晰，等待机会-251109（16页）.pdf

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1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 本周观点 分歧之下的选择，云厂商和超预期标的分歧之下的选择，云厂商和超预期标的：教育：教育：景气略有承压。本周四川省发布通知在全省实施中小学春秋假制度。我们维持行业供需关系重新平衡，中小机构供给增加，龙头阿尔法能力逐渐趋稳的大方向判断。不过由于各家业务发展阶段不同、运营能力有差异，机构表现存在分化，好未来成长性凸显。奢侈品与博彩：奢侈品与博彩：奢侈品与博彩景气度和宏观经济高度挂钩。近日银河娱乐、新濠、永利相继披露 Q3 业绩，澳门业务均好于预期。本周国务院公布 2026 年放假安排，其中元旦放假调休共 3 天，春节放假调休共 9 天，为史上最长春节连休，澳门旅游

2、或将受益。咖啡茶饮：咖啡茶饮：1）咖啡：高景气维持；行业具备性红利，人均咖啡消费量仍有提升潜力。2）茶饮：略有承压；短期外卖平台活动对茶饮的补贴力度下滑，行业迎来淡季；年初至今供给呈净增加状态，行业竞争激烈。对于星巴克中国新增战略伙伴我们认为并未改变产品/门店成本/运营模式等本质；后期重点观察管理团队的运营思路等。电商：电商：略有承压。双十一大促周期表现平淡，头部平台加码近场电商即时零售。10 月以来，平台外卖补贴均大幅收缩，外卖订单量也已有所下滑。流媒体平台：流媒体平台：音乐流媒体平台为内需驱动的优质互联网资产，高性价比悦己消费，规模效应驱动盈利杠杆释放，我们建议持续关注音乐订阅平台。本周

3、Spotify 发布 Q3 财报，业绩超预期。虚拟资产虚拟资产&资产交易平台：资产交易平台：无增量叙事，叠加 Balancer 被盗，币价波动。本周 Robinhood 发布 Q3 财报，业绩超预期，10 月净入金、交易趋势向好。汽车服务：汽车服务：2025 年 10 月汽车后市场产值 yoy-4%；qoq-3%;进厂台次 yoy-2%；qoq+3%。持续关注汽车后市场。0 02020：蚂蚁集团原“数字医疗健康事业部”正式升级为“健康事业群”，并将加速推动医疗健康业务成为战略支柱板块。建议关注互联网医疗。AI&AI&云：云：海外 AI 概念股在过去一年累计涨幅巨大，AI 估值泡沫探讨&AI 投

4、入能否有产出回报引发市场担忧回调；海外头部 AI 云厂商表现出现分化，关注国内云厂商三季报表现。传媒：传媒：游戏需求依然旺盛，短期缺乏新游释放，关注重点游戏测试及上线进展及因此带动的相关公司流水增长。投资逻辑 分歧之下的选择，云厂商和超预期标的分歧之下的选择，云厂商和超预期标的。1）北美三季报进入尾声，整体来看消费类公司的数据承压，而AI 科技类的分化在延续，市场对 AI 泡沫的讨论还在蔓延，短期波动或加剧，一方面相信科技的迭代能力，另一方面又担心估值泡沫，担心投入和产出不成正比，从我们的观察研究来看，科技龙头的估值尚未出现明显溢价，产业的投入预计尚处于中期阶段，AI 基建依然不足&下游应用正

5、在开启，微软、Google、meta 等资本开支大厂的自由现金流依旧强劲，静态估值和现金流没有压力，我们依然建议重点关注云厂商作为基建和应用的前景表现。建议关注腾讯、京东、百度、阿里等中概龙头陆续的三季报。2）PDD、博彩行业我们认为持续配置的价值高，二梯队的互联网垂直赛道我们注重成长性和良好市场格局，还是建议关注互联网医疗平台。3）我们对耀才等交易平台资产持续看多，也关注 Coinbase 的超级应用的逻辑。对于瑞幸咖啡的看多逻辑不变，行业 10 月下旬后陆续转淡，交易高频数据和博弈三季报影响近期的股价。对于加密货币和虚拟资产，在全球流动性压力和四年周期尾声的冲击下短期难涨，但是注意回调后的

6、抄底机会，加密货币的稀缺逻辑和传统金融的配置逻辑中长期来看是重大支持。风险提示 后续政策不及预期风险；中美关系变化风险；内容上线及表现不及预期风险；宏观经济运行不及预期风险；AI 技术迭代和应用不及预期风险；政策监管风险。行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 一、行业情况跟踪.4 1.1、消费&互联网.4 1.1.1、教育.4 1.1.2、奢侈品&博彩.5 1.1.3、消费&连锁咖啡茶饮.6 1.1.4、电商&互联网.7 1.2、平台&科技.8 1.2.1、流媒体平台.8 1.2.2、虚拟资产&互联网券商.8 1.2.3、车后连锁.10 1.2.4、O2O