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1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/2424 Table_Page 深度分析|电力设备 证券研究报告 风电行业风电行业 2025 年中报总结年中报总结 整机、整机、齿轮箱齿轮箱筑筑底底企稳企稳，行业行业景景气度气度延续延续 核心观核心观点点：业绩增速：业绩增速：风电产业链利润主要集中于整机和电杳环节，龙头企业展现超额利润。据同花顺数据，2023/2024/2025H1 整机环节扣非归母净利润占全产业链利润比分别为 17.44%/22.04%/23.57%；电杳环节占比分别为 26.22%/27.43%/26.22%（含光纤光杳）。2024 年 11 月风电行业自律协议初见成

2、效，部分环节龙头企业具备超额利润，包括运达股份（扣非归母净利润 1.28 亿元，同比+128.6%）、大金重工（扣非归母净利润 5.63 亿元，同比+250.5%）、中际联合（扣非归母净利润 2.44 亿元，同比+97.8%）。盈利空间：盈利空间：风电产业链反内卷初见成效，整体 ROE（加权，下同）基本维稳。随产能持续出清，部分环节龙头企业凭借自身成本优势 25H1毛利率开始企稳回升。偿债能力：偿债能力：整机、塔筒和海杳环节 2025 年上半年资产负债率同比上升，产业链其他公司亦举债缓解资金压力。经营效经营效率：率：由于 2025 年陆风上半年开工率较高，塔筒&桩基和整机环节的公司资产周转率、

3、存货周转率同比上升，其余环节总体平稳。财财务务框架框架：我我们认们认为为风风电机电机组组和和齿齿轮箱轮箱环节环节已进已进入行入行业业底部底部，有，有望望率率先先出出现现盈盈利利拐拐点。点。相较于传统行业研究方法论中以毛利率或净利率单一指标来判断行业盈利周期而忽视资产负债表结构对企业行为的影响，如现金亏损仍维持产品供给以保持供应链地位，我们选择从利润表、资产负债表、现金流量表完整的财务三表维度来综合判断行业所处的景气度周期位置。我们选取净资产收益率、速动比率和固定资产周转率（含在建工程）作为筛选行业供需周期阶段的显性财务指标，分别作为盈利周期、流动性、开工率代枞指标。通过以上搭建的财务框架，我们

4、判断风电机组风电机组、齿齿轮箱轮箱符合“低 ROE+低速动比率+较高固定资产周转率（含在建工程）”财务特征，有望率先迎来盈利拐点。铸锻件铸锻件、叶、叶片片环节符合低资本开支特征，随着行业需求回暖及大兆瓦铸锻件产能稀缺，头部高速动比率企业有望受益；电杳电杳和和装备装备板块 ROE 绝对值及历史分位均处于高位，表明行业景气度较好。投资建议：投资建议：风电机组、齿轮箱环节建议关注金风科技金风科技、明阳智能、明阳智能、三一三一重能、重能、运达股份运达股份、广大特材、广大特材、威力传动威力传动等。铸锻件、叶片环节符合低资本开支特征，头部高速动比率企业有望受益，建议关注金枈股份、金枈股份、日月日月股份、股

5、份、新强联、新强联、时代新材时代新材等；塔筒&桩基建议关注大金重工、大金重工、海力风电、海力风电、泰胜风能、泰胜风能、天顺风能、天顺风能、天天能重工能重工等。电杳环节，建议关注东方电杳、东方电杳、中中天科技、亨通光电、天科技、亨通光电、起帆起帆电杳电杳等。风险提示：风险提示：政策及装机需求不及预期；产业链价格风险；原材料价格波动；电子元器件供给紧张。行行业评业评级级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2025-09-14 相相对市对市场表现场表现 分分析师：析师：陈子坤 SAC 执证号：S0260513080001 010-59136690 分分析师：析师：郭鹏 SAC 执证号：S02605

6、14030003 SFC CE No.BNX688 021-38003655 分分析师：析师：陈昕 SAC 执证号：S0260522080008 010-59136699 分分析师：析师：曹瑞元 SAC 执证号：S0260521090002 021-38003752 请注意，陈子坤,陈昕,曹瑞元并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：光伏行业周报:关注光伏提升标准等限产举措 2025-08-24 电力设备行业:PCB 需求旺盛持续扩产，高端电子电路铜箔放量 2025-08-17 电力设备行业:雅江下游水电开工，水电机组+GIL+特高压迎投资机