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1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/25 行业深度报告|非银金融 证券研究报告 行业评级 推荐（维持）报告日期 2025 年 09 月 05 日 相关研究相关研究 【兴证非银】海外养老金资讯跟踪半月刊（250816-250831）:CalPERS 正积极推进投资理念转型-2025.09.02【兴证非银】非银周报（250825-250829）：非银中报业绩兑现，关注板块投资机会-2025.08.31【兴证非银】非银周报（250818-250822）：券商分类评价新规落地，引导行业机构聚焦高质量与差异化发展-2025.08.24 分析师：徐一洲分析师：徐一洲 S0190521060001 分析师：

2、李思倩分析师：李思倩 S0190525070001 公募基金公募基金国际比较系列一：全球市场被动化的国际比较系列一：全球市场被动化的底层逻辑是什么？底层逻辑是什么？投资要点：投资要点：美国：主动基金超额收益收敛和独立投顾兴起美国：主动基金超额收益收敛和独立投顾兴起共同共同推动推动 ETF 市场扩张。市场扩张。美国 ETF 市场起步于 1993 年，1996-2024 年 ETF 规模以 34.8%的年化增速从 24.11 亿美元增长至10.30 万亿美元；分产品类型来看，权益 ETF 是主要产品形态，占 ETF 总规模比重始终维持 70%以上。ETF 在美国市场扩张是资产端和负债端共振的结果，

3、一方面，随着主动基金超额收益持续收敛，资金加速向成本低廉且交易便利的被动产品溢出；另一方面，买方投顾服务模式下独立投顾成为美国基金主要分销渠道，以客户为中心的经营导向促使独立投顾倾向于加大对 ETF 产品的配置，成为美国 ETF 市场的重要规模增量。日本：日本央行宽松货币政策成为日本：日本央行宽松货币政策成为 ETF 规模扩张的主导力量。规模扩张的主导力量。日本 ETF 市场起步于1995 年，2010 年后规模进入快速扩张通道，2010-2024 年 ETF 规模以 28.7%的年化增速从 2.61 万亿日元增长至 89.37 万亿日元；分类型来看，本土股票 ETF 在日本 ETF市场占据绝

4、对主导地位，规模占比长期维持 90%以上。日本 ETF 规模快速增长源于日本央行自 2010 年来通过持续购入宽基 ETF 刺激经济复苏和资本市场上行，一方面使得日本央行成为 ETF 持有主力，截至 2024 年其持有规模占比仍然维持 40%以上；另一方面使得宽基 ETF 成为日本 ETF 主流产品形态，从野村资管规模前十大 ETF 产品来看，挂钩东证指数和日经 225 指数的宽基 ETF 贡献公司 90%以上的 ETF 规模体量。中国台湾：低利率环境下本土高股息和海外债券中国台湾：低利率环境下本土高股息和海外债券 ETF 成为主流形态。成为主流形态。中国台湾 ETF 市场起步于 2003 年

5、，2017-2024 年规模以 52.5%的年化增速从 0.33 万亿新台币增长至6.38 万亿新台币。从增长节奏来看，2017-2019 年寿险公司投资海外债券 ETF 增厚收益成为规模扩张主要驱动；2019 年来个人客户增持定期分红的 ETF 推动本土股票 ETF接棒成为增长主力。从 ETF 产品结构来看，本土宽基、高股息和美债 ETF 构成主流形态，其原因一方面在于低利率和老龄化环境下，投资者对于确定性回报诉求增长，ETF被视为财富存储工具成为投资首选；另一方面在于半导体行业在台股市场占据重要地位，2019 年半导体产业复苏带来台股上涨和上市公司分红增加为高股息策略孕育土壤。韩国：风险偏

6、好两极分化为杠铃两端韩国：风险偏好两极分化为杠铃两端 ETF 产品孕育规模扩张的土壤。产品孕育规模扩张的土壤。韩国 ETF 市场起步于 2002 年，2020 年来全球股市波动加剧叠加流动性宽松环境下，个人开始借助 ETF参与全球资本市场投资，此外 2022 年后随着基准利率上行，机构投资者大量增持固收类 ETF 进一步推动市场规模爆发增长。从韩国 ETF 规模领先的单品来看，在经济低增长、贫富差距扩大和阶层固化的社会环境下，韩国投资者呈现出两极分化的风险偏好，从而使得风险收益特征两极化的产品相对而言更加具备规模增长的潜力，表征着低波稳健收益的固收类 ETF 和表征着高波动高弹性的海外股票 E