【公司研究】瀚蓝环境-管理机制变革打造巨头成长路径-20200730[25页].pdf

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1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/深度研究 2020年07月30日 公用事业公用事业/环保环保 当前价格(元)： 26.33 合理价格区间(元)： 29.2931.96 王玮嘉王玮嘉 执业证书编号：S0570517050002 研究员 021-28972079 黄波黄波 执业证书编号：S0570519090003 研究员 0755-82493570 施静施静 执业证书编号：S0570520040003 研究员 010-56793967 shi_ 1瀚蓝环境瀚蓝环境(600323 SH,买入买入): 业绩符合预业绩符合预期，固废步入快速放量期期，固废步入快速放量期2020.04 2瀚

2、蓝环境瀚蓝环境(600323 SH,买入买入): 扣非业绩亮扣非业绩亮眼，持续高质成长眼，持续高质成长2019.08 3瀚蓝环境瀚蓝环境(600323,买入买入): 年报喜忧参半，年报喜忧参半，颇具长期投资价值颇具长期投资价值2019.03 资料来源：Wind 管理管理机制变革，机制变革，打造打造巨头巨头成长路径成长路径 瀚蓝环境(600323) 具备成为综合环境服务巨头潜质具备成为综合环境服务巨头潜质 公司管理机制变革落地，能效提升积极效应有望显现。 “大固废”打通全产业链，立足垃圾焚烧布局危废/环卫/餐厨处理等。在手产能加速释放，进入快速发展期。 燃气水务共发展， 贡献稳定收入/利润/现金

3、流 （每年 40/5.4/9.3 亿元） 。预计 20-22 年净利润 10.2/12.5/14.2 亿元，EPS 1.33/1.63/1.85 元，给予公司20 年 22-24xP/E，上调目标价至 29.2931.96 元/股。维持“买入”评级。 管理机制变革落地，效能提升渐行渐近管理机制变革落地，效能提升渐行渐近 20 年 5 月公司开始全面实行职业经理人模式，打破传统体制约束，虚拟股权形成利益相一致的长效机制，有望强化公司人才与企业文化优势。管理层积极性充分调动，我们预计公司在固废市场拓展和在手项目（垃圾焚烧3.32 吨/日，餐厨 2,570 吨/日，危废 19.7 万吨/年）投运等方

4、面有望提速，带动固废运营业务的持续增长。从中长期来看，我们认为公司管理体制改革、项目经验积累和人才储备增厚，有望带动固废运营项目盈利能力改善。 “大固废”打通全产业链，进入快速发展期“大固废”打通全产业链，进入快速发展期 发改委 21-30 年规划垃圾焚烧新增规模下降， 按 19 年末行业整体在手产能测算，我们预计 20 年工程收入见顶，21 年运营收入增速见顶，并购整合成为行业主旋律。行业 CR10 稳定在 60%，国有企业拿单能力强且持续提升。公司垃圾焚烧产能加速释放，截至 20 年 3 月公司垃圾焚烧投运产能1.53 万吨/日，平均 IRR 8%以上，预计每年贡献利润 2.8 亿元/现金

5、流 6.8亿元； 在/筹建垃圾焚烧产能达 1.79 万吨/日， 投产后预计每年贡献利润 3.2亿元。危废+餐厨+其他垃圾处理预计每年贡献利润 2.0 亿元。按在手产能测算，CAPEX 顶点将过，现金流逐步改善。 燃气水务共发展，贡献稳定收入与利润燃气水务共发展，贡献稳定收入与利润 1）燃气：收入稳步提升，受益于在地企业供应数增长；公司是佛山南海区唯一管道燃气供应商，积极培育江西樟树燃气市场。2）供水：覆盖全佛山市南海区，19 年市占率 93%；水损控制能力持续提升，20 年 9 月新增供水能力 25 万吨/日。3）污水处理：公司披露 20 年 3 月末投运项目 27 个，产能 66.8 万立方

6、米/日，在建产能 7 万吨/日。我们预计上述三大板块稳定期贡献净利润 5.4 亿元/现金流 9.3 亿元。 维持“买入”评级，上调目标价至维持“买入”评级，上调目标价至 29.2931.96 元元/股股 公司经营稳健，管理机制改善。考虑到疫情影响，小幅下调公司 20 年归母净利预测至 10.2 亿元（原值 11.0 亿元） ，上调 21-22 年归母净利润预测至 12.5/14.2 亿元（原值 12.4/13.0 亿元） ，对应 20-22 年 EPS 为1.33/1.63/1.85 元，PE 为 20/16/14x。参考可比公司 20 年平均 P/E 19x，给予公司 20 年 22-24x