志特新材-铝模租赁龙头乘风快速扩张-220805（37页）.pdf

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1、 上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 建筑装饰 2022 年 08 月 05 日 志特新材(300986)铝模租赁龙头，乘风快速扩张 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：建筑铝模板租赁行业龙头企业，激励体系完备，绩效考核调动积极性。志特新材是一家铝模、防护平台等业务的综合服务型企业，2021 年 4 月在深交所上市，是铝模板租赁行业龙头公司。近几年公司业务规模快速扩张，2019-2021 年营业收入 CAGR 为 38.3%，归母净利润 CAGR 为 35.8%。2022 年 5 月公司发布限制性股票激励计划，拟授予的限制性股票数量为 190 万股，约占公司总股本的 1.62

2、%，激励对象包括 9 位公司高管，以及 79位核心骨干员工。限制性股票解锁条件设置触发值和目标值两项指标，触发值要求公司 22年、22-23 年、22-24 年累计营业收入分别达到 17.2 亿/41.2 亿/73.9 亿，目标值要求公司 22 年、22-23 年、22-24 年累计营业收入分别达到 21.5 亿/51.5 亿/92.4 亿，解锁条件高，彰显未来发展信心。公司铝模板业务仍处快速扩张期，同时新拓展爬架业务也快速成长。公司铝模板产能从2017年55万平米增加至2020年220万平米，产能快速提升带来收入和归母净利润高增，2015-2021 年营收 CAGR 达 59.5%，归母净利

3、润 CAGR 为 43.2%。2021 年志特新材铝模板市场占有率约 3.0%，根据我们的测算，预计未来四年公司收入 CAGR 为 29.5%，2025年市场占有率提升至 4.7%。凭借管理优势，公司费用持续优化，每平米销售人员人均费用已从 2017 年的 6.1 元下降至 2020 年的 1.22 元。公司深度绑定大客户，借以拓展新品类爬架业务，公司于 2019 年下半年开始开展爬架业务，借助客户优势，新业务快速发展，2020 年公司前五大客户有 4 名新增爬架购买，2021 年爬架实现营收 1.31 亿元，同比增长 125%。我国铝模板行业发展兼具外部机遇和内部优势，快速发展正当其时。1）

4、外部机遇：相较于木模板和钢模板，建筑铝模板重复使用次数高、废料可回收利用，具备极强的环保属性，建筑降碳的大背景下彰显外部机遇。2）内部优势：建筑铝模板在施工质量和施工效率方面具有显著优势，施工效率 20-30m2/天，远高于木模板（12m2/天）和钢模板，且在重复标准层超过 30 层以上时，铝模板更具经济优势，随着项目精益化管理水平提升，铝模板更受市场青睐。综上，我们认为当前铝模板行业兼具内外部优势，有望进入发展快车道，预计 2021-25 年铝模板市场空间 CAGR 为 13.6%。成本、需求双重影响加速行业出清，龙头更具韧性，并加速集中度提升。铝模板行业上游为铝型材厂商，下游是建筑总包，终

5、端需求主要源于地产企业。2021 年至今，铝价的持续走高以及地产开发投资的低迷，使得铝模板行业遭受成本、需求双重打击，市场逐步出清，2021 年铝模企业数量由 2020 年的 800 余家大幅降低至 700 余家。成本上涨压力下，具备低成本存货的铝模板租赁企业更有优势，以志特新材为例，根据我们的测算，2021年市场铝价上涨 33.2%，公司租赁用模板均摊价值仅上涨 6.9%，具备极强的韧性。我们认为，后续随着铝价高位回落，房地产市场好转，铝模板行业运行情况有望筑底回升。投资分析意见：首次覆盖，给予目标价 39.69 元/股、并给予“买入”评级。预计公司 22-25年 归 母 净 利 润 分 别

6、 为2.10亿/2.84亿/3.84亿/5.07亿，增 速 分 别 为27.7%/35.4%/35.0%/32.2%，对应 PE 分别为 26X/19X/14X/11X。采用 PEG 法给予估值，公司作为铝模板租赁行业龙头，行业发展与公司规模扩张有望形成共振，且铝模板租赁业务对管理能力要求更高，21 年至今行业快速出清后公司更具市场竞争力，预计未来四年归母净利润 CAGR 约为 32.5%，给予公司 23 年 0.70 倍 PEG，合理市值约 65.1 亿，对应目标价 39.69 元/股，对应空间约 21.4%，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：铝模板行业渗透率提升不及预期，产能投放不及预