【中邮证券】流动性周报：长债要不要追？-250330（9页）.pdf

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1、证券研究报告：固定收益报告 2025 年 3 月 30 日 市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email: 近期研究报告近期研究报告 短信用追不追？信用周报20250324-2025.03.25 固收周报 长长债债要不要追？要不要追？流动性周报流动性周报 2 2020250503 33030 长债追不追？答案可能是要慎重长债追不追？答案可能是要慎重 长端利率在徘徊中下行。长端利率在徘徊中下行。行情的反复明显加大了交易的难度：一方面，投资者期待货币政策发出更明确的信号，可以使行情走势更加顺畅；另一

2、方面，即使已参与的交易者也对短期收益率的下行空间持有疑虑，更多已波动心态参与操作。鉴于货币政策信号并不明确，不少投资者将视角聚焦于基本面的边际变化中，试图寻找触发货币政策破局的因素，但可能事与愿违。其一，3 月份的信贷数据读数可能尚可。其二，3 月份的景气指数可能有所改善。如果试图从基本面边际变化来寻找货币政策在近期放松的动机，可能会事与愿违；如果试图从收益率绝对水平来衡量央行调控的意愿，又会陷入“鸡生蛋蛋生鸡”的循环论证之中。这决定了投资者短期很难这决定了投资者短期很难看到期待中的明确政策信号，债市也需要三周左右的观察时间来做四看到期待中的明确政策信号，债市也需要三周左右的观察时间来做四月决

3、断。月决断。1010 年期国债收益率从年期国债收益率从 1.9%1.9%附近下破附近下破 1.8%1.8%，是情绪集中释放后的，是情绪集中释放后的修复，也是资金面边际放松的结果。修复，也是资金面边际放松的结果。近期的长端波动与资金面的边际变化高度相关，是欠缺明确政策信号和一致预期之后，投资者将更多想象中的货币政策边际变化投射到了资金面的波动上，但这种改善的延续存在不确定性。4 4 月份的确是货币政策态度的关键观察窗口。月份的确是货币政策态度的关键观察窗口。一方面，特别国债发行即将开启。央行是否重启国债购买配合是关键，重启可能是中性的，未重启可能是偏紧信号的体现；另一方面，政治局会议之前是降准操

4、作的合适时机。以往在货币政策的宽松周期中的阶段性收紧，很难超过一个季度。4 月是否降准，是验证所谓“择机”可以给央行提供多少灵活度的重要窗口。长债追不追？答案可能是要慎重。长债追不追？答案可能是要慎重。收益率的徘徊式下行可能已经反应了前期超调的情绪和资金面的边际改善，当前很难得到货币政策变化的明确信号，需要等到 4 月份观察窗口。并且，从相对点位上来看，我们关注 1.9%附近的银行同业负债存量成本线的约束，当前同业存单与长端倒挂的情景并未明显修复，长端可能处于高波动的震荡状态。风险提示：风险提示：流动性超预期收紧。请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 1 长债要不要追？长债要不要追？

5、.4 4 2 2 风险提示风险提示 .7 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录图表目录 图表图表 1 1：半年国股直贴票据利率季末季节性上行半年国股直贴票据利率季末季节性上行 .4 4 图表图表 2 2：2 2 月同比低增之后，月同比低增之后，3 3 月新增信贷投放尚可月新增信贷投放尚可 .4 4 图表图表 3 3：3 3 月制造业月制造业 PMIPMI 季节性特征不显著季节性特征不显著 .5 5 图表图表 4 4：3 3 月月 EPMIEPMI 读数读数 59.659.6，制造业，制造业 PMIPMI 或延续改善或延续改善 .5 5 图表图表 5 5：4 4 月政府债券到期规模

6、偏大，特别国债或开启发行月政府债券到期规模偏大，特别国债或开启发行 .7 7 图表图表 6 6：大行负债修复和资金分层缓解在持续大行负债修复和资金分层缓解在持续 .7 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 1 1 长长债债要不要追？要不要追？长端利率在徘徊中下行。（长端利率在徘徊中下行。（1 1）长端利率的抢跑力量始终存在。3 月以来，10年期国债收益率在 1.9%附近的试探存在两次，一次在 3 月 11 日，一次在 3 月 17日，第一次日内触碰到 1.9%附近即快速下行，第二次触碰到 1.9%附近后在高位震荡两日后再重新下行。在“左侧”机会出现之后，一直存在参与交易的边际力量，故收益率