【研报】疫情宏观分析系列之二十三：本轮动荡中哪些新兴市场最脆弱？-20200421[15页].pdf

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1、 -1- 证券研究报告 2020 年 4 月 21 日 宏观经济 本轮动荡中，哪些新兴市场最脆弱？ 疫情宏观分析系列之二十三 宏观深度 要点要点 新冠疫情直接冲击了许多新兴市场国家，而国际贸易和国际资本流动 在疫情背景下大幅下降，从而使得依赖这两者的新兴市场国家会遭受更大 的间接冲击。 3 月中旬新兴市场遭受股、债、汇三杀。月中旬新兴市场遭受股、债、汇三杀。国际资本大幅流出新兴市场， 根据 IIF 的统计， 1 月 21 日以后， 已经有近 1000 亿美元的国际资金流出了 新兴市场投资组合，幅度和速度超过了 2008、2013 和 2015 年。 大部分新兴市场国家大部分新兴市场国家对对国际

2、资本国际资本的依赖度比较高的依赖度比较高。越南金融账户与 GDP 的比重达到了 9%， 南非和印尼这一比重也都超过了 4%。 新兴市场新兴市场国国 家家对对国际市场国际市场依赖依赖也比较高也比较高，近期其近期其经常账户因外需下降而回落经常账户因外需下降而回落。从进出 口占 GDP 比重来看，越南达到了 208%，马来西亚、泰国也都在 100%以 上，远超世界平均水平（59%）。由于国际大宗商品价格大幅下跌，原材原材 料出口国受到额外打击料出口国受到额外打击。巴西、俄罗斯、南非、印尼，原材料出口比重分 别为 47%、39%、28%、25%。 金融账户遭受冲击。金融账户遭受冲击。近年来国际资本持续

3、流入新兴市场，使得多数新 兴市场国家为净国际投资负债国。从国际投资负债占 GDP 的比重来看，南 非（123%）、马来西亚（120%）、泰国（102%）在新兴市场中排名靠前。 土耳其短期土耳其短期外债外债、外币外债占比高、外币外债占比高：短期外债占 GDP 比重、外债中外币占 比分别为 16%、95%。 许多新兴市场国债的国外投资者持有比重高。许多新兴市场国债的国外投资者持有比重高。相较 2008 年第二季度， 印尼、哥伦比亚、南非在 2019 年第二季度的国债国外投资者持有比重上升 幅度较大， 分别为 29、 22、 19 个百分点。 资本外流使本币国债收益率上行。资本外流使本币国债收益率上

4、行。 即使国外投资者持有的是本币国债，短期内快速资本外流也会对本币国债 市场造成压力。 在 3 月 6 日至 3 月 19 日的新兴市场抛售过程中，国外投资 者持有本币国债比例越高的新兴市场，国债收益率上升幅度越高。马来西马来西 亚、 土耳其、 印度、 印尼银行跨境净负债亚、 土耳其、 印度、 印尼银行跨境净负债与与外汇储备外汇储备之之比重较高比重较高， 截至 2019 年第三季度分别为 54%、43%、31%、26%。阿根廷、印尼、土耳其外汇 储备占 GDP 比重较低，分别为 11%、11%、14%。而从经验来看，储备 资产越多，在面临资本外流时，汇率贬值幅度越小。部分新兴市场经济体部分新兴

5、市场经济体 的局部风险暴露。的局部风险暴露。阿根廷部分外债已经处于违约状态，南非的主权债务评 级最近被下调，土耳其、巴西、俄罗斯、印尼等也将面临不小压力。 分析师 张文朗 (执业证书编号：S0930516100002) 021-52523808 联系人 郑宇驰 021-52523807 2020-04-21 宏观经济 -2- 证券研究报告 新冠疫情直接冲击了许多新兴市场国家（图 1），而国际贸易和国际资 本流动在疫情背景下会大幅下降，从而使得依赖这两者的新兴市场国家会遭 受更大的间接冲击。 图图 1：部分部分新兴新兴市场市场国家国家新冠肺炎累计确诊病例新冠肺炎累计确诊病例 注：数据截至 202

6、0 年 4 月 19 日 资料来源：Wind 3 月中旬新兴市场遭受股、债、汇三杀。月中旬新兴市场遭受股、债、汇三杀。在 3 月中旬的美元流动性恐慌 中，新兴市场国家遭受了股、债、汇三杀（图 2、3），股市跌幅较发达市场 有过之而无不及；新兴市场主权债务违约概率也大幅上升（图 4）。背后的 主要原因是国际资本大幅流出新兴市场，根据 IIF 的统计，1 月 21 日以后， 已经有近 1000 亿美元的国际资金流出了新兴市场投资组合，幅度和速度超 过了 2008、2013 和 2015 年（图 5）。 图图 2：新兴市场货币和美元指数：新兴市场货币和美元指数 图图 3：新兴市场股票和债券指数：新兴