【五矿期货】油脂：马棕增产累库或推动油脂下行-250506（4页）.pdf

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1、专题报告 2025-05-06专题报告 2025-05-06 王俊 农产品分析师 从业资格号：F0273729 交易咨询号：Z0002942 028-86133280 斯小伟（联系人）农产品分析师 从业资格号：F03114441 028-86133280 油脂：马棕增产累库或推动油脂下行 油脂：马棕增产累库或推动油脂下行 报告要点：报告要点：上一篇公众号推文中，我们认为未来棕榈油若要走出明确上升或下跌趋势，需要原油、产量、需求端提供新的驱动，一是 4、5 月产量恢复明显，走累库预期；或原油大幅回落，需求下降，估值受损；或两者叠加，触发大幅下跌场景；二是棕榈油产量在 7 月之前都未能上量，刚好适

2、应需求，宏观经济企稳，大豆、菜籽种植出现天气问题，容易形成高位震荡场景。目前来看，情景一大概率触发，油脂可能回落。此外，市场讨论供应端欧洲菜籽减产、产地菜籽库存较低及需求端美豆油生柴政策的利多。欧洲因平均气温偏低，其菜籽生长时间较长，前期干旱程度达到历史级别，不过近期降雨恢复，减产程度仍需进一步考证。加拿大菜籽可外售库存按加拿大统计局口径所剩无几，按 USDA 口径则还有一定出口量，其盘面价格近期持续上涨，也反映了其国内菜籽供应偏紧局面。然而国内菜油库存较高，在棕榈油产地主动让价、豆油供应充足的局面下，国内菜油去库难度后续也有待考验。美豆油生柴政策因预期掺混义务增加豆油需求潜力进一步增大，预计

3、形成每年 50-100 万吨级的需求增加，但具体细则以及对外国原料的使用仍需等待官方确定，预计会在今年某个时间点确立。总体来看，近期的供应增加及高估值回落担忧更具有确定性，美生柴及菜籽的供应短缺或已经在美豆油、菜系的高价上有所体现，预计近期油脂回落为主。农产品研究|油脂油料 2025-05-06 2 一、近期油脂行情梳理一、近期油脂行情梳理 4 月以来，特朗普贸易政策引发全球商品动荡，原油受悲观预期影响大跌，带动植物油整体下跌。与此同时，高频数据显示马棕恢复性增产幅度较大，不过 4 月前期高频出口数据较好，市场预期可能是印度等地正在补库，预计马棕 4 月库存仍处于偏低位置。此外美豆油方面 4

4、月走势较强，因美国国内豆油库存较低，且预计美国生物柴油政策会大幅提高豆油用量。两者支撑下油脂企稳震荡。二、马棕 4 月出口或不及预期，增产累库或推动油脂下行 二、马棕 4 月出口或不及预期，增产累库或推动油脂下行 4 月最新的高频数据显示 4 月前 30 日马棕产量环增 17.03%，4 月产量或达到近五年同期最高水平。出口环增 3.6%-5.1%，出口数据扭转了前期恢复趋势。若按 35 万吨的表观消费推算马棕 4月底库存或在 175 万吨左右，若按 3 月份异常高的 45 万吨表观消费来看马棕 4 月底库存或在165 万吨左右。在产量明显回升背景下，若需求国放缓补库节奏，马棕累库将加快。马棕

5、估值通常与原油、马棕库存联系起来，马棕库存与 POGO 通常成反比，近年来随着生物燃料掺混比例提高该反比关系更加明显。从数据关系来看，若帽子那个库存恢复到 170 万吨一线，该价差通常回落到 200 美元/吨附近，而目前价差水平在 400 美元/吨，因此在马棕累库可能触及 170 万吨水平背景下，油脂未来或有下行空间。图 1：POGO 价差与马棕库存（美元/吨，万吨）图 1：POGO 价差与马棕库存（美元/吨，万吨）资料来源：MPOB、SPPOMA、ITS/AMSPEC、WIND、五矿期货研究中心 三、美生柴政策中期或存利多，但短期供应压力仍需释放三、美生柴政策中期或存利多，但短期供应压力仍需

6、释放 上一篇公众号推文中，我们认为未来棕榈油若要走出明确上升或下跌趋势，需要原油、产量、需求端提供新的驱动：1.4、5 月产量恢复明显，走累库预期；或原油大幅回落，需求下降，估值受损；或两者叠加，触发大幅下跌场景。农产品研究|油脂油料 2025-05-06 3 2.棕榈油产量在 7 月之前都未能上量，刚好适应需求，宏观经济企稳，大豆、菜籽种植出现天气问题，容易形成高位震荡场景。目前来看，情景一大概率触发，油脂可能回落。此外，市场讨论供应端欧洲菜籽减产、产地菜籽库存较低及需求端美豆油生柴政策的利多。欧洲因平均气温偏低