吉林碳谷-碳纤维原丝龙头精准卡位产能放量打开广阔空间-220628（26页）.pdf

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1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 吉林碳谷 836077.BJ 公司研究 | 首次报告 碳纤维原丝龙头碳纤维原丝龙头，业绩业绩开启开启强劲增长强劲增长。吉林碳谷在原奇峰化纤 20 年腈纶制备经验基础上，创造性发明 DMAC 为溶剂的湿法两步法原丝生产技术，打破国际碳纤维巨头在原丝生产技术上的垄断，具备了碳纤维原丝大丝束自主生产能力。公司背靠吉林市国资委，地处国内碳纤维产业聚集区吉林，在吉林系、精功系基础上持续开拓下游客户，覆盖江苏恒神、宏发纵横，打开下游广阔空间。近三年公司营收 CAG

2、R 达74%，业绩自2020年以来扭亏为盈，2021年归母净利润增速达 126%。得益于大丝束碳纤维原丝产能有序释放，毛利率提至 40.70%。 受益受益风电叶片大型化风电叶片大型化+下游应用下游应用领域拓展领域拓展，碳纤维，碳纤维国产替代国产替代需求需求旺盛旺盛。中国 2021 年首次超过美国成为全球碳纤维最大产能国，国内企业有望通过低成本高质量的稳定规模化生产扩张。碳纤维下游工业化应用需求旺盛，1）风电：为提升发电效率，风电叶片长度增加加速叶片轻量化需求，同时碳纤维与玻璃纤维的成本差距逐渐缩小，风电用碳纤维市场规模持续增加。预计到 2025 年风电用碳纤维市场规模达 93亿元，是碳纤维市场

3、主要增长动力。2）其他：碳纤维复合材料制成品自重小、刚度大，适用于体育休闲、建筑补强、压力容器等有迫切轻量化需求的领域，有望成为碳纤维领域新增长点。 化纤转型具备成本化纤转型具备成本+技术优势，技术优势，产线加速建设，产线加速建设，大丝束国产替代进行时大丝束国产替代进行时。公司基于其丰富的腈纶生产经验和完善的体系，生产过程中具备溶剂回收成本低、工艺流程短、产品质量稳定产量高等优势，议价能力稳步提升。同时，随着大丝束销量持续攀升，丝束增加带来单线产能提升，规模效应对大丝束费用摊薄明显，成本优势显著。随着市场需求持续扩张，公司在 4.5万吨原丝产能基础上加速产线建设，预计未来 2-3 年新增 15

4、-20 万吨原丝产能，到 2025 年具备原丝产能 20-25 万吨。 我们预测公司 2022-2024 年每股收益分别为 1.92、3.25、4.50 元，参考可比公司 22年平均 35 倍估值，对应目标价为 67.20 元，首次给予增持评级。 风险提示风险提示 碳纤维供应扩张加速或下游需求走弱，产品供过于求价格不及市场预期；大丝束产品研发不及市场预期；原材料价格波动风险；假设条件变化影响测算结果。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,102 1,209 1,740 2,813 3,857 同比增长(%) 3.7% 9.7% 43.9% 61.

5、7% 37.1% 营业利润(百万元) 140 364 709 1,198 1,660 同比增长(%) 565.0% 160.4% 94.8% 68.9% 38.6% 归属母公司净利润(百万元) 139 315 613 1,035 1,435 同比增长(%) 563.4% 126.1% 94.8% 68.9% 38.6% 每股收益（元） 0.44 0.99 1.92 3.25 4.50 毛利率(%) 19.4% 40.7% 46.4% 46.4% 46.0% 净利率(%) 12.6% 26.0% 35.2% 36.8% 37.2% 净资产收益率(%) 55.5% 50.6% 52.8% 52.2

6、% 44.6% 市盈率 148.7 65.8 33.8 20.0 14.4 市净率 53.3 24.2 14.1 8.3 5.3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年06月27日） 65 元 目标价格 67.2 元 52 周最高价/最低价 72.97/6.65 元 总股本/流通 A 股（万股） 31,864/9,493 A 股市值（百万元） 20,711 国家/地区 中国 行业 国防军工 报告发布日期 2022 年 06 月 28 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 8.75

7、 23.57 8.01 877.44 相对表现 3.71 16.17 4.16 901.54 沪深 300 5.04 7.4 3.85 -24.1 王天一 021-63325888*6126 执业证书编号：S0860510120021 罗楠 021-63325888*4036 执业证书编号：S0860518100001 冯函 021-63325888*2900 执业证书编号：S0860520070002 丁昊 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 增持（首次） 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申

8、明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1、碳纤维原丝生产龙头，业绩开启高速增长 . 5 1.1 背靠吉林市国资委，碳纤维原丝生产龙头 . 5 1.2 公司营收三年 CAGR 高达 74%，业绩持续强势增长 . 7 2、行业：碳纤维生产壁垒高，国内产能稳步扩张 . 8 2.1 特点：原丝品质决定碳纤维性能，大丝束规模效应显著 . 8 2.2 格局：规模需求催生分工细化，聚焦大丝束国产化替代 . 10 3、下游：碳纤维工业化应用市场广阔 . 12 3.1 风电：大型化趋势下，叶片成碳纤维主要增长动力 . 12 3.2 其他：下游应用广泛，产业化

9、生产可能性亟待探索 . 14 4、公司：受益成本+技术优势，原丝产品加速放量 . 17 4.1 公司化纤转型具备技术优势，大丝束国产替代势在必行 . 17 4.2 规模效应成本摊薄优势显著，产能扩张产线加速建设 . 19 盈利预测与投资建议 . 21 盈利预测 . 21 投资建议 . 22 风险提示 . 22 uZdYsU8ZlVgYlYvXcVpO8O9RbRoMqQpNnPiNoOqOjMmOwP9PpPzQwMsRzQwMsQwP 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联

10、系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：公司发展历程. 5 图 2：公司股权结构（截至 2022 年一季报） . 6 图 3：吉林系、精功系部分股权关系. 6 图 4：2016-2022Q1 公司分业务营收（百万） . 7 图 5：2015-2021 公司分业务毛利率变化（%） . 7 图 6：2016-2022Q1 公司期间费用率（%） . 8 图 7：2015-2022Q1 公司经营现金流情况 . 8 图 8：2016-2022Q1 公司扣非归母净利润、非经常损益以及净利率情况（亿元，%） . 8 图 9：碳纤维产业链. 9 图 10：碳纤维原丝截面图 . 9

11、 图 11：碳纤维形貌比较 . 9 图 12：风机叶片结构 . 12 图 13：全球、中国风电累计装机容量（GW） . 12 图 14：中国陆上、海上新增风电装机单机容量(MW) . 12 图 15：2021、2025E 全球碳纤维部分领域用量（万吨） . 14 图 16：碳纤维复合材料储氢气瓶示意图 . 16 图 17：单晶拉制炉中的碳基复合材料热场部件 . 16 图 18：2018-2020 年公司碳纤维原丝大丝束基础纺速 . 18 图 19：2018-2020 年公司满筒一级品率（%） . 19 图 20：2018-2020 年公司原丝成本构成变化（万元/吨） . 19 图 21：201

12、8-2021H1 公司各类型原丝单位成本（万元/吨） . 19 表 1：大丝束与小丝束特点 . 9 表 2：2021 年国际碳纤维市场龙头企业产能 . 10 表 3：国内碳纤维竞争者 . 11 表 4：碳纤维生产线投资 . 11 表 5：碳纤维与玻璃纤维叶片质量和成本对比 . 13 表 6：风电用碳纤维需求测算 . 13 表 7：碳纤维在体育休闲领域的应用. 15 表 8：轨道交通、汽车复合材料结构技术特点比较 . 15 表 9：各类汽车材料轻量化成本对比. 16 表 10：碳纤维原丝生产工艺 . 17 表 11：碳纤维原丝纺丝技术 . 18 表 12：公司进口设备国产化计划 . 20 吉林碳

13、谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 表 13：吉林碳谷可比上市公司估值表 . 22 表 14：丙烯腈价格敏感性测试 . 22 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 1、碳纤维原丝生产龙头，业绩碳纤维原丝生产龙头，业绩开启高速增长开启高速增长 1.1 背靠吉林市

14、国资委，碳纤维原丝生产龙头 吉林碳谷是吉林碳谷是我国碳纤维原丝生产龙头企业我国碳纤维原丝生产龙头企业，是下游碳纤维生产企业的主要供应商，是下游碳纤维生产企业的主要供应商。公司成立于2008 年，在原奇峰化纤 20 年腈纶制备经验基础上，创造性发明 DMAC 为溶剂的湿法两步法原丝生产技术，从而打破国际碳纤维巨头在原丝生产技术上的垄断，具有质量和成本优势。公司2008-2016 年主要研发碳纤维原丝，攻关中小型丝束 1K、3K、6K、12K 等产品，碳化后可部分实现 T700 级碳纤维；2016 年以来，公司开始研发大丝束碳纤维原丝，在原有小丝束碳纤维原丝基础上，于 2018 年实现 24K、2

15、5K 产品的规模化生产，并在 2019 年实现 48K 产品的规模化生产，进入 50K 产业化研发阶段。2016 年公司在新三板挂牌，到 2021 年 8 月于精选层挂牌后评议至北交所上市，成为首批在北交所上市的 81 家公司之一。 图 1：公司发展历程 数据来源：公司公告，东方证券研究所 吉林国资委为实控人，吉林国资委为实控人，股权结构稳定。股权结构稳定。2013 年初公司控股股东为吉林化纤集团旗下企业奇峰化纤，2015 年 6 月，奇峰化纤所持有的 100%股权转让给国盛公司，随后无偿划拨给作为吉林市属国有控股新材料类公司投资平台的国兴新材料，上述三者实际控制人均为吉林市国资委。随后为实现

16、国有资产保值增值，2015 年 8 月国兴新材料出售持有的吉林碳谷 35%股权给九富公司。2016 年公司挂牌新三板，2021 年 8 月晋入精选层，随后在北交所上市，截止 2022 年一季报，国兴新材料持有公司股份 49.98%，吉林九富持有股份 20.23%。2020 年 11 月，吉林碳谷注册成立全资子公司碳谷科技，主营碳纤维原丝的销售。 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 6 图 2：公司股权结构（截至 2022 年一

17、季报） 数据来源：Wind，东方证券研究所 吉林系吉林系与与宝旌宝旌系系（原精功原精功）具有具有历史合作历史合作渊源，渊源，碳化产能碳化产能分别分别位居国内前位居国内前 2，碳谷的原丝具备庞，碳谷的原丝具备庞大的需求基础大的需求基础。2016 年，在浙江省和吉林省政府支持下浙江精功将其碳纤维生产线扩产项目北迁至吉林，精功集团与吉林化纤合资建立吉林精功碳纤维有限公司，自此精功系（A 股上市公司精功科技同一控制下公司，包括吉林精功、浙江精功、浙江精业等公司）与吉林系（包括国兴碳纤维、吉林化纤、吉林碳谷等公司）企业间形成长期合作关系，同时吉林化纤通过与精功碳纤维的合作逐步掌握小丝束碳化技术。随后，2

18、020 年宝钢集团收购精功碳纤维主要股份以进入碳纤维市场，浙江精功、吉林精功陆续改称浙江宝旌、吉林宝旌，自此精功系逐渐退出原有碳纤维生产销售业务，精功科技为上述碳纤维生产制造企业提供生产设备。2021 年 9 月 29 日，吉林化纤收购国兴新材料持有的吉林宝旌 31%股份，与浙江宝旌分别持股 49%、51%。根据2021 全球碳纤维复材市场报告，吉林化纤、宝旌的理论产能（运行+扩产）分别位居全球第二、三，碳谷的原丝具备庞大的需求基础。 图 3：吉林系、精功系部分股权关系 数据来源：公司公告，东方证券研究所 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报

19、告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 7 1.2 公司营收三年 CAGR 高达 74%，业绩持续强势增长 公司聚焦碳纤维原丝及其相关业务。 碳纤维原丝，碳纤维原丝，公司在该领域深耕发展多年。公司自 2008 年成立起，就致力于小丝束碳纤维原丝发展，经过 2008-2016 年的不断研发，成功实现了 1K、3K、6K、12K、12KK、12S 等军工级别产品的研制。2016 年后，公司顺应市场需求，为打开碳纤维工业和民用领域的应用，着力大丝束碳纤维原丝的开发，迄今实现 24K、25K、48K 的稳定大规模生产，公司产

20、能有序释放，2021 年碳纤维原丝销售快速放大。2021 年该板块毛利率为 41.42，营收 11.2 亿元，同比增长 92.45。 带量试制品，带量试制品，是碳纤维原丝在实验室研发阶段中经过大量的生产线带量试验，得到的达到物化指标且后续有出售机会的产品。在 2017、2018 年公司为研发大丝束产品，进行大规模研发试制产生较多带量试制品，随后产品品质稳定，带量试制品于 2020 年有所减少。2021 年，公司主要研发的侧重点在新种类和新型的原丝产品方面，因此带量试制投入较大。2021 年该板块毛利率为26.66，营收 2149.8 万元，同比增长 2116.23。 碳纤维，碳纤维，也称碳丝，

21、是碳纤维原丝通过预氧化、低温、高温碳化后形成的产品。2021 年该板块毛利率为 33.3，营收 5912.8 万元，同比增长 592.44。 其他业务，其他业务，主要为 2019 年 6 月-2020 年 6 月期间公司开展的丙烯腈贸易业务，由于 2018 年以来丙烯腈价格异常波动，为增加丙烯腈采购价格优惠，公司开展丙烯腈贸易。随着主营碳纤维原丝业务逐渐发展，对丙烯腈需求达到较高水平，加上该业务总体增收不增效，公司于 2021 年 4 月 6日后不再开展丙烯腈业务。 图 4：2016-2022Q1 公司分业务营收（百万） 图 5：2015-2021 公司分业务毛利率变化（%） 数据来源：Win

22、d，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 期间费用率总体上有所改善，现金流充裕。期间费用率总体上有所改善，现金流充裕。公司期间费用率 2019 年以来大幅改善，从 2018 年的30.20%下降至 2021 年的 11.18%。其中主要是由于管理费用率从 4.67%降至 1.33%，研发费用率从 7.22%降至 3.26%，为营收快速增长摊薄费用所致。财务费用 2018 年占比增高是由于公司扩建碳纤维原丝项目，产能扩张银行贷款增加所致，此后占比较为稳定。2021 年公司按照研发规划新增研发投入，包括 35/50K 产业化项目、大丝束 T700 项目及干喷湿法制备 T700 产品等

23、多个项目，研发费用提升至 3.26%。公司经营活动现金流 18 年以来稳步提升，2021 年增至 1.69 亿元，现金流逐渐向好，账面资金充裕。此外，2021 年由于公司推动产能扩张，增加固定资产建设的投入，完成公开发行募集资金总额 1.625 亿元，公司现金流充裕。 02004006008001000120014002016201720182019202020212022Q1碳纤维原丝带量试制品碳纤维其他总营收-20%-10%0%10%20%30%40%50%2015201620172018201920202021碳纤维原丝带量试制品碳纤维 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量

24、打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 8 图 6：2016-2022Q1 公司期间费用率（%） 图 7：2015-2022Q1 公司经营现金流情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 2020 年以来净利润扭亏为盈，年以来净利润扭亏为盈，2021 年归母净利润增速达年归母净利润增速达 126%。近三年公司营收和业绩均处于高速发展通道，2018-2021 年营业收入三年 CAGR 达到 74%，2022Q1 营收同比增加 159.30%。根据

25、21年年度报告，公司实现营业收入 12.09亿元，归母净利润 3.15亿元，同比增速126%；扣非后归母净利润 3.04 亿元，同比增长 128%。到 2022Q1，公司归母净利润达 1.66 亿，同比增加152.15%。 图 8：2016-2022Q1 公司扣非归母净利润、非经常损益以及净利率情况（亿元，%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 2、行业：行业：碳纤维生产壁垒高，国内产能稳步扩张碳纤维生产壁垒高，国内产能稳步扩张 2.1 特点：原丝品质决定碳纤维性能，大丝束规模效应显著 碳纤维碳纤维轻质、高强度，轻质、高强度，具有优异力学性能。具有优异力学性能。碳纤维是一种丝状碳素材料，由有

26、机纤维经碳化以及石墨化处理而得到，直径 5-10 微米，含碳量高达 90%以上。碳纤维力学性能优异，比重不到钢的 1/4，但抗拉强度一般在 3500Mpa 以上，是钢的 7-9 倍，具有轻质、高强度、高弹性模量、耐高低温、耐腐蚀、耐疲劳等特性，广泛应用于航空航天、国防、交通、能源、体育休闲等领域。 完整的碳纤维产业链包含从原油到终端应用的完整制造过程。完整的碳纤维产业链包含从原油到终端应用的完整制造过程。一般从石油、煤炭、天然气等化石燃料中制得丙烯，经氨氧化后得到丙烯腈；丙烯腈经聚合和纺丝之后得到聚丙烯腈（PAN）原丝；原丝经过预氧化、低温和高温碳化后得到碳纤维，随后可制成碳纤维织物和碳纤维预

27、浸料；碳纤维与树脂、陶瓷等材料结合，可形成碳纤维复合材料，最后由各种成型工艺得到下游应用需要的最终产品。其中，原丝制备过程在其中，原丝制备过程在凝固成型凝固成型、牵伸牵伸上上均匀控制均匀控制难度较大，而难度较大，而预预氧化、碳化中难点氧化、碳化中难点0%5%10%15%20%201620172018201920202021 2022Q1销售费用管理费用研发费用财务费用-5-3-1135筹资活动现金流（亿元）投资活动现金流（亿元）经营活动现金流（亿元）现金流量净额（亿元）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.0

28、3.52016201720182019202020212022Q1扣非后归属母公司股东的净利润非经常损益净利率 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 9 在核心温度控制，在核心温度控制，对对工艺和工艺和设备设备均均有较高要求有较高要求， 2020 年精功科技首条国产化千吨级碳纤维生产线一次性试车成功并交付客户，预氧化炉、碳化炉等碳纤维生产线核心设备出口韩国。 图 9：碳纤维产业链 数据来源：光威复材招股说明书，公司公告，东方证券

29、研究所 碳纤维原丝作为生产碳纤维的前驱体，很大程度决定碳纤维的品质和成本。碳纤维原丝作为生产碳纤维的前驱体，很大程度决定碳纤维的品质和成本。碳纤维原丝是生产碳纤维用的聚合物原丝，是生产碳纤维的关键材料，占碳纤维生产成本的一半以上；原丝的微观形态结构和致密性决定碳纤维的强度，而碳纤维原丝分子结构和聚集形态结构的缺陷将严重影响碳纤维的性能。 图 10：碳纤维原丝截面图 图 11：碳纤维形貌比较 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：高性能 PAN 基碳纤维国产化进展及发展趋势（徐樑华），东方证券研究所 根据根据每束纤维中纤维根数不同每束纤维中纤维根数不同，可区分可区分大丝束与小丝束大丝束与

30、小丝束，两者，两者具有不同的应用场景。具有不同的应用场景。碳纤维按照每束纤维中所含单纤维根数可分为小丝束和大丝束，碳纤维原丝也对应区分为小丝束碳纤维原丝和大丝束碳纤维原丝。一般将丝束数量小于 24K（24000 根）的碳纤维称为小丝束， 24K 以上的称为大丝束。小丝束力学性能优异，主要应用于航空航天领域，如美国 B2 隐身战略机上有超过50%为碳纤维；大丝束相比成本更低，在生产中允许有一定杂质，氧化过程快，碳化温度较低，广泛应用于工业领域。 表 1：大丝束与小丝束特点 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师

31、申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 10 特性特性 小丝束小丝束 大丝束大丝束 丝束规格（根） 24K 24K 拉伸强度（GPa） 3.53.7 3.55 拉伸模量（GPa） 230680 230290 应用领域 航空航天、国防军工 工业领域 价格 较高 一般 数据来源：公司公告，国产聚丙烯腈基大丝束碳纤维发展现状与分析（彭公秋等），东方证券研究所 大丝束大丝束规模效应显著，规模效应显著，生产效率高生产效率高、成本低、成本低。大丝束碳纤维以低价的民用聚丙烯腈（PAN）作为原丝，其价格是制备小丝束纤维原丝的1/4。同时，碳纤维原丝规模效应显著，相比于

32、应用场景较为局限的小丝束，工业领域广泛应用的大丝束在相同生产条件下单线产能大幅提升，成本摊薄效应显著，可降低生产成本 30%以上，同等条件下轴向性能接近甚至可能超过小丝束。 相比于相比于具有严格技术标准的具有严格技术标准的小丝束，大丝束小丝束，大丝束原丝原丝的制备技术的制备技术难度更大难度更大。碳纤维原丝生产工艺主要分为聚合、制胶、纺丝三大步骤。聚合、制胶阶段不区分产品规格，聚合中控制温度影响反应速度和聚合物的规整性；而在纺丝中通过调整不同喷丝头和工艺参数生产不同规格的碳纤维原丝。48K的大丝束碳纤维意味着每束纤维中有 4.8万根碳纤维，设备喷丝口也有 4.8万个，这样使孔中喷出的每根丝线具有

33、相当均匀度所面临的困难显著提升；此外，在相同的毛丝占比下，大丝束的毛丝更为明显，并且碳化过程会放大毛丝问题带来的影响，剧烈的化学反应会导致碳纤维分子化学键发生断裂，因此更需要生产原丝时严格控制毛丝占比。 2.2 格局：规模需求催生分工细化，聚焦大丝束国产化替代 大丝束大丝束生产的规模化程度远超生产的规模化程度远超小丝束，催生了小丝束，催生了产业链产业链进一步进一步细细化的需求化的需求。由于碳纤维产业链过长，每一链段均包含高精尖技术与品质，即便是当今世界著名的 8 大碳纤维企业也做不到打通全链条的商业化运营。随着碳纤维逐步从高端小众市场走向通用领域，单一品种大批量生产的需求越来越强。2011 年

34、，海外的西格里和三菱首次将原丝和碳化步骤拆分，由日本大竹的 MSP 生产原丝，送到美国华盛顿的 SGL 完成碳化，最后在德国被加工成汽车零件。但由于终端产品宝马 i3销量不及预期，项目综合成效不佳。近年来，在近年来，在风电叶片风电叶片为主导的为主导的工业领域需求飞速扩张工业领域需求飞速扩张背景背景下下，吉林吉林系系在国内企业中首次将原丝、碳化过程分离，在国内企业中首次将原丝、碳化过程分离，强化细分环节的规模效应，其中吉林碳谷强化细分环节的规模效应，其中吉林碳谷独家独家卡位高技术壁垒的原丝环节，卡位高技术壁垒的原丝环节，竞争竞争优势优势突出突出。 表 2：2021 年国际碳纤维市场龙头企业产能

35、公司公司 国家国家/地区地区 覆盖环节覆盖环节 当前产能（万吨）当前产能（万吨） 计划产能（万吨）计划产能（万吨） 日本东丽（Toray) 日本 原丝+碳丝+复材 5.75 0.6 帝人东邦（(Toho Tenax） 日本 原丝+碳丝+复材 1.45 - 三菱丽阳（Mitsubishi) 日本 丙烯腈+原丝+碳丝+复材 1.43 - 陶氏（DowAksa） 土耳其 丙烯腈+原丝+碳丝+复材 0.36 1 西格里（SGL） 德国 原丝+碳丝+复材 1.3 - 赫氏（Hexcel) 美国 原丝+碳丝+复材 1.6 - 台塑 中国台湾 原丝+碳丝+复材 0.88 - 数据来源：公司公告，公司官网，广

36、州赛奥，东方证券研究所 国内企业处于国内企业处于快速快速扩产阶段扩产阶段，中国，中国 2021 年首次超过美国成为全球年首次超过美国成为全球碳纤维碳纤维最大产能国。最大产能国。目前全球十强碳纤维厂家中，包含吉林化纤、中复神鹰以及宝旌三家中国大陆企业。吉林化纤集团（包括吉林化纤、吉林碳谷、国兴碳纤维等）预计在十四五期间完成 20 万吨原丝、6 万吨碳纤维以及 1万吨复合材料的全产业链扩产计划，2022 年新增碳纤维产能 2.7 万吨；中复神鹰在西宁实施 2 万 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分

37、，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 11 吨扩产计划，上海石化也正在建设 1.2 万吨大丝束项目，中简科技 2021 年公布定增 18.67 亿元的1500 吨碳纤维及其制品扩产计划。此外，部分公司也开始着力拓展碳纤维复材产品，光威复材2020 年以来扩建其原有碳梁、预浸料生产线，预计项目建成后具有 1190 万米碳梁和 1460 万平方米预浸料生产能力；吉林化纤则预计到十四五末实现 6.5 万吨复材生产能力。 表 3：国内碳纤维竞争者 公司公司 覆盖环节覆盖环节 碳纤维产能碳纤维产能（万吨）（万吨） 原丝产能（万吨）原丝产能（万吨） 当前产能当前产能 在建在

38、建产能产能 当前产能当前产能 在建在建产能产能 吉林化纤 碳丝+复材 2.5 2.5 - - 吉林碳谷 原丝 - - 4.5 15-20 万吨 宝旌 碳丝 1.05 2.1 - - 新创碳谷 原丝+碳丝+复材 0.6 1.2 - 3.8 上海石化 原丝+碳丝 0.15 1.2 0.375 2.4 光威复材 原丝+碳丝+复材 0.51 1 1.275 - 中复神鹰 原丝+碳丝+复材 1.15 1.4 2.875 - 中简科技 原丝+碳丝+复材 0.125 0.1 0.3125 - 恒神股份 原丝+碳丝+复材 0.55 2 1.375 - 数据来源：公司公告，广州赛奥，东方证券研究所 碳纤维原丝碳

39、纤维原丝产能供给产能供给国产化替代国产化替代大有可为大有可为。按照广州赛奥估计，中国市场目前 6.2 万吨的碳纤维需求已经是全球 11.8 万吨的最大市场，占比高达 52.9%；供给方面，2.2 万吨为进口，也就是国产纤维的自给量在 4 万吨；而从产能角度，中国已经成为全球最大产能国，2021 年产能达 6.3 万吨，占全球比例 30%，从供需占比上看存在的扩产机会，目前国内碳纤维行业投资规模较大但与国际先进水平仍然存在差距。随着国内碳纤维产品质量稳步提升，未来有望与国外竞争对手对抗扩大国产替代比例，并进一步开拓海外市场。目前没有发现国际碳纤维巨头向国内批量出口碳纤维原丝的情况，国际碳纤维产业

40、巨头主要向国内出售碳纤维或碳纤维制品，且发达国家高尖端产品亦限制出口，限制了国内碳纤维行业的发展。碳纤维作为军民两用产品，属性较为敏感，国际巨头很难向国内出口技术门槛较高的碳纤维原丝。2020 年-2021 年，我国吉林化纤集团、上海石化、广东金辉碳纤维材料公司、国泰大成新材料科技产业园等陆陆续续公布了原丝产能扩建计划。 碳纤维碳纤维吨吨投资成本投资成本高昂高昂，碳化环节更为突出碳化环节更为突出。碳纤维生产属于高度集中寡占型市场，其中碳纤维原丝制备具有工艺、技术壁垒，碳纤维产业链上各区间技术要求区别大，前期研发投入高。同时生产线建设时间长、投资额高，根据表 4 碳纤维生产线（不包括原丝）投资额

41、及产能计算，可以得到碳纤维产线万吨投资额平均成本 20 亿元，相比之下，中国巨石二期年产 8 万吨无碱玻璃纤维池窑拉丝生产线项目万吨投资额仅 1.18 亿元。碳纤维产线建成后，通过调整技术参数以实现低成本和大规模工业生产对研发费用及固定成本摊薄效应明显，在资金和成本上均有明显的先发优势。 表 4：碳纤维生产线投资 公司公司 项目名称项目名称 投产时间投产时间 覆盖环节覆盖环节 年产能年产能（万吨）（万吨） 投资额投资额（亿元）（亿元） 万吨投资额万吨投资额（亿元）（亿元） 吉林化纤 15000 吨碳纤维项目 预计 2022 年陆续全部投产 碳丝 1.5 24.4 16.3 1.2 万吨碳纤维复

42、材项目 预计 2022.8 陆续投产 碳丝、复材 1.2 16 13.3 上海石化 2.4 万吨/年原丝、1.2 万吨/年48k 大丝束碳纤维项目 预计 2022 年底建成 0.6 万吨，2024 全部完成 原丝、碳丝 1.2 35 29.2 光威复材 内蒙古光威碳纤维项目 预计一期 4000 吨 2022 年底投产 碳丝 1 21 21 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 12 中复神鹰 西宁年产万吨高性能碳纤维及配套原丝项

43、目 2021 年 9 月建成投产 原丝、碳丝 1 20.58 20.58 西宁年产 14000 吨高性能碳纤维及配套原丝项目 预计 2023 年投产 原丝、碳丝 1.4 28 20 恒神股份 2 万吨/年高性能碳纤维项目 预计 2024 年一期投产 5000 吨 原丝、碳丝 0.5 13.2 26.4 吉林碳谷 4 万吨碳纤维原丝项目 2022 年初已投产 原丝 4 9.64 2.41 15 万吨碳纤维原丝项目 预计 2022.8 一期投产 原丝 15 21.44 1.4 数据来源：公司公告，广州赛奥，东方证券研究所 3、下游：碳纤维工业化应用市场广阔下游：碳纤维工业化应用市场广阔 3.1 风

44、电：大型化趋势下，叶片成碳纤维主要增长动力 风电叶片是接受风资源的关键部位，其设计、材料和工艺决定风机的发电效率。风电叶片是接受风资源的关键部位，其设计、材料和工艺决定风机的发电效率。风机叶片是一个薄壳结构，由大梁、腹板、外蒙皮组成，复合材料在叶片中占比达 90%以上，主要是树脂基玻纤增强复合材料。通常来讲，叶片长度与风机功率成正比，为实现风机功率增加，叶片设计长度不断加长，根据 GWEC 数据，目前直径在 111130m 的叶片占比达 57%，取代 91110m 的叶片。但是较大尺寸的叶片对于材料性能要求更为苛刻，原有的玻纤增强复合材料模量低、密度大，导致其制成的叶片质量重的缺陷逐渐显露，较

45、重的玻纤材料消耗过多能量，发电效率不高从而抬高风电成本。随着风电叶片长度增加，为减轻叶片重量，提高刚度，叶片叶片轻量化技术在风电轻量化技术在风电中中显得愈发显得愈发重要。重要。 图 12：风机叶片结构 数据来源：碳纤维及其复合材料在风电机组全生命周期中的应用（张可可等），东方证券研究所 风电市场需求旺盛，新增装机单机容量持续提升，且风机尺寸不断加大。风电市场需求旺盛，新增装机单机容量持续提升，且风机尺寸不断加大。根据 GWEC 的全球风能报告 2022，全球 2021 年风电装机新增 93.6GW，中美两国陆上风电分别为 30.7GW 和12.7GW，欧洲、拉丁美洲、非洲和中东陆上新增装机增长

46、 19%、27%、120%。同时海上风电实现 21.1GW 的新增并网，为前一年的 3 倍以上，其中中国海上风电增量占全球 80%，成为全球海上风电累计装机最多的国家。为提升发电效率，风机尺寸持续提升，叶片直径屡创新高。为提升发电效率，风机尺寸持续提升，叶片直径屡创新高。根据CWEA，中国目前陆上、海上风电装机单机容量呈现上升趋势， 2021 年新增装机的单机容量已经分别达到 3.1KW、5.6KW，相比 2011年实现翻倍。根据 EWEA，2013-2015年，105、110和111米叶片替代了原来的93米叶片成为行业主流；2016年115米和121米叶片是绝对主力叶型；2018 年，121

47、 米叶片占领了大部分市场，131 米叶片也开始批量生产。 图 13：全球、中国风电累计装机容量（GW） 图 14：中国陆上、海上新增风电装机单机容量(MW) 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 13 数据来源：GWEA，东方证券研究所 数据来源：CWEA，东方证券研究所 在风在风机机大型化大型化趋势趋势下，下，碳纤维是叶片轻量化的最优选择碳纤维是叶片轻量化的最优选择。碳纤维复合材料应用于叶片关键部位，如大梁、蒙皮，减轻叶片重量

48、，使得风机输出功率曲线更为平滑。据统计，GEC 设计的 50m 叶片中占总长度 50%的大梁由碳纤维（CFRP）组成，相比全部由玻璃纤维（GFRP）制造的叶片，大梁厚度减少一半，叶片重量下降 16%；而通过在蒙皮表面运用碳纤维，可以显著减少支撑梁受力和扭矩，抵抗拉力和压力性能显著提升。碳纤维替代玻璃纤维成为风机大型化的必经之路，然而其成本上升却是当前风电企业要面对的不争事实。根据对中国建材叶片的测算，使用碳纤维的叶片比使用玻璃纤维叶片质量下降 27.02%，而成本增加 16.93%。同时在叶片大型化趋势下，碳纤维与玻璃纤维的成本差距逐渐缩小。 表 5：碳纤维与玻璃纤维叶片质量和成本对比 叶片叶

49、片 WEI57-3000G WEI57-3000C2 低扰度低扰度 WEI57-3000C 长度（m） 57 57 57 风轮直径（m） 116 116 116 额定功率（MW） 3 3 3 外壳材料 环氧树脂浸渍无碱玻璃纤维 环氧树脂浸渍无碱玻璃纤维 环氧树脂浸渍无碱玻璃纤维 主梁材料 浸渍玻璃纤维 浸渍玻璃纤维 碳纤维预浸料 材料质量（Kg） 14334 16376 10461 叶片成本（美元） 62389 66706 72951 数据来源：中国建材，北极星风力发电网，东方证券研究所 Vestas 专利到期有望进一步打开碳纤维在风电专利到期有望进一步打开碳纤维在风电中应用空间中应用空间。V

50、estas 是世界十大风机设备供应商之首，唯一具备大丝束碳梁工艺的主机厂，其2002年向各国专利局申请了以碳纤维条带为主要材料的风力涡轮叶片专利包含制造先预制的条带方法和制造风力涡轮机叶片的方法。2015 年Vestas 首次将碳纤维应用于整条风电梁，大幅缩减碳纤维梁帽与玻纤梁帽的成本差异，2018 年风电已经成碳纤维消耗最大的市场。根据国家知识产权局，2022 年 Vestas 碳梁专利保护即将到期，国内风电厂商有望进一步扩大碳纤维在风电叶片中使用规模。 预计到预计到 2025 年风电用碳纤维市场年风电用碳纤维市场规模达规模达 93 亿元亿元。当前陆上、海上风电装机瓦数和叶片直径呈现明显上升

51、趋势，2021 年 2 月中国船舶宣布 10MW 海上风机正式下线， 9 月上海电气发布 102 米海上风电叶片，11月东方电气宣布拥有完全自主知识产权的103米叶片，到2022年3月VESTAS宣称其已经拥有 15MW 叶片长度 115.5 米的海上风机。随着风电叶片长度不断增加，碳纤维对于其减重降本发挥越来越重要作用，我们预计到 2025 年，全球陆上、海上风机碳纤维用量分别 5.3万吨、2.4 万吨，共计产生碳纤维需求 7.7 万吨，按照每吨 12 万元计算，风电碳纤维市场规模达93 亿元。 表 6：风电用碳纤维需求测算 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 202

52、5E 2026E 02004006008001000201020112012201320142015201620172018201920202021全球中国01234562011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021陆上海上 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 14 陆上风电碳纤维需求陆上风电碳纤维需求 陆上风机装机量（万台） 3.40 2.34 2.48 2.14

53、 2.05 1.98 1.91 碳纤维渗透率（%） 9% 10% 13% 17% 20% 23% 25% 使用碳纤维风机台数 3060 2339 3229 3639 4098 4547 4775 叶片重量（吨） 19 21 22 24 26 26 26 单叶片碳纤维重量（吨） 2.83 3.09 3.35 3.63 3.92 3.92 3.92 陆上风机碳纤维用量（吨） 25994 21650 32465 39611 48158 53440 56111 海上风电碳纤维需求海上风电碳纤维需求 海上风机装机量（万台） 0.14 0.38 0.11 0.15 0.14 0.21 0.26 碳纤维渗透

54、率（%） 25% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 使用碳纤维风机台数 352 942 326 527 540 959 1308 叶片重量（吨） 30 30 39 44 50 55 61 单叶片碳纤维重量（吨） 4.53 4.53 5.90 6.65 7.45 8.30 9.20 海上风机碳纤维用量（吨） 4784 12801 5770 10515 12071 23875 36107 风电用碳纤维总需求风电用碳纤维总需求 全球风电用碳纤维总需求（吨） 30779 34451 38235 50127 60229 77315 92218 平均单价（万元/吨） 12 12 12 12

55、12 12 12 风电碳纤维市场规模（亿元） 37 41 46 60 72 93 111 数据来源：公司公告，广州赛奥，东方证券研究所 3.2 其他：下游应用广泛，产业化生产可能性亟待探索 除风电除风电叶片外叶片外，碳纤维还广泛应用于其他工业领域。，碳纤维还广泛应用于其他工业领域。尤其是在要求高温、物理性能稳定的场合，由于碳纤维复合材料具有较高的比强度、比模量，制成品自重小、刚度大，兼具两种优异性能，适用于有迫切轻量化需求的多种工业领域，包括体育休闲、建筑补强、压力容器等。国际主要碳纤维生产企业较早布局碳纤维工业应用，如土耳其的阿克萨于 2006 年就开始研究工业级碳纤维的生产，2012 年与

56、陶氏化学成立合资公司 DowAksa 致力于下游制品研发。 图 15：2021、2025E 全球碳纤维部分领域用量（万吨） 数据来源：广州赛奥，东方证券研究所 体育休闲：体育休闲：碳纤维复合材料应用于钓鱼竿、高尔夫球杆、自行车、球拍、滑雪板等体育器材的高端型号，碳纤维鱼竿比玻璃纤维鱼竿轻 50%、撒杆距远 20%；碳纤维高尔夫球杆比传统球杆轻 10%40%，具有高阻尼特性拉长击球时间。疫情下，远程旅行受阻掀起新的全民运动热潮，在冬奥等赛事带动下攀岩、滑板、帆船、冰球等小众运动的参与人群日益增加；同时户外运动如露营、骑行、滑雪等项目受到热捧。中国国家体育总局发布的数据显示，中00.511.522

57、.5320212025E 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 15 国运动人数增长迅猛，预计 2025 年将达到 5 亿人，根据江苏省体育局，疫情背景下全省体育产业总规模持续增长，体育休闲不断向高端化、大众化方向发展。据广州赛奥，据广州赛奥，2021 年年全球全球碳纤维碳纤维体育休闲市场的需求量体育休闲市场的需求量持续增长至持续增长至 1.85 万万吨吨，同比增同比增加加 20.13%。 表 7：碳纤维在体育休闲领域的应用 产

58、品类型产品类型 应用部位应用部位 特性需求特性需求 钓鱼用品 钓鱼竿、鱼线 重量轻、高强度 高尔夫产品 球杆杆身、杆头、面板 重量轻、高强度 球拍产品 网球拍、羽毛球拍、壁球拍 重量轻、高强度、震动稳定性 海上运动产品 游艇、帆船、巡洋舰、运动划艇、独木舟、帆杆 重量轻、高强度 自行车产品 自行车车架、前叉、自行车轮钢 重量轻、高强度 其他 棒球棍、滑雪板、曲棍球棒、竹剑、乒乓球、台球 重量轻、高强度 数据来源：中科院宁波材料所特种纤维事业部，东方证券研究所 高速列车高速列车：当前轨道交通复合材料结构研制已经取得显著成果，如青岛四方和长客的全碳纤维地铁车体、有轨电车车体、枕梁和四方的转向架。据

59、估计，轨道交通车辆可能是继风电叶片后，先于汽车行业大量使用碳纤维复合材料的工业领域。截至 2020 年，我国动车组已达3.13 万辆车, 运行总里程数和速度均创造世界之最；上海、北京、广东运营城市轨道车辆数量分别为 7071、6779、6593 辆，尤其是当前我国正在研发的超高速 4000km/h 的真空磁悬浮列车，对于碳纤维的工业化使用需求迫切。碳纤维在高速列车领域大有可为，2018 年，江苏恒神与中车长客合作试制全碳纤维符合材料地铁车体；2022 年上海石化与中国中车合作生产的碳纤维列车车头罩应用于广州地铁18号线“湾区蓝”高速列车，最高时速可达160公里。 表 8：轨道交通、汽车复合材料

60、结构技术特点比较 商用飞机商用飞机 轨道交通轨道交通 量产汽车量产汽车 轻量化要求 高 中 中 成本可接受度 高 中 低 批量 小 中 大 材料性能与工艺稳定性要求 高 高 高 材料性能要求 高 中 低 疲劳寿命要求 寿命尽可能长 寿命尽可能长 定期退出使用 碳纤维种类 航空级 工业级 工业级（更低价格） 工艺 热压罐及液体成型 传统工艺为主，其他创新工艺 高效的创新工艺 数据来源：轨道交通复合材料产业化之路六论国产碳纤维产业化之路（沈真），东方证券研究所 汽车：汽车：碳纤维材料可通过优化汽车结构实现汽车零部件轻量化，在汽车上的应用包括汽车车身、制动器衬片、燃料贮罐、座椅加热垫、传动轴、轮毂等

61、。宝马公司是碳纤维使用的先驱，2009 年宝马与 SGL 成立合资公司以创新工艺提升碳纤维生产效率，从而使得碳纤维能够适用于大批量生产的车型，随后碳纤维应用于宝马 i3、i8 车型的车身设计，2014 年宝马 7 系采用碳纤维材质成功减重 230kg。在汽车电动化趋势下，以现有的电池能量密度车身轻量化势在必行，2021 年宝马发布 iX 纯电动 SUV 使用 Carbon Cage 碳纤维架构，比之前发布的Carbon Core 在电动化方向更进一步。根据广州赛奥，根据广州赛奥，全国碳纤维汽车市场全国碳纤维汽车市场 2021 年的需求年的需求量为量为 1600 吨，占比吨，占比 2.6%，同比

62、增长，同比增长 33.33%。 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 16 表 9：各类汽车材料轻量化成本对比 材料种类材料种类 减重率（减重率（%） 工艺难度工艺难度 材料成本（元材料成本（元/kg） 回收率回收率 应用情况应用情况 高强度钢 15-25 低 50-60 高 中短期内使用 铝合金 40-50 较低 20-50 最高 大量推广 镁合金 55-60 高 85 高 限于零部件 钛合金 40-50 高 100 低 国内

63、仍较少 玻璃纤维复合材料 25-35 低 12 低 逐步推广 碳纤维复合材料 55-60 最高 120-200 较低 逐步推广 数据来源：碳纤维复合材料在汽车轻量化中的应用（杨桂英等），东方证券研究所 新型建材新型建材：碳纤维对于建筑加固具有高强高效、耐腐蚀、不增加结构尺寸等优点，目前全球处于第五期地震活跃期, 对建筑物包括楼房、桥墩、隧道、机场、高速公路重要路段和军事设施的加固需求量有望增加。2018 年帝人宣布其开发高性能碳纤维与木板集成的先进纤维增强木材 AFRW，弯曲强度比木材高 2-4 倍，比一般集成材料的刚性高 2 倍, 设计自由度高，有利于建材的轻量化，提高建筑物的耐震性和空间利

64、用率。 压力容器压力容器：压力容器的增长点主要在氢气瓶领域。根据广州赛奥，2021 年全国的气瓶碳纤维用量大约为 3000 吨，占比 4.8%，同比增长 50%，其中储氢气瓶用量约为 1900 吨。氢能因其零排放特点被认为是汽车的终极能源，氢能利用完整链条中安全可靠的储氢技术是决定氢能广泛应用的关键因素，其中车载储氢具有成本低、能耗小等优点, 是应用最广泛的储氢方式。按照国产聚丙烯腈基大丝束碳纤维发展现状与分析，预计到 2030 年, 全球燃料电池汽车将达 300-400 万台，车载储氢气瓶成本 75% 以上主要为碳纤维复合材料，相应的碳纤维需求量为 18 万吨。据广州赛奥，2022 年中国将

65、至少新增 1 万辆氢能源车，氢燃料电池汽车预计总量能到使用到 2500 吨以上。2022 年年 3 月，发改委发布氢能产业发展中长期规月，发改委发布氢能产业发展中长期规划（划（2021-2035 年）指出年）指出 2025 年氢气燃料电池车保有量达年氢气燃料电池车保有量达 5 万辆，万辆， 21 年现存保有量仅年现存保有量仅0.9 万辆，万辆，广东赛奥判断，广东赛奥判断，未来碳纤维气瓶市场在未来碳纤维气瓶市场在 3-4 年有望成长为万吨级别的市场。年有望成长为万吨级别的市场。 图 16：碳纤维复合材料储氢气瓶示意图 图 17：单晶拉制炉中的碳基复合材料热场部件 数据来源：碳纤维缠绕复合材料储氢

66、气瓶的研制与应用进展（杨文刚等），东方证券研究所 数据来源：金博股份招股说明书，东方证券研究所 热场系统：热场系统：以碳纤维为增强体的先进碳基复合材料开始广泛应用于单晶拉制炉、多晶铸锭炉热场系统。光伏发电通过利用半导体界面的光生伏特效应而将光能直接转变为电能，其产业链上游主要由光伏电池相关原材料组成，由硅料经单晶拉制炉、多晶铸锭炉热场系统处理形成硅棒和硅锭进而形成硅片。在这个过程中，单晶拉制炉、多晶铸锭炉热场系统是非常关键的设备，先进碳基复合材料（以碳纤维为增强体、以碳或碳化硅等为基体、以化学气相沉积 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最

67、后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 17 或浸渍等工艺形成的复合材料）较传统石墨材料性价比、安全性更高，近年来被广泛用于光伏、半导体等领域。据国际能源署（据国际能源署（IEA）预测）预测 2030 年全球光伏累计装机量有望达到年全球光伏累计装机量有望达到1721GW，基于智研数据，中国基于智研数据，中国 2025 年年碳碳热场市场碳碳热场市场总需求达总需求达 1.02 万吨万吨。 4、公司、公司：受益受益成本成本+技术优势技术优势，原丝产品加速放量原丝产品加速放量 4.1 公司化纤转型具备技术优势，大丝束国产替代势在

68、必行 立足小丝束立足小丝束打破国外垄断，打破国外垄断，开拓工业级大丝束碳纤维原丝。开拓工业级大丝束碳纤维原丝。公司成立于 2008 年，在原奇峰化纤 20 年腈纶制备基础上进行研发、摸索，创造性发明 DMAC 为溶剂的湿法两步法原丝生产技术与工艺， 打破国际碳纤维巨头在原丝生产技术上的垄断情况。 2008 年产品碳化后就可达到 T300 标准。公司设立之初，专注于攻关小丝束碳纤维原丝，成功实现 1K、3K、6K 等小丝束产品，碳化后可达 T400 标准；随后继续研发 12K/S 中小丝束，在 2016、2017 年逐步实现产业化稳定生产，碳化后达 T700 水平。2016 年以来，公司在小丝束

69、技术基础上研发大丝束碳纤维原丝，2018年实现 24K、25K 规模化生产，2019 年实现 48K 规模化生产，产品碳化后可达 T400 水平。 受益腈纶制备经验，吉林碳谷原丝制造技术具有受益腈纶制备经验，吉林碳谷原丝制造技术具有研发研发优势。优势。由于腈纶与大丝束碳纤维原丝生产工艺相似性较高，也是由丙烯腈制备，具有腈纶生产经验对于大丝束研发具有重要作用。借鉴海外企业发展历程，日本东丽、 帝人东邦、 三菱丽阳均曾为纤维制造商，拥有生产腈纶纤维的经验；三菱丽阳、土耳其阿克萨 1962 年、1971 年起开始生产腈纶丝，随后分别在 1983 年、2008 年进入碳纤维生产领域，卓尔泰克成功利用腈

70、纶装置制造原丝，西班牙蒙特纤维也在其腈纶厂基础上开始 80-480K 原丝的生产。公司基于其腈纶生产技术，具有丰富的腈纶生产经验和完善的体系，形成三元水相悬浮聚合工艺与 DMAC 两步法生产聚合物，具备技术研发先发优势。 两步法两步法+湿法强强联合，带来大丝束生产湿法强强联合，带来大丝束生产技术技术突破。突破。公司独创的三元水相悬浮聚合工艺与 DMAC 两步法，经过水相悬浮聚合，原液和聚合产量大，相比其他厂商采用的限制纺丝产量的一步法具备产量优势。由于湿法成型的纤维纤度变化小、纤维残留溶剂少，更容易控制原丝质量；同时水相体系内部热量把控均衡，聚合物分子量偏差小，提高纺丝纤度均一性，可发挥两步法

71、独特优势。经过多年工艺调整，公司在技术层面解决聚合釜易结疤问题，减少聚合引发体系内金属离子含量，提高原丝碳化强度，聚合物产品质量稳定提升。公司创造性发明的公司创造性发明的 DMAC 两步法两步法原液和聚合产量原液和聚合产量大，通过两步法与湿法工艺结合，产品大，通过两步法与湿法工艺结合，产品质量稳定产量高质量稳定产量高、溶剂成本低、溶剂成本低，尤其适合大丝束生产，尤其适合大丝束生产。 表 10：碳纤维原丝生产工艺 工艺工艺 两步法两步法 一步法一步法 特点 工艺相对复杂， 水相沉淀聚合得到 PAN 固体粉末后粉碎、 烘干等之后再进行溶解产生原液。 溶剂介质既能溶解单体又能溶解聚合体，聚合纺丝一条

72、线。 工艺 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 18 优点 可以获得高分子量 PAN，溶解得到的原液可用于纺丝的范围广，提高原液聚合物分子量和浓度上限，聚合物纯度高、质量稳定 均相溶液聚合工艺， 流程较短， 工序较少， 操作性强， 可控性好， 利于获得高质量的 PAN 原丝。 溶剂 DMSO、 DMF、 DMAC DMSO、ZnCl2、DMF、NaSCN 主要厂商 三菱丽阳、陶氏、吉林碳谷 东丽、东邦、赫氏、光威复材、中简科技

73、 数据来源：公司公告，东方证券研究所 纺速不断提升，单线产能提升明显纺速不断提升，单线产能提升明显。湿法纺丝是聚合物溶液经过喷丝板上的喷丝孔挤出细流，直接进入凝固浴形成丝条的纺丝方法，其技术以腈纶生产为基础，在工程化方法方面具有突出优势，纤维纤度变化小、凝固成型稳定、残留溶剂少、原丝质量可控，是目前应用范围最广的纺丝方法。湿法纺丝成本低，单锭线密度高，可实现工业化生产，尤其适用于大丝束。其相较于干喷湿纺存在纺速问题，目前东丽干喷湿纺的纺速最高可达 480m/min。吉林碳谷吉林碳谷逐年突破湿法纺丝技术的逐年突破湿法纺丝技术的纺速问题，纺速纺速问题，纺速已经已经从从 55m/min 提升至提升至

74、 100m/min，从从而而可可在现有生产线基础上生产更多碳纤维在现有生产线基础上生产更多碳纤维原丝原丝，单位产线产能提高，单位产线产能提高 81.82%。 表 11：碳纤维原丝纺丝技术 湿法纺丝湿法纺丝 干喷湿纺干喷湿纺 方法 聚合物纺丝溶液经喷丝板上的喷丝孔挤出细流，直接进入凝固浴形成丝条 聚合物纺丝溶液经喷丝板上的喷丝孔挤出细流，先经过空气层，后进入凝固浴形成丝条 优点 以腈纶技术为基础，技术较为成熟，易于工程化放大。纤维纤度变化小，凝固成型稳定，纤维的残留溶剂少，容易控制原丝质量 快速，纤维表面光滑，能够实现高品质原丝的细纤度化和均质化，有效提高纤维的生产效率和降低制造成本 领域 应用

75、范围最广 高性能碳纤维最好方法之一 主要厂商 三菱丽阳、帝人东邦、赫氏、土耳其阿萨克、吉林碳谷 东丽（T700/T1000）、三菱丽阳、赫氏、中复神鹰、中简科技 数据来源：PAN 基碳纤维原丝纺丝技术及其发展现状（张婧等），东方证券研究所 图 18：2018-2020 年公司碳纤维原丝大丝束基础纺速 数据来源：公司公告，东方证券研究所 一级品一级品满筒率显著提升满筒率显著提升，产品质量稳定，产品质量稳定议价能力提升议价能力提升。公司 2019 年中期完成大丝束系列产品定型，产品质量性能稳步提高。2018-2020年，公司产品一级品满筒率逐步提升，从 82.23%提升至93.15%，显著减少毛丝

76、问题，议价能力增强，大丝束产品平均价格从 2018 年的 2.15 万元提升至020406080100120201820192020基础纺织速度（米/分） 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 19 2021H1 的 2.65 万元。公司大丝束碳纤维原丝销售量占比也维持高位，2020 年占原丝销售量比例75.34%，实现以大丝束碳纤维原丝为主、中小丝束原丝共同发展的产品结构。 图 19：2018-2020 年公司满筒一级品率（%

77、） 数据来源：公司公告，东方证券研究所 加速进口替代进程，力争成为全球知名碳纤维原丝供应商。加速进口替代进程，力争成为全球知名碳纤维原丝供应商。公司产品布局包括，1）加速进口替代：成立课题组计划五年内实现全产品线碳化后T700的大规模稳定生产，部分产品突破T1000，在高端领域实现进口替代；2）丰富大丝束产品：力争未来五年实现 35K、50K、75K、100K、480K 等系列产品稳定大规模生产，成为全球知名大丝束碳纤维原丝供应商；3）适度下游延伸：基于碳纤维原丝优势，对碳纤维及其复合材料、轻量化材料持续攻关，扩大碳纤维应用领域。目前公司在研项目包括，35K、50K 产业化项目，干喷湿法制备

78、T700 碳纤维原丝关键技术，大丝束T700 产业化项目以及 75K、100K、480K 产品产业化项目。 4.2 规模效应成本摊薄优势显著，产能扩张产线加速建设 公司成本结构稳定，规模效应对大丝束费用摊薄明显。公司成本结构稳定，规模效应对大丝束费用摊薄明显。2018-2020 年公司直接材料占比稳定在60%，其中丙烯腈为其最为主要的原材料，原丝对其价格敏感度高。鉴于吉林碳谷此前丙烯腈贸易路径优势，在原材料成本具有更大空间。丙烯腈价格对公司成本有较大影响，尤其是 21年受原油价格上涨以及运输成本上升影响原材料成本提高，从而影响公司业绩。随着国内东方盛虹、利华益等公司丙烯腈产能提高，未来原料成本

79、有望进一步降低。公司制造费用和能源成本基本保持在 17%左右。相比碳化步骤费用占比 50%、65%的中复神鹰、光威复材，吉林碳谷对能源价格的敏感度较低，原丝生产成本较为稳定。同时，随着大丝束销量持续攀升，丝束增加带来单线产能增加，从而摊薄成本，2020 年以来 24K 以上的大丝束单位成本显著降低。 图 20：2018-2020 年公司原丝成本构成变化（万元/吨） 图 21：2018-2021H1 公司各类型原丝单位成本（万元/吨） 76%78%80%82%84%86%88%90%92%94%201820192020满筒一级品率 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间

80、有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 20 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 具备自主设计生产工艺能力，具备自主设计生产工艺能力，设备国产化进程加速设备国产化进程加速。据公司招股书，吉林碳谷目前采用自主研发的三元水相悬浮聚合两步法生产，工艺路径为公司根据生产技术自主设计并购买相关设备，不存在关键零件需要依赖国外设备的情况，当前进口设备主要源于商业效率考量。目前部分进口的专业设备适用于自身工艺路径，与设备供应商合作设计，因此实现相关设备国产化替代较为可行。

81、为提升国产化率，公司为提升国产化率，公司凭借凭借 10 年生产经验，年生产经验，在每年大修期间进行设备国产化改造在每年大修期间进行设备国产化改造，预计到，预计到 2024年实现纺丝线、喷丝板、收丝机、聚合釜的国产化。年实现纺丝线、喷丝板、收丝机、聚合釜的国产化。 表 12：公司进口设备国产化计划 设备设备 国产化计划国产化计划 聚合釜 已与生产厂家交流，计划 2024 年实施国产化 收丝机 已与国内厂家交流，公司已掌握结合运行情况及技术，拟与厂家共同研发国产收丝机，计划 2024 年实现国产化 喷丝板 目前已经在试验国产喷丝板，后续根据实验情况，计划 2023 年实施国产化 纺丝线（凝固浴、水

82、洗、烘干） 目前在计划年产 4 万吨碳纤维原丝项目的后续 3 条纺丝线已与国内厂商谈判，准备于 2021 年开始实施全线国产化 数据来源：公司公告，东方证券研究所 原丝市场份额持续攀升原丝市场份额持续攀升，背靠吉林、精功二系背靠吉林、精功二系下游客户打开下游客户打开。自吉林碳谷 2011 年投产年产 5000吨碳纤维原丝项目，经过 10 年发展，公司原丝产能达 4.5 万吨，主要客户包括吉林化纤集团控股及关联企业、宝武集团相关企业。随着公司碳纤维原丝生产能力提升，作为第一大客户的精功系占公司销售额占比从 2019 年的 77%下降至 2020 年的 48%，到 2021 年第一大客户占比下降至

83、38%；2020 年公司多维度开拓下游客户，新增风电行业客户宏发新材，2021 年与恒神股份签25K 大丝束年度采购合同，同时向江苏恒神、宏发纵横销售 3K 小丝束。 吉林市吉林市规划助力规划助力，产线建设加速，预计到产线建设加速，预计到 2025 年形成超年形成超 20 万吨原丝产能万吨原丝产能。2021 年以来，吉林化纤集团（包括吉林化纤、吉林碳谷、国兴碳纤维等）在吉林市政府支持下，开启吉林市 20万吨碳纤维全产业链项目。预计到十四五末，吉林化纤集团将形成 33 万吨原丝、10 万吨碳纤维、6.5万吨复材生产能力，碳纤维板块产值达 400亿元。其中吉林碳谷15万吨碳纤维原丝项目，作为全产业

84、链基础项目，预计分三期建设大丝束原丝产线 12 条，投资额 21.44 亿元。该项目于 2021 年4 月 28 日正式启动，目前已一期竣工。2022 年年初，吉林碳谷“4 万吨原丝项目”的所有生产线已经陆续建成投产，投产后预计有 4.5 万吨产能，预计预计到到 2025 年原丝产能达年原丝产能达 20-25 万万吨吨，成为全，成为全球最大碳纤维原丝生产基地球最大碳纤维原丝生产基地，为吉林碳纤维全产业链发展提供可靠支撑为吉林碳纤维全产业链发展提供可靠支撑。 原丝产品绑定吉林、宝旌需求，下游原丝产品绑定吉林、宝旌需求，下游需求可期需求可期。伴随吉林市碳纤维全产业链布局完善，吉林化纤集团碳纤维及复

85、材项目稳步推进，上市公司吉林化纤的全资子公司吉林凯美克 2021 年筹建年产0500010000150002000025000300002018201920202020H2单位直接材料成本单位直接人工成本单位制造费用成本单位动力能源成本024681012小丝束（1/3/6K）中小丝束（12K/S）大丝束（24/25/48/50K）2018201920202021H1 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 21 600 吨小丝束碳

86、纤维生产线并于 2022Q1 实现销售，持股 49%股份的吉林宝旌具备年产 8000 吨碳纤维生产能力，2021 年 9 月定增募投 1.2 万吨复材拉挤板项目。根据公司披露，吉林化纤参股的吉林宝旌及全资子公司未来建成的 1K、3K 生产线均使用吉林碳谷原丝。此外，集团下属国兴碳纤维在建 4 条碳化线预计 2022 年上半年全部投产，预计 2022 年吉林化纤集团碳纤维总体产能近 5 万吨。吉林碳谷吉林碳谷与与吉林化纤集团吉林化纤集团旗下其他公司旗下其他公司碳纤维需求形成绑定关系碳纤维需求形成绑定关系，碳纤维原丝下游需，碳纤维原丝下游需求求释放释放可期可期。 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建

87、议 盈利预测 我们对公司 2022-2024 年盈利预测做如下假设： 1) 公司 2224 年收入的增长主要来源于碳纤维原丝产品。受益风电叶片大型化+下游应用领域持续拓展，碳纤维市场需求旺盛，公司有望通过低成本高质量的稳定规模化生产扩张，产能有序释放，原丝销售快速放大，我们预计在 22-24 年碳纤维原丝营收增速达到46.0%/64.5%/38.0%。 2) 公司是我国碳纤维原丝生产龙头，我们预计 22-24 年原丝销售价格相较 21 年略降，同时随着丙烯腈产能增加，预计 22 年单吨成本相比 21 年有所下降，23-24 年单吨成本与 22 年一致，因此公司碳纤维原丝 22-24 年毛利率相

88、较 21 年有所提升，处于 45%-50%。带量试制品、碳纤维业务毛利率有望稳定在 21 年相同水平，分别为 26.7%、33.3%。由于碳纤维原丝业务扩张迅速，22-24年公司综合毛利率相较 21年有所增加为 46.4%、46.4%和 46.0%。 3) 公司 2224 年管理费用率为（含研发）3.55%、2.44%、1.98%，销售费用率为 0.51%、0.41%、0.36%。管理费用率（含研发）相比 21年有所下降，主要由于营收持续高速增长，相对而言费用的增长要慢于营收。相较于 21 年，2224 年销售费用率整体有一定下降。 盈利预测核心假设 2020A 2021A 2022E 202

89、3E 2024E 碳纤维原丝碳纤维原丝 销售收入（百万元） 582.0 1,120.1 1,635.9 2,691.2 3,714.6 增长率 95.2% 92.5% 46.0% 64.5% 38.0% 毛利率 35.4% 41.4% 47.3% 47.1% 46.5% 带量试制品带量试制品 销售收入（百万元） 1.0 21.5 23.6 26.0 28.6 增长率 -91.3% 2116.2% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 -3.2% 26.7% 26.7% 26.7% 26.7% 碳纤维碳纤维 销售收入（百万元） 8.5 59.1 71.0 85.1 102.2 增长率 59

90、2.4% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率 24.7% 33.3% 33.3% 33.3% 33.3% 丙烯腈贸易丙烯腈贸易 销售收入（百万元） 509.5 - - - - 增长率 -31.8% - - - - 毛利率 1.1% - - - - 其他业务其他业务 销售收入（百万元） 1.4 8.7 9.6 10.5 11.6 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 22 增长率 -78.0% 531.0% 10.0% 1

91、0.0% 10.0% 毛利率 15.0% 32.5% 32.5% 32.5% 32.5% 合计合计 1,102.4 1,209.5 1,740.1 2,812.9 3,857.0 增长率 3.7% 9.7% 43.9% 61.7% 37.1% 综合毛利率 19.4% 40.7% 46.4% 46.4% 46.0% 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 投资建议 根据吉林碳谷的主营业务结构，我们主要选择了与碳纤维及原丝生产、风电产业链、原材料相关公司：光威复材、中简科技、五洲新春、中航高科、恒润股份作为可比公司。我们预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.92、3.25、4.50

92、 元。参考 2022 年可比公司调整后平均估值 35 倍，对应目标价 67.20 元，首次给予“增持”评级。 表 13：吉林碳谷可比上市公司估值表 公司公司 代码代码 最新价格最新价格(元元) 每股收益（元）每股收益（元） 市盈率市盈率 2022/6/27 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 光威复材 300699 57.10 1.49 1.88 2.37 2.87 38.38 30.31 24.09 19.87 中航高科 600862 28.36 0.42 0.56 0.75 0.99 66.81 50.26 37.66 28.72

93、 恒润股份 603985 29.66 1.00 0.99 1.48 1.92 29.59 30.00 19.98 15.47 五洲新春 603667 17.35 0.38 0.70 0.97 1.28 46.17 24.92 17.96 13.51 中简科技 300777 48.11 0.46 1.10 1.55 1.93 105.07 43.90 31.09 24.87 调整后平均 50.45 34.74 25.06 20.07 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 风险提示风险提示 碳纤维供应扩张加速或下游需求碳纤维供应扩张加速或下游需求走弱走弱，产品供过于求价格，产品供过于求价格不及不及市

94、场市场预期：预期：公司产品价格维持高位，受益于上游碳纤维产线扩张资金、时间成本高，如果市场碳纤维产能扩张速度过快，或影响产品市场价格；若下游风电成本仍然较高，碳纤维需求走弱，产品价格或不达市场预期； 大丝束产品研发不及市场预期大丝束产品研发不及市场预期：公司大丝束碳纤维原丝产品打破国外垄断，若更大规格产品研发进展低于市场预期，或影响公司营收利润； 原材料价格波动原材料价格波动风险风险：公司主要原材料丙烯腈受到其产业链供需因素影响，如果丙烯腈供不应求，价格上涨则可能提升公司成本，影响业绩使其不及市场预期。 假设条件变化影响测算结果假设条件变化影响测算结果：文中测算基于设定的前提假设基础之上，存在

95、假设条件发生变化导致结果产生偏差的风险。 表 14：丙烯腈价格敏感性测试 丙烯腈价格变化幅度/% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 丙烯腈价格/万元/吨 0.92 0.98 1.04 1.09 1.15 1.21 1.27 1.32 1.38 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 23 2022E 公司归母净利润/百万元 710 686 661 637 613 589 565 540 51

96、6 2023E 公司归母净利润/百万元 1196 1155 1115 1075 1035 995 955 915 875 2024E 公司归母净利润/百万元 1660 1604 1547 1491 1435 1379 1323 1267 1211 数据来源：东方证券研究所 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 24 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 20

97、23E 2024E 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 164 248 390 1,013 2,114 营业收入营业收入 1,102 1,209 1,740 2,813 3,857 应收票据、账款及款项融资 7 31 44 72 98 营业成本 888 717 933 1,507 2,083 预付账款 13 57 82 133 182 营业税金及附加 3 5 7 11 15 存货 204 218 283 457 632 销售费用 5 7 9 11 14 其他 63 25 25 25 25 管理费用及研发费用 14 56 62 69 76

98、 流动资产合计流动资产合计 452 578 825 1,699 3,051 财务费用 67 73 32 29 20 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 (12) 1 1 2 2 固定资产 1,003 1,219 1,492 1,879 2,299 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 31 192 559 779 888 投资净收益 1 0 0 0 0 无形资产 122 119 112 106 99 其他 2 13 13 13 13 其他 72 209 117 116 116 营业利润营业利润 140 364 709 1,198 1,660 非流动资产合计非流动资产

99、合计 1,228 1,740 2,280 2,880 3,402 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计资产总计 1,680 2,318 3,105 4,579 6,453 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 528 261 261 261 261 利润总额利润总额 140 364 709 1,198 1,660 应付票据及应付账款 418 469 610 986 1,362 所得税 1 49 96 162 225 其他 221 158 189 253 314 净利润净利润 139 315 613 1,035 1,435 流动负债合计流动负债合计 1,167 888 1,060 1,4

100、99 1,938 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 60 530 530 530 530 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 139 315 613 1,035 1,435 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.44 0.99 1.92 3.25 4.50 其他 64 45 47 47 47 非流动负债合计非流动负债合计 124 575 577 577 577 主要财务比率主要财务比率 负债合计负债合计 1,291 1,463 1,637 2,076 2,515 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力成长能

101、力 实收资本（或股本） 294 319 319 319 319 营业收入 3.7% 9.7% 43.9% 61.7% 37.1% 资本公积 150 276 276 276 276 营业利润 565.0% 160.4% 94.8% 68.9% 38.6% 留存收益 (55) 260 873 1,908 3,343 归属于母公司净利润 563.4% 126.1% 94.8% 68.9% 38.6% 其他 0 0 0 0 0 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 389 854 1,467 2,503 3,938 毛利率 19.4% 40.7% 46.4% 46.4% 46.0% 负债和股东权

102、益总计负债和股东权益总计 1,680 2,318 3,105 4,579 6,453 净利率 12.6% 26.0% 35.2% 36.8% 37.2% ROE 55.5% 50.6% 52.8% 52.2% 44.6% 现金流量表 ROIC 23.9% 27.0% 32.1% 37.5% 35.8% 单位单位:百万元百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 139 315 613 1,035 1,435 资产负债率 76.9% 63.1% 52.7% 45.3% 39.0% 折旧摊销 57 81 108 140 179 净负债率 141.4

103、% 69.2% 30.5% 0.0% 0.0% 财务费用 67 73 32 29 20 流动比率 0.39 0.65 0.78 1.13 1.57 投资损失 (1) 0 0 0 0 速动比率 0.21 0.40 0.51 0.83 1.25 营运资金变动 (203) 25 68 185 186 营运能力营运能力 其它 92 (324) 93 2 2 应收账款周转率 72.8 573.1 1,061.2 1,111.3 1,040.2 经营活动现金流经营活动现金流 151 169 914 1,390 1,822 存货周转率 5.8 3.4 3.7 4.0 3.8 资本支出 (229) (449)

104、 (739) (739) (701) 总资产周转率 0.7 0.6 0.6 0.7 0.7 长期投资 0 0 0 0 0 每股指标（元）每股指标（元） 其他 168 10 0 0 0 每股收益 0.44 0.99 1.92 3.25 4.50 投资活动现金流投资活动现金流 (61) (439) (739) (739) (701) 每股经营现金流 0.52 0.53 2.87 4.36 5.72 债权融资 (119) 375 0 0 0 每股净资产 1.22 2.68 4.61 7.85 12.36 股权融资 158 151 0 0 0 估值比率估值比率 其他 (101) (202) (32)

105、(29) (20) 市盈率 148.7 65.8 33.8 20.0 14.4 筹资活动现金流筹资活动现金流 (62) 324 (32) (29) (20) 市净率 53.3 24.2 14.1 8.3 5.3 汇率变动影响 (1) (0) - 0 - 0 - 0 EV/EBITDA 80.8 41.2 25.1 15.6 11.5 现金净增加额现金净增加额 27 53 143 622 1,101 EV/EBIT 103.1 48.8 28.7 17.4 12.7 资料来源：东方证券研究所 吉林碳谷首次报告 碳纤维原丝龙头，精准卡位产能放量打开广阔空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他

106、重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 25 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准； 公司投资评级的量

107、化标准公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级

108、等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报

109、告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告” ）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）制作及发布。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出

110、版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的

111、收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 HeadertTable_Address 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 电话： 021-63325888 传真： 021-63326786 网址：