星源材质-干法龙头扩产提速湿法隔膜持续放量-220627（28页）.pdf

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1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 星源材质 300568.SZ 公司研究 | 首次报告 干法隔膜稳居干法隔膜稳居头部头部，技术优势明显。，技术优势明显。公司依靠干法隔膜起家， 2021 年干法隔膜销量为4 亿平米，市场份额超20%，连续多年稳居TOP2。干法隔膜技术研究起步较早，优势明显，自主研发干法单拉技术，是最早打破国外技术垄断的企业。公司干法设备独立设计自主研发， 2020 年率先将 12 到 14um 的干法产品批量用于 EV 领域并已完成 10um 突破，在保障电池安全性的同

2、时，不断实现厚度突破。全球储能市场迎来快速发展，储能领域有望拉动干法隔膜需求，公司未来有望充分受益。 行业头部趋势加强，供需紧平衡延续。行业头部趋势加强，供需紧平衡延续。由于隔膜行业进入壁垒较高，头部集中度逐渐加强，公司作为行业龙头竞争地位较为稳固。新能源汽车市场发展迅速，锂离子隔膜需求量快速提升，2025 年需求量预计达 318 亿平，但是相比国内巨头产能迅速扩张，海外厂商扩张速度较慢，行业未来几年将处于供给紧张状态。 湿法隔膜研发投入加大，业务占比逐步提升。湿法隔膜研发投入加大，业务占比逐步提升。公司 2017 年在湿法市场的份额仅占2.7%，随着湿法生产线不断建设和投产，湿法工艺研发项目

3、的不断增加，在湿法市场的份额不断增加，近年来逐渐崭露头角，竞争地位不断强化。2021 年，湿法隔膜销量占公司总销量比重达 66%，公司重心从干法隔膜转向湿法隔膜，未来将成为公司主要盈利来源。 客户结构逐步优化，积极布局海外市场。客户结构逐步优化，积极布局海外市场。2021 年，第一大客户的营收占比下降至 21.15%，客户销售额占比分散明显，客户结构明显改进。海外高端客户的隔膜产品售价相比国内客户更高，公司产品已批量供应 LG、三星 SDI、日本村田、 SAFT 等一线厂商，并与多家大型锂电企业建立了合作关系。2020 年公司宣布建立瑞典工厂，牵手欧洲电池企业 Northvolt，瞄准欧洲市场

4、扩张产能；2021 年公司与 LG 签订长期供货协议，不断增强国际市场的竞争优势。 我们预测公司 2022-2024 年每股收益分别为 0.63、1.11、1.34 元，结合主流锂电产业链可比公司估值水平，给予公司 2022 年 61 倍 PE，公司合理总市值 442.8 亿，对应公司整体目标价 38.33 元，首次给予买入评级。 风险提示风险提示 下游锂电池需求不及预期；动力电池技术路线变革；上游原材料价格波动无法向下传导；产能投放不及预期；行业竞争加剧导致产品价格下降等。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 967 1,861 3,136 5,4

5、22 6,691 同比增长(%) 61.2% 92.5% 68.5% 72.9% 23.4% 营业利润(百万元) 101 331 853 1,518 1,825 同比增长(%) 61.4% 229.2% 157.2% 78.1% 20.2% 归属母公司净利润(百万元) 121 283 726 1,286 1,544 同比增长(%) -11.0% 133.5% 156.6% 77.2% 20.0% 每股收益（元） 0.10 0.24 0.63 1.11 1.34 毛利率(%) 34.6% 37.8% 40.3% 40.7% 40.4% 净利率(%) 12.5% 15.2% 23.1% 23.7%

6、 23.1% 净资产收益率(%) 4.5% 7.8% 15.6% 22.6% 21.7% 市盈率 293.8 125.8 49.0 27.7 23.1 市净率 12.1 8.3 7.0 5.6 4.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年06月27日） 29.43 元 目标价格 38.33 元 52 周最高价/最低价 40.77/16.53 元 总股本/流通 A 股（万股） 115,515/102,136 A 股市值（百万元） 33,996 国家/地区 中国 行业 新能源汽车产业链 报告