科前生物-非强免猪用疫苗龙头卓越产品力奠定高成长-220606（34页）.pdf

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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 06 月 06 日 科前生物科前生物（688526.SH） 非强免非强免猪用疫苗猪用疫苗龙头，龙头，卓越产品力奠定高成长卓越产品力奠定高成长 公司为我国非强制免疫兽用生物制品龙头。公司为我国非强制免疫兽用生物制品龙头。公司成立于 2001 年，为猪用非强免苗龙头，20172020 年连续在非强免疫猪用生物制品市占率排名第一。收入呈现快速增长趋势，2021 年公司营收同增 30.8%至 11.03 亿元（其中猪用疫苗营收占比 95.8%），归母净利润同增 27.5%至 5.71 亿元。盈利能力领先行

2、业， 2021 年毛利率/归母净利率 79.8%/50.3%。2022Q1 下游养殖行业深度亏损需求疲软，导致公司营收同降 36.5%至 2.03 亿元，归母净利润同降 46.3%至 9077 万元。 兽用疫苗行业：兽用疫苗行业：行业较快增长行业较快增长，非强免疫苗机遇广阔，非强免疫苗机遇广阔，近期近期猪价上涨提供有猪价上涨提供有力催化力催化。养殖行业规模化趋势以及行业防疫意识强化支撑动保行业持续增长，2020 年我国动保市场销售额 621 亿元，其中兽用生物制品市场销售额同增 30.6%至 177 亿元，由于进入壁垒相对较高，2020 兽用生药 CR10 达52.1%，集中度较高。从产品类型

3、看，非强免生药占比稳步提升，具备研发、生产、销售多重优势行业龙头更具成长性。近期猪价稳步上行，动保产品需求有望逐步改善，根据以往周期业绩表现，我们认为景气相对高位阶段非强免品种需求弹性或高于强免品种。 背靠华中农大，研发实力奠定背靠华中农大，研发实力奠定产品产品竞争力竞争力，多个产品市占率行业第一，多个产品市占率行业第一。公司背靠华中农大，董事长陈焕春先生以及多位高管团队成员任职与华中农大，专业背景行业经验深厚，产学研合作充分。研发团队持续扩容，截至 2021年末研发人员 284 人，其中博士及硕士研究生分别达到 19 及 133 人。坚实研发实习背景下，公司猪伪狂犬病疫苗、猪胃肠炎腹泻二联疫

4、苗等产品市占率排名第一，且产品综合解决方案完善。 直销直销+经销并行，规模场客户经销并行，规模场客户占比提升支撑持续高成长占比提升支撑持续高成长。公司通过直销+经销模式扩大覆盖范围，近年直销模式收入占比持续提升，2021 年达到53.7%，与牧原股份、温氏股份等养殖企业建立长期稳定合作关系，且通过专业营销服务团队提供全面技术服务，强化客户粘性。顺应养殖业规模化发展趋势，公司规模场客户占比提升有效支撑公司业绩持续高成长。 投资建议：投资建议：公司为国内非强制免疫兽用生物制品龙头，产品矩阵丰富，猪伪狂犬病疫苗等核心产品市占率领先。研发与产品力卓越，有望充分受益于养殖业规模化发展与行业非强免生药需求

5、提升。我们预计公司 2022-2024 年实现归母净利润 6.41/8.31/9.87 亿元， 同增 12.4%/29.5%/18.8%， 对应 EPS 1.23/1.38/1.79 元。 我们认为公司合理目标市值 160 亿元， 对应目标价 34.48元，对应 2022 年 25 倍 PE，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示风险提示： 养殖行业反转不及预期； 单品推广不及预期； 动物疫情爆发风险。 财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 843 1,103 1,319 1,657 1,928 增长率 yoy（%） 66.1 30

6、.8 19.6 25.6 16.4 归母净利润（百万元） 448 571 641 831 987 增长率 yoy（%） 84.6 27.5 12.4 29.5 18.8 EPS 最新摊薄（元/股） 0.96 1.23 1.38 1.79 2.12 净资产收益率（%） 16.5 18.1 16.9 18.0 17.6 P/E（倍） 22.8 17.9 15.9 12.3 10.4 P/B（倍） 3.8 3.2 2.7 2.2 1.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 6 月 2 日收盘价 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 动物保健 6 月 2 日收盘价(元