敏华控股-“敏”行不怠风“华”正茂-220602（36页）.pdf

《敏华控股-“敏”行不怠风“华”正茂-220602（36页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《敏华控股-“敏”行不怠风“华”正茂-220602（36页）.pdf（36页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级：评级：买入买入（首次首次） 市场价格：市场价格：7.74（HKD） 分析师：郭美鑫分析师：郭美鑫 执业证书编号：执业证书编号： S0740520090002 Email： 联系人：张舒怡联系人：张舒怡 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股) 3,929 流通股本(百万股) 3,929 市价(港币) 7.74 市值(百万港币) 30,407 流通市值(百万人民币) 30,407 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 FY2021 FY2022

2、FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入（百万港元） 16,434 21,497 24,814 28,851 33,276 增长率 yoy% 35.3% 30.8% 15.4% 16.3% 15.3% 净利润（百万港元） 1,925 2,247 2,708 3,209 3,770 增长率 yoy% 17.5% 16.8% 20.5% 18.5% 17.5% 每股收益（港元） 0.49 0.57 0.69 0.82 0.96 每股现金流量 0.49 - 0.77 0.86 1.04 净资产收益率 22.1% 20.0% 20.7% 20.0% 19.3% P/E 15.8 13.

3、5 11.2 9.5 8.1 P/B 2.8 2.6 2.1 1.7 1.4 备注：股价数据截至 2022 年 6 月 1 日收盘。 报告摘要报告摘要 复盘成长：复盘成长：深耕功能沙发领域深耕功能沙发领域三十三十载载，完成完成从代工从代工到品牌到品牌的的蜕变蜕变。1992 年公司以出口代工功能沙发业务起家，经历 2012 年以前的外销主导期、2012-2019 年的产业链整合和内销放量期，成功从以外销 ODM 为主的代工龙头，转变为内销 OBM 主导的功能沙发品牌龙头。经历内销渠道的快速扩张，FY19-22 年公司收入和利润 CAGR 分别达 24.1%和 18.1%，FY22 公司营收 21

4、4.97 亿港元（+30.8%） ，利润 22.47 亿港元（+16.8%） ，内外销营收占比分别为 63.1%和 36.9%。公司以功能沙发为核心，延伸覆盖床具等关联产品，FY22 沙发和床类等其他产品营收占比分别为 68.0%和 26.1%。 再看行业再看行业：从从 1 到到 10 后后，聚焦精耕细作下的品类下沉和渗透率提升聚焦精耕细作下的品类下沉和渗透率提升。1）国内）国内：爆发：爆发期后，单品期后，单品渗透率渗透率步入稳健步入稳健提升提升窗口窗口，龙头形成龙头形成品牌品牌壁垒的壁垒的成长成长赛道赛道。当前国内功能沙发渗透率已达 6.2%（欧睿国际数据） ，我们认为在供给端及需求端双重驱

5、动下，国内功能沙发市场仍有望稳健扩容，根据我们测算，2025 年国内功能沙发市场规模将达149 亿元（2022-2025 年 CAGR 为 11.5%） 。竞争要素和市场格局上竞争要素和市场格局上，产品本身的“功能”属性使得赛道具备一定生产壁垒和更优的品牌成长土壤。其中，基于导入期的持续耕耘&爆发期迅速的渠道和价格带下沉，敏华率先占领消费者心智，2021 年敏华市占率 64.4%，居绝对龙头地位。2）海外海外：龙头供应链及产能运营优势凸显：龙头供应链及产能运营优势凸显，长期看，长期看份份额集中额集中、短期看、短期看盈利改善盈利改善。经历贸易摩擦和疫情反复后龙头供应链及产能运营优势凸显，看好订单

6、份额集中逻辑长期演绎；短期看，海运、关税等盈利压制因素有望缓和，催化外销盈利修复。 ROE 视角探究公司核心竞争力：领先同业的视角探究公司核心竞争力：领先同业的 ROE 背后，是背后，是产业链产业链垂直整合和品牌塑垂直整合和品牌塑造造铸就铸就的的护城河护城河。敏华 ROE 长期保持在 20%以上，持续领先行业，通过杜邦分析，其高盈利能力主要来源于优异的销售净利率和较高的资产周转率，反映了公司深厚的品牌和制造壁垒：1）功能沙发领导者，品牌形象深入人心功能沙发领导者，品牌形象深入人心。公司持续投入二十年、在产品导入期与赛道共成长，凭借优秀的营销打法，铸就“芝华仕”国民品牌，连续四年全球功能沙发销量