【公司研究】香飘飘-果汁茶势能崛起香飘飘蓄势待发-20200205[29页].pdf

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1、香飘飘（603711） 证券研究报告公司研究饮料制造 1 / 29 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 果汁茶果汁茶势能势能崛起崛起，香飘飘，香飘飘蓄势待发蓄势待发 买入（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 3,251 4,368 5,205 6,067 同比（%） 23.1% 34.4% 19.2% 16.6% 归母净利润（百万元） 315 396 486 582 同比（%） 17.5% 25.8% 22.6% 19.8% 每股收益（元/股） 0.75 0.95

2、1.16 1.39 P/E（倍） 28.77 22.87 18.65 15.56 投投资要点资要点 杯装奶茶第一品牌，忆往昔开辟奶茶市场发力即饮版图，杯装奶茶第一品牌，忆往昔开辟奶茶市场发力即饮版图，看今朝产能扩看今朝产能扩 张股权激励护航成长张股权激励护航成长。2005 年公司上市后将杯装奶茶与香飘飘品牌划 上等号，目前市占率超 60%龙头地位稳固；17-19 年陆续推出兰芳园、 “Meco”等即饮品牌。18 年底公司发布股权激励计划，并于 19 年 4 月 发行可转债扩容液体奶茶产能， 公司目前产品矩阵丰富， 未来蓄能待发。 果汁茶供需双向发力，果汁茶供需双向发力，未来未来规模规模将将冲击

3、冲击 20 亿亿。1）观观行业，行业，2014 年后 消费者对于健康重视程度提高， 茶饮料行业由量价齐升粗放增长转向结 构升级，17 年我国茶饮人均消费量远低于日港美等地区，增长空间广 阔；同时参考瑞幸咖啡入局，带动即饮咖啡市场未来每年将保持 20%增 长，大厂纷纷进入做大市场，现制茶饮的风靡同样将带动即饮茶饮料扩 容，香飘飘推出“Meco 果汁茶”半年销量即破 2 亿。2）思爆款，思爆款，复盘 统一阿萨姆、 小茗同学等单品的爆款之路我们发现保持敏锐的市场嗅觉 是前提，而需求端需求端细化消费场景，保持营销能力则是关键；供给端供给端渠道 建设龙头企业更为占优。反观“Meco”果汁茶，需求端需求端

4、抢占细分品类 标签，聚焦社交属性切入高频次消费场景，自 19Q3 以来公司加大费用 投放（单季同比+51%） ，未来线上线下结合仍可长期保持出众的营销能 力；供给端供给端渠道网络完善，通过增厚利润+返利形式保障果汁茶渠道利 润高于冲泡产品约 5%，冰柜资源问题解决后产品有望进一步放量。3） 看空间，看空间，预计 21 年成都产线投产公司设计产能将达约 73 万吨，测算得 21 年理想状态果汁茶年产量有望超 6500 万标箱， 果汁茶规模稳定在 15 亿，将冲击 20 亿以上规模；同时参考 18 年数据测算得果汁茶满产情况 下，规模效应可提升毛利率 4.11pct，由 23.37%增长至 27.

5、48%，考虑未 来产品放量果汁茶毛利率有望对标冲泡产品达到 40%的水平，弹性显 著。 “升级”“升级”+“下沉”驱动冲泡产品稳定增长“下沉”驱动冲泡产品稳定增长。1）价稳：价稳：公司采取推出新 品、更换包装等方式推动产品升级，以此抵抗由于消费习惯改变和产品 老化带来的业绩下滑，并推动价格保持每年约 1-3%的小幅提升。2）量量 增：增：渠道下沉有望带动销量提升，区域发展不平衡带来增长机会，预计 未来三年将保持 CAGR 约 5-7%增长。综合来看预计未来冲泡类产品将 保持 5-10%增速稳定增长。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：公司冲泡类产品龙头地位稳固，未来果汁茶放量 带动业绩增

6、长，冲泡+即饮双轮驱动可期；同时公司经营效率领先，盈 利能力随规模效应显现长期有望进入改善通道。我们预计 19-21 年公司 营业收入同比+34.4%/19.2%/16.6%；归母净利 4.0/4.9/5.8 亿元，同比 +25.8%/22.6%/19.8%，对应 EPS 分别为 0.95/1.16/1.39 元，当前股价对 应 19-21 年 PE 分别为 23/19/16X，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：风险提示： 老品销量大幅下滑、 果汁茶放量不及预期、 食品安全风险等。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 21.65 一年最低/最高价 19.50/38.40