金蝶国际-加速云原生转型大企业和小微市场驱动增长-220526（26页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告 | | 20222022年年0505月月2626日日增持增持金蝶国际（金蝶国际（00268.HK00268.HK）加速云原生转型，大加速云原生转型，大企业企业和小微市场驱动增长和小微市场驱动增长核心观点核心观点公司研究公司研究海外公司海外公司深度报告深度报告互联网互联网SaaSSaaS证券分析师：谢琦证券分析师：谢琦021-S0980520080008基础数据投资评级增持(维持)合理估值18.40 - 19.70 港元收盘价14.12总市值/流通市值47734/47734 百万港元52 周最高价/最低价32.15/11.82

2、 港元近 3 个月日均成交额234.20 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告金蝶国际（00268.HK）-云服务维持高增长，亏损缩窄 2022-03-20金蝶国际-00268.HK-Q2 财报点评： 云增长符合预期， 研发投入加大 2021-08-20金蝶国际-00268.HK-财报点评：布局更加完整，订阅为未来重点 2021-03-29金蝶国际-00268.HK-财报点评：下半年各项业务将加速恢复2020-08-24金蝶国际-00268.HK-财报点评：SaaS 龙头：时间的朋友 2020-07-15从从传统的传统的ERPERP服务商服务商到到全面转型云原

3、生。全面转型云原生。2021年，金蝶实现营收约41.7 亿元，同比增长约24.4%，其中云服务收入占比66%。自2015年以来，公司收入持续稳定增长，主要由云服务驱动，尤其是大客户业务（云苍穹&云星瀚）和小微企业云业务增长迅速。 由于云苍穹投入加大， 近两年毛利率有所下滑，研发费用率有所上升，2020 及2021年出现亏损。SaaSSaaS 行业行业市场潜力大，国产市占率有望持续提升市场潜力大，国产市占率有望持续提升。国内SaaS 市场维持高速发展。据艾瑞咨询，2020 年中国企业级SaaS 市场规模达538 亿元，未来三年还将维持34%的复合增速。尽管海外ERP 厂商具有先发优势，在全球市场

4、份额更高，但国内厂商在国内市场更有优势。而海外厂商在亚太地区的收入呈现增速下滑甚至停滞趋势，印证国产厂商市场份额的提升。云星空云星空：目前金蝶收入最高的云产品目前金蝶收入最高的云产品，运营利润率超过运营利润率超过20%20%。2021年实现收入约14.18 亿元，占公司整体收入的34%；其中云订阅ARR同比增长60.3%，增速仍然维持高位。2021 年运营利润率超过20%，续费率达98.6%，财务指标非常健康。预计2022-2024年收入分别为17.02/19.57/22.50 亿元，同比增速分别20%/15%/15%。云苍穹及星瀚引领大企业市场拓展云苍穹及星瀚引领大企业市场拓展。 云苍穹实现

5、了企业级SaaS 和PaaS的系统性整合。2021 年总订单金额约 7 亿元，同比增加 49.9%；实现收入 3.85亿元，同比增加103%，其中 PaaS 收入占比36%。大型标杆项目持续落地，星瀚HR 将在2022 年推出， 面向大型企业产品组合不断丰富。 预计2022-2024年收入分别为7.76/13.96/21.50 亿元，同比增速分别为102%/80%/54%。小微企业云增长迅速，持续挖掘长尾市场。小微企业云增长迅速，持续挖掘长尾市场。小微企业云服务市场潜力巨大。工信部提出到2022 年底， 推动10万家中小企业业务“上云”。 2021 年金蝶小微云服务收入5.28 亿元， 整体续

6、费率约85%。 预计2022-2024 年小微企业云收入分别为8.45/12.67/18.37 亿元，同比增速分别为60%/50%/45%。盈利预测与盈利预测与投资建议投资建议：公司云业务的成长潜力仍大。考虑到疫情对宏观经济及企业信息化开支的影响，我们小幅下调盈利预测，预计 2022-2024年归母净利润为-3.11/-2.87/-2.04 亿元（原为-3.05/-0.83/2.19 亿元）。结合绝对估值及相对估值，给予目标价 18.4-19.7 港币，较原目标价下调 3%-6%，相对当前股价空间为 31%-40%。维持“增持”评级。风险提示：风险提示：宏观经济疲弱的风险；疫情反复的风险；竞争