【公司研究】通化东宝-糖尿病用药领域龙头开启新篇章苦难后“王者归来”-20200526[44页].pdf

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1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 05 月 26 日 通化东宝通化东宝（600867.SH） 糖尿病用药领域龙头开启新篇章，苦难后糖尿病用药领域龙头开启新篇章，苦难后“王者归来王者归来” 国产胰岛素龙头，调整后再出发。国产胰岛素龙头，调整后再出发。公司是国产重组人胰岛素的先行者，率先 打破国际垄断，多年位居国产胰岛素企业市占率第一位。2009-2019 年利润 端实现 CAGR27.1%， 业绩表现非常优秀； 2018-2019 年渠道库存调整完成、 管理层实现更新换代，三代胰岛素上市，公司将开启发展新篇章。 糖尿病用药前景广阔，国内胰岛素市场潜在规模近糖尿病用药前景广阔，国内胰

2、岛素市场潜在规模近 700 亿元。亿元。据 IDF，糖 尿病是全球面临的严峻问题，影响 4.63 亿人；我国是世界上糖尿病患者最 多的国家，2020 年达 1.298 亿人，18 岁及以上成人糖尿病患病率已高达 12.8%；我国糖尿病存量市场已达 696 亿元，胰岛素存量市场规模 266 亿 元；我们测算，2030 年中国胰岛素市场规模将达 683 亿元，龙头企业通化 东宝 2019 年胰岛素收入 22.14 亿元，发展空间充足。 甘精胰岛素上市有望成为公司发展拐点。甘精胰岛素上市有望成为公司发展拐点。 公司 2019 年 12 月 12 日公告甘精 胰岛素获批，进入二代+三代胰岛素双轮驱动时

3、代，改变了此前仅靠二代胰 岛素竞争市场的不利局面。国内甘精胰岛素 2018 年存量规模超 50 亿元， 目前仅有 4 个厂家，竞争格局较好，原研赛诺菲外退出糖尿病与心血管药品 领域研发可能成为国产厂家机会。公司有望利用产能优势、多年的胰岛素推 广和终端覆盖优势，将甘精打造成 10 亿级别单品，促进业绩加速增长。 五大优势助力公司抢占市场。五大优势助力公司抢占市场。公司在胰岛素领域经营超过 20 年，4 吨原料 +1.56 亿支产能行业领先；自建千人专业销售团队深挖基层市场，县级医院 覆盖率 80%以上；自建“你的医生”慢病服务平台及独家优势糖尿病医疗器 械，创造医生、患者、公司之间深度粘性。

4、研发进入密集收获期，潜能不断释放。研发进入密集收获期，潜能不断释放。公司在糖尿病用药领域通过仿创结合 的模式布局了三代胰岛素（甘精、门冬、赖脯、地特），四代胰岛素（BC 超速效和餐食组合），GLP-1、OAD 等产品组合，2020-2023 年将是密集收 获期。未来糖尿病药物领域将变成比拼综合产品线、研发实力和推广能力的 战场，通化东宝有望凭借前期优秀布局，在突围战中占据领先位置。 胰岛素带量议价试点短期影响有限。胰岛素带量议价试点短期影响有限。2020 年 1 月武汉胰岛素带量议价目前 仅为城市级别的试点，方案较为温和，考虑到胰岛素产品的特殊性和目前供 给现状，短期内不会对胰岛素行业造成较大

5、冲击；长期看，新型胰岛素的不 断推出可以使企业缓冲潜在带量采购冲击的影响。 盈利预测与投资评级。盈利预测与投资评级。预计 2020-2022 年归母净利润分别为 9.4，11.3 和 14.2 亿元，增速分别为 15.6%，20.7%和 25.3%，实现 EPS 0.46/0.56/0.70 元，当前股价对应 2020-2022 年 PE 33/27/22X。我们认为，公司是国产胰 岛素行业龙头，甘精胰岛素上市后产品线将明显改善，打破之前只有二代产 品的不利局面，后续三代、四代胰岛素，GLP-1、口服降糖药将近 2-3 年进 入收入期和可见期，增长动力十足。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提

6、示：风险提示：胰岛素价格受政策影响降低；甘精胰岛素推广不及预期；市场竞 争加剧；大股东质押风险。 财务指标财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,693 2,777 3,302 3,739 4,290 增长率 yoy（%） 5.8 3.1 18.9 13.2 14.7 归母净利润（百万元） 839 811 937 1,132 1,418 增长率 yoy（%） 0.2 -3.3 15.6 20.7 25.3 EPS 最新摊薄（元/股） 0.41 0.40 0.46 0.56 0.70 净资产收益率（%） 17.7 16.2 16.9 18.1