【公司研究】泰和新材--芳纶产能扩张奠定核心地位集团整体上市提升竞争力-20200210[26页].pdf

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1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 化工 2020 年 02 月 10 日 泰和新材 (002254) 芳纶产能扩张奠定核心地位，集团整体上市提升竞争 力 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： 氨纶、芳纶双线发展， “双基地”助力产能扩张。公司专业从事氨纶、芳纶纤维研发生产，实际控制 人为烟台市国资委。当前具有氨纶产能 7.5 万吨/年，间位芳纶产能 7000 吨/年，对位芳纶产能 1500 吨/年。自 2016 年业绩触底以来，尽管氨纶景气低迷，但随着芳纶景气度的持续提升，公司业绩持续 改善。2019 年前三季度归母净利润 1.51

2、 亿元，同比增长 6.9%。公司积极应对行业变化，在烟台新 厂区和宁夏实施“双基地”战略，未来将形成氨纶产能 9 万吨/年、对位芳纶产能 1.2 万吨/年、间位 芳纶产能 1.2 万吨/年。 间位芳纶防护市场增量可观，对位芳纶进口替代需求迫切。目前间位芳纶全球消费量约 2.7 万吨，国 内约 5-6 千吨，主要用于绝缘、阻燃防护、高温过滤等领域。间位芳纶已开始应用于军用个体防护服， 根据测算现役军人战训服需求量有望达到 7200 吨。再加上各行业阻燃、耐高温等特种防护市场，未 来增量可观。对位芳纶全球消费量约 8 万吨，国内消费量约 1 万吨，主要用于安全防护、车用摩擦材 料、光纤保护增强等领

3、域。对位芳纶生产工艺壁垒高，美国杜邦和日本帝人占据全球约 70%份额，国 内 80%以上依赖进口。 由于对位芳纶在国防军工等领域具有重要应用， 而全球贸易环境不确定性增强， 敏感性应用领域易受海外牵制，使得对位芳纶国产化替代需求愈发迫切。公司是全球第二大间位芳纶 企业，国内第一大对位芳纶企业，未来产能持续扩张，有望巩固先发优势，把握国产替代机遇。 氨纶行业静待底部回升，公司低成本差异化扩张有望走出低谷。氨纶行业由于产能过剩，2011 年以 来景气整体呈下行趋势。2019 年全行业 80%以上企业亏损。叠加安全环保压力不断增大，小企业生 存愈发困难，落后产能开始淘汰退出，2016 年至今已陆续退

4、出约 7 万多吨产能。未来头部企业掌握 扩产主动权，行业集中度进一步提升，随着库存逐步去化、下游需求回暖，氨纶行业有望走出低迷， 景气逐步回升。 公司是国内第一家实现氨纶工业化生产的企业， 当前氨纶业务处于历史底部拖累业绩， 公司在宁夏建立第二基地，依托宁夏地区价格较低的生产要素实施低成本扩张，同时产品结构向产业 化产品进阶，未来有望逐步走出低谷。 重大资产重组助力集团整体上市，进一步提升综合竞争力。上市公司拟通过发行股份方式吸收合并控 股股东泰和集团，并收购下游芳纶纸关联企业民士达。本次重大资产重组，一方面通过吸收合并的方 式，公司治理结构将更为扁平化，有利于提高管理和运营效率；另一方面，民

5、士达并入上市公司，有 利于减少关联交易，并且上市公司主营业务将向下游芳纶纸延伸，高性能芳纶纤维产业链更加完善， 进一步提升综合竞争力。 投资建议：2020 年开始公司在烟台新厂区和宁夏双基地建设的芳纶、氨纶新装置产能将陆续释放， 对位芳纶业务把握进口替代机遇，助力军工装备发展，氨纶新旧动能转换，提升差异化产品结构，有 望逐渐走出低谷。预计 2019-21 年归母净利润 2.02、3.16、4.19 亿元，暂不考虑资产重组影响，对 应 EPS 0.33、0.52、0.69 元，PE 37X、24X、18X。若考虑 2020 年资产重组完成后总股本为 6.50 亿股，加 5 亿配套融资，2020-

6、21 年备考归母净利润 3.41、4.48 亿元，对应 PE 25X、19X。首次覆 盖，给予“增持”评级。 风险提示：芳纶行业景气下行，新建项目进度低于预期，原料价格大幅波动 市场数据： 2020 年 02 月 07 日 收盘价（元） 12.28 一年内最高/最低（元） 13.2/10.03 市净率 3.3 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 7501 上证指数/深证成指 2875.96/10611.55 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2019 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 3.73 资产负债率% 37.71 总股本/流通 A 股 （百万）