泰格医药-临床CRO龙头安全边际已现四轮驱动增长-220518（42页）（42页）.pdf

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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2022 年 05 月 18 日 强烈推荐强烈推荐-A（首次）（首次） 安全边际已现安全边际已现，四轮驱动，四轮驱动开启增长新篇开启增长新篇 消费品/医药生物 目标估值：NA 当前股价：85.31 元 本文本文从数据端出发从数据端出发，分析泰格医药当前时点的投资价值以及长期发展动力分析泰格医药当前时点的投资价值以及长期发展动力。 十八载风雨成就国内临床十八载风雨成就国内临床 CRO 龙头，高安全边际已现龙头，高安全边际已现。招商医药团队对在中国申报的临床项目进行了全面的梳理分析，以从数据端更好地复盘行业变革及公司的成长历程。 2015

2、年之前：年之前：国内创新药尚为青涩、仿制药审批出现乱象国内创新药尚为青涩、仿制药审批出现乱象（多为小规模的 BE+验证性临床，审评项目积压），公司公司加快加快 MNC 合作合作建立建立并通过并购进行能力补全和市场拓展，并通过并购进行能力补全和市场拓展，估值随能力跃迁逐步提升估值随能力跃迁逐步提升（扣非 PE 从 70 x 左右一路飙升至 200 x 以上）。 2015-2019 年：破而后立，乘势而上年：破而后立，乘势而上。 2014 年年减缓外资药审批导致进口项目减少减缓外资药审批导致进口项目减少，而，而 2015-2016 年一年一系列强硬政策出台拉高临床标准系列强硬政策出台拉高临床标准，

3、行业进入短暂调整期行业进入短暂调整期（中国临床申报项目同比-14%）。公司通过发展可离岸外包的数统业务实现业绩平稳过渡（2016 年收入增长放缓但仍同比+23%）； 2017 年“年“722”事件影响逐渐消退，叠加中国加入”事件影响逐渐消退，叠加中国加入 ICH 利好，利好，各类药企临床项目以更合规、专业的姿态重新步入增长轨道。各类药企临床项目以更合规、专业的姿态重新步入增长轨道。我们将药企分为海外 MNC、海外非 MNC、内资传统药企和内资Biotech，并整理了各类企业在华临床申报数量，其中海外 MNC从 2016 年 118 项2019 年 181 项、CAGR15%，海外非 MNC从

4、2016 年 36 项2019 年 114 项、CAGR47%，内资传统药企从 2016 年 537 项2019 年 1745 项、CAGR48%；内资Biotech 2016 年 101 项2019 年 337 项，CAGR49%。公司自公司自2017 年起业绩增长提速年起业绩增长提速（2016-2019 收入收入 CAGR34%，国内客国内客户业务户业务 CAGR47%），扣非扣非 PE（LYR）在在 100 上下波动。上下波动。 2020-2021 年：本土海外双开花，驱动业绩高增年：本土海外双开花，驱动业绩高增。新冠疫情波动下，MNC 增长势头不减（2021 年在华临床申报 256 项

5、，其中 169 项为MRCT），内资 Biotech 临床项目迎来突破（2020-2021CAGR41%、I 期项目居多）。公司国际布局收获满满（继方达 H 股上市后，子公司 Dream CIS2020 年在韩国上市，同年公司完成“A+H”资本布局），在临床申报高景气下 2021 年收入同比+63%。 我们认为公司中短期业绩增长仍具确定性我们认为公司中短期业绩增长仍具确定性，当前时点，当前时点处于估值历史低处于估值历史低点、点、具备安全边际具备安全边际。其中业绩确定性来自于：其中业绩确定性来自于：充足在手订单充足在手订单（2021年新签订单 96.5 亿元，年底在手未执行订单 114 亿元、是

6、当年收入的 2.19 倍） ；早期项目增长迅速、持续推进早期项目增长迅速、持续推进（2021 年 I 期 231 项、+54%） ；MNC 项目项目作为公司增长基石作为公司增长基石景气度依旧景气度依旧；份额份额提升提升（2021 年泰格医药境内及 MRCT 临床项目数量占在中国申报的临床项目总数的 13%，较 2019 年提升 4%，仍有较大提升空间） 。 借鉴海外龙头经验，四轮驱动促长期发展借鉴海外龙头经验，四轮驱动促长期发展。 临床临床 CRO 集中化集中化+专业化专业化+全球化是未来趋势全球化是未来趋势。临床 CRO 具备体量大（2019 年全球 406 亿美元，占全球 CRO 市场规模