计算机行业深度复盘系列（一）：计算机历史行情回顾计算机何时会有超额收益-220516（31页）.pdf

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1、刘玉萍刘玉萍S1090518120002计算机何时会有超额收益计算机何时会有超额收益深度复盘深度复盘系列（一）：系列（一）：计算机计算机历史历史行情回顾行情回顾招商证券招商证券 计算机计算机2022年年5月月16日日证券研究报告证券研究报告| 行业行业深度报告深度报告信息技术信息技术 | 计算机计算机报告日期：报告日期：20222022年年5 5月月1616日日2要点概览从历史行情复盘看计算机何时会有超额收益。从历史行情复盘看计算机何时会有超额收益。我们通过对2005年至今计算机行情的深度复盘，总结出计算机的两类超额收益投资机会：1）技术变革驱动型：行情持续时间较长，受益公司较多，如2013-

2、2015年的移动互联网、2018-2020年的云计算，新技术驱动业务领域的需求/供给以及商业模式的变化，带来估值波动和业绩波动，领头公司持续产业兑现，超额收益显著。2）细分景气度驱动型：行情往往集中在某个细分领域，相关公司短期内涨幅可观，如2009年的金融机具、2016年的安防、2018年的医疗IT等，常由政策驱动，政策出台/预期形成/订单释放阶段的收益一般超过业绩兑现期。计算机具备抗经济周期属性？计算机具备抗经济周期属性？计算机是服务各行业的工具产业，大多数时候摆脱不了经济周期，但当技术变革/政策带来的商业模式创新/强成长性会驱动板块/个股的逆经济周期行情，另一缘由在于，当经济有较大下行压力

3、时，市场常常对流动性宽松预期较强，而计算机板块的成长属性对流动性预期敏感。行情多是估值驱动还是盈利驱动？行情多是估值驱动还是盈利驱动？计算机的历史行情呈现“牛市拔估值，熊市看业绩”的特点，整体而言行情估值驱动的比例越来越高，尤其技术变革驱动的大行情估值提升占主导因素。资本市场见证着我国资本市场见证着我国计算机企业商业模式的成长变迁和产业技术发展路径。计算机企业商业模式的成长变迁和产业技术发展路径。计算机是一个用数据解决问题，用信息消除不确定性的产业，始终围绕着数据、信息，赋能各行业效率提升。A股计算机前十大市值公司的更替反映出硬件型、解决方案型、应用软件产品型、平台型公司的轮番成长，也愈加清晰

4、地描绘出产业云计算-大数据-人工智能的技术发展路线。经营性净现金流和人效两个指标的重要性。经营性净现金流和人效两个指标的重要性。相比净利润，经营性净现金流能够更早、更真实地反映企业实际的业务运营发展情况，并且反映出商业模式带来的营运资本结构的变化，我们提出的P/OCF有些情况下更真实稳定，可作为P/E的一种补充估值方式。计算机主要的生产资料是人，我们提出“计算机企业的人效成长曲线”，结合企业员工数量和人均毛利的变化，可对企业所处发展阶段及净利润趋势有更好的把握：黄金成长期的企业人效大概率提升的，人效的拐点一般预示高速成长期的结束；产品力强/技术壁垒深厚的公司在度过黄金成长期之后，往往能够在“扩

5、张-收获”/技术更迭中实现人效的波动上升。投资建议：投资建议：当前从技术变革角度，建议重点关注云计算SaaS和智能驾驶；从细分景气度的角度，建议重点关注数字经济明确的落地方向工业互联网和数字政府，以及内生需求景气度高的金融IT和电网IT。风险提示：风险提示：产业技术创新不达预期；企业自身技术迭代落后及人才流失风险；新冠疫情反复带来的不确定性。zWaXjZmXkZjZiUvWlX7NcM7NtRnNtRmOiNrRrMlOmNpQ6MmMvMNZrMvNwMpMxP3p 计算机历史行情复盘计算机历史行情复盘相对收益复盘：不同技术发展阶段的行情演绎相对收益复盘：不同技术发展阶段的行情演绎绝对收益复

6、盘：和经济周期、流动性的关系绝对收益复盘：和经济周期、流动性的关系p 两类不同的投资机会两类不同的投资机会p 看个股的两个重要维度看个股的两个重要维度p 当前所处阶段及投资机会当前所处阶段及投资机会4-20.0-15.0-10.0-5.0-5.010.015.020.040.042.044.046.048.050.052.054.056.058.060.02005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112007-012007-032007-052007-072007-0920