白酒行业复盘与展望：上升趋势、成长阶段、未来前景分析-220514（39页）.pdf

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1、 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年年 05 月月 14 日日 行业行业研究研究 评级：推荐评级：推荐(维持维持) 研究所 证券分析师： 薛玉虎 S0350521110005 证券分析师： 刘洁铭 S0350521110006 证券分析师： 宋英男 S0350522040002 联系人 ： 王尧 S0350121120031 船至中流船至中流，换挡，换挡前行前行 白酒行业复盘与展望白酒行业复盘与展望 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 食品饮料 0.8% -8.9% -20.1% 沪深 300 -3.7% -13.3% -20.1% 相关报告

2、 投资要点：投资要点： 1、白酒行业自、白酒行业自 2016 年迎来新一轮复苏，年迎来新一轮复苏，一直处于稳定的上升趋势一直处于稳定的上升趋势中。中。2013 年白酒行业进入深度调整期，根本原因在于行业发展的泡沫化， 直接诱因是政策的调整和打压； 限制三公和反腐带来高端消费的断崖式下降， 传统的营销模式逐渐失效， 行业进入痛苦的去库存过程。随着消费需求的结构转向商务和大众消费，行业去库存基本完成，进入供需弱平衡阶段，2015 年行业筑底企稳，2016 年迎来新一轮复苏并延续至今。与上一轮“黄金十年”相比，新的成长阶段共有“强分化” 、 “价格驱动” 、 “头部集中” 和 “基础更牢” 四个显著

3、特征。 2、本轮本轮趋势趋势并非行业的全面好转，而是高端和次高端价位的结构性并非行业的全面好转，而是高端和次高端价位的结构性机会，机会，分化分化明明显，其中显，其中 2016-2020 年是行业的第一成长阶段年是行业的第一成长阶段，以高以高端酒端酒的的量价齐升为主要标志量价齐升为主要标志。 高端酒率先复苏， 实现高弹性增长的核心原因在于：经济发展带动消费升级，消费动能逐步释放；行业进入加库存周期， 放大景气度； 低基数上的弹性增长。 （1） 从发展背景看，近 5-6 年消费动能的释放实际上享受了过去 10 年经济增长积累的红利， 这为消费升级打下坚实基础， 升级趋势一旦开始就很难逆转。（2）从

4、发展节奏看，2015 年春节高端酒终端需求率先复苏，行业趋势转好；2016 年春节行业再次迎来旺销，头部企业信心逐步复苏，现金流和预收款先于收入和利润转好；2016 年下半年飞天茅台批价进入快速上行通道，普五、国窖批价跟随上涨，打开行业的价格天花板。2017 年，高端酒经营端的改善反映到报表，自 2017 年开始高端酒保持量价齐升，驱动收入高增，盈利能力显著提升。 （3）从股价表现看， 稳健的业绩增长、 确定性的趋势是支撑白酒板块持续上涨的核心动力， 上市酒企 2016-2020 年利润复合增速达到 23.0%； 除 2018 年外， 2016-2020 年板块业绩和估值戴维斯双击， 其中高端

5、酒累计涨幅超 8 倍，前四年涨幅市场居首。 3、 行业自行业自 2020 年开始已逐渐从第一成长阶段向第二成长阶段转型，年开始已逐渐从第一成长阶段向第二成长阶段转型，300-800 元次高端价格带受益消费升级进入趋势性高增，本轮次高元次高端价格带受益消费升级进入趋势性高增，本轮次高端的发展类似于上一轮（端的发展类似于上一轮（2002-2015 年）年）100 元左右商务消费价格元左右商务消费价格的崛起，是行业最主流价格带的向上升级。的崛起，是行业最主流价格带的向上升级。一线高端名酒自 2020 年起收入增速逐步由弹性高增回归稳健增长，最主要的原因在于高端酒自 2016 年以来连续保持高增， 收

6、入、 业绩、 量价都已到了高基数， -0.2610-0.1871-0.1132-0.03930.03460.108521/5 21/6 21/7 21/8 21/9 21/1021/1121/12 22/2 22/3 22/4 22/5食品饮料沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 在需求平稳增加的情况下， 增速回归稳健是正常现象， 但业绩降速并不代表需求端受损，预计未来高端酒仍将以 10%-20%的增速扩容。当前价位升级依然是驱动行业增长的核心逻辑，经过长期蓄力叠加龙头酒企的主动培育和成熟运作，次高端进入“阶梯式”加速升级增长的阶段。 但本轮次高端发展的持续性更强， 即使