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1、 国投证券宏观专题报告 证券研究报告/国投证券宏观专题报告 第 1 页，共 32 页 2025 年 6 月 消费政策与消费倾向的国际视角 文献综述与美国案例分析 袁方1 魏薇（联系人）2 2025 年 06 月 26 日 内容提要内容提要 总结历史上美国消费倾向变化的情况可以看到，永久收入预期假设对 1960-1990年的消费行为解释力度较强。随着金融创新的不断推进、货币政策框架的变化以及外生冲击的增加，永久性收入预期假说开始失效，财富效应的影响反而被逐渐放大。美国房地产泡沫的形成和破裂对于居民的杠杆需求产生了明显影响，也驱动了后危机时代的财富分化、消费分化。在地产泡沫破裂之后，即便房价出现了

2、明显的企稳，居民的贷款压力和租金压力依然很大。在这期间受到冲击更大的年轻人群体不仅要承受住房的压力，也要承受老龄化加深背景下代际间的转移支付压力，也逐渐形成基于未来财富积累的预防性储蓄动机。在这期间，社会保障水平不再提升是重要的催化因素。这些现象和目前中国的消费者行为、消费趋势都非常相近。从历史数据来看，能够提振美国居民消费倾向的手段主要是减税和金融创新，放开信贷市场，提升经济自由化水平，因此也可以为中国提供一定的借鉴作用。中国的老龄化进程也在迅速推进，提升社会保障水平是重要的、必要的政策手段之一。风险提示：模型偏差，遗漏变量误差 1宏观团队负责人，S1450520080004 2联系人，S1

3、450123100017 国投证券宏观专题报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。第 2 页，共 32 页 2025 年 6 月 一一、影响消费的主要因素、影响消费的主要因素一个文献综述一个文献综述 消费行为作为经济学研究的核心领域之一，其复杂性和多样性一直吸引着学者们的广泛关注。随着经济全球化进程的加速和信息技术的迅猛发展，消费行为呈现出更加多元化和动态化的特征。本节旨在通过系统梳理国内外相关文献，从预期效应（长期消费）、当期效应、财富效应、社会因素、宏观因素以及行为经济学因素等多个维度，全面分析消费行为的影响因素及其作用机制。通过这种多维度的分析框架，我们能够更深

4、入地理解消费决策的形成过程，为相关政策制定和企业营销策略提供理论依据。（一）、预期效应（长期消费）（一）、预期效应（长期消费）1.永久收入假说（永久收入假说（PIH）的理论基础与实证检验）的理论基础与实证检验 永久收入假说（Permanent Income Hypothesis,PIH）由 Milton Friedman 于 1957年提出，该理论认为理性消费者会根据其永久性收入（即长期平均预期收入）而非暂时性收入来规划消费支出。这一理论假设消费者具有前瞻性预期和跨期优化能力，能够通过储蓄和借贷来平滑生命周期中的消费波动。Hall（1978）利用 1948-1977 年美国季度数据对 PIH进

5、行了开创性检验，发现消费行为基本符合随机游走假说，即当期消费是未来消费的最佳预测指标。然而，他的研究也发现股票价格对消费具有微弱的预测作用，这表明资产价值波动会影响消费决策。这一发现为后续关于财富效应的研究奠定了基础。Hayashi（1982）进一步区分了耐用品和非耐用品的消费行为差异。他的研究表明，耐用品的购买往往受到流动性约束的限制，导致消费对当期收入表现出较高的敏感性；而服务流消费则更符合 PIH 的预测，显示出较强的消费平滑特征。这 国投证券宏观专题报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。第 3 页，共 32 页 2025 年 6 月 一发现对于理解不同类型消

6、费品的决策机制具有重要意义。Zeldes（1989）通过家庭面板数据的研究发现，不同财富水平的家庭在消费平滑能力上存在显著差异。低财富家庭由于面临较强的流动性约束，无法充分平滑消费，表现出对当期收入的敏感性；而高财富家庭则能够更好地实现跨期消费优化。这一研究揭示了金融市场不完善对消费行为的重要影响。2.生命周期假说（生命周期假说（LCH）的发展与应用）的发展与应用 生命周期假说（Life Cycle Hypothesis,LCH）由 Modigliani 和 Brumberg 于 1954年提出，该理论认为消费者会根据其预期寿命和收入变化来规划整个生命周期的消费和储蓄行为。与 PIH 相比，L