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1、证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告从颖通控股看香水赛道发展趋势香水品牌管理隐形冠军，高市占率背后的全渠道护城河证券分析师：王立平 A0230511040052王盼A0230523120001 2025.6.25证券研究报告2摘要摘要香水分销隐形冠军，近四十年精耕细作。颖通控股作为中国香水分销领域的领军企业，截至 2025 年 3 月，在中国内地香水市场占据 8.1%的市占率，位列非品牌所有者集团榜首。公司成立于 1987 年，历经初创、开拓与成熟期，现已发展为覆盖香水、护肤、彩妆等多品类的全渠道品牌管理平台。其股权结构稳定，实控人刘钜荣夫妇通过颖通国际间接持股，创始人刘钜荣拥有超 4

2、0 年行业经验，是中国化妆品行业资深企业家，核心团队在品牌运营、财务等领域具备深厚积累。营收利润双增长，盈利能力行业领先。1）营收结构：2025 年营收 20.83 亿元，香水业务占比 80.9%，护肤增速超 30%。香水业务在2023-2025年的营业收入分别为15.04、15.24、16.88亿元，2024年-2025年同比增速为1.31%、10.76%。2）盈利水平：综合毛利率稳定在 50%以上，2025 年净利润 2.27 亿元，近三年复合增速约 10%，ROE 超 33.04%，资产创利能力显著。美护赛道万亿扩容，香水市场潜力释放。中国化妆品市场 2023 年规模 9537 亿元，预

3、计 2028 年突破 1.4 万亿元。香水行业 2023 年市场规模 261 亿元，人均支出仅 16 元，远低于日本（47 元）、美国（423 元），未来五年有望以 12.8%增速扩张，2028 年达 477 亿元。线上渠道（22.2%增速）与奢侈香水（19%增速）为核心驱动，低线城市渗透率提升至 27.5%，成为增长主力。多品牌矩阵+全渠道渗透，独家授权+数字化构筑竞争壁垒。1）品牌矩阵：截至2025年3月，代理 73个外部品牌，其中 62 个为独家授权，涵盖 Herms、Albion 等国际高端品牌，同时拥有自有品牌 Santa Monica，2025 年自有品牌收入占比 0.5%。2）渠

4、道布局：全渠道网络覆盖直销、零售商、分销三大板块，线上线下协同引流，线下覆盖 400 多个城市超 8000 个 POS，线上布局天猫、抖音等平台，旅游零售 POS 从 2023 年 183 个增至 2025 年 343 个，海南地区占比超 30%。自营品牌“拾氛气盒”毛利率达 70%以上，计划未来四年新增 100 家线下拾氛气盒门店。3）数字化运营：会员体系覆盖 200 万消费者，数字营销团队利用大数据分群运营，升级 CRM 系统强化消费者全周期管理。风险提示：居民消费意愿恢复不及预期；行业竞争加剧；代理品牌解约或销售下滑；自有品牌表现不及预期。yXjWhZaXgVmOmRsMsR8OcM7N

5、pNpPsQrMjMqQqOkPtRrP9PqQvMMYqMmRuOnMnO主要内容主要内容1.公司简介：领航香水分销，多品牌全渠道构建护城河2.财务分析：线下渠道贡献主要营收，盈利能力突出3.行业分析：美护赛道韧性领航，万亿级扩容多轨分化4.竞争格局：香水分销赛道精耕细作，全渠道+数字化助力销售证券研究报告1.1 1.1 发展历程：香水代销先锋，多元化布局领航赛道发展历程：香水代销先锋，多元化布局领航赛道资料来源：公司招股书，申万宏源研究初创期（1987年-2005年）：1987年，颖通集团获得授权在中国内地分销巴黎品牌的进口香水，并在中国港澳地区订立首项眼镜产品独家分销协议。1992年，与

6、全球知名高端香水美妆公司InterParfums建立分销商合作伙伴关系。2005年开始在内地管理Herms的香水产品。开拓期（2006年-2015年）：2007年，与全球领先的香氛公司EuroItalia建立合作，并从北京首都机场开始建立旅游零售网络。2012年首先推出出国际彩妆天猫旗舰店，将零售渠道扩张至电商平台。2014年，颖通获得日本高端护肤品ALbion授权，担任唯一品牌管理人。成熟期（2016年至今）：2016年在线上推出拾氛气盒系列，并于2018年开设旗舰店。2021年、2022年分别引入意大利香氛品牌Santa Maria Novella和Maison 21G，拓展到家居香氛市场