索菲亚-管理改善&零售变革定制专家再启航-220508（55页）.pdf

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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 05 月 08 日 索菲亚索菲亚（002572.SZ） 管理改善管理改善&零售变革零售变革，定制专家再启航，定制专家再启航 定制家居领先品牌， 大家居战略稳步前行。定制家居领先品牌， 大家居战略稳步前行。 索菲亚成立于 2003 年广州增城， 2011年 A 股上市，2013 年开启大家居战略，2014 年设立司米橱柜，2017 年开创华鹤木门，2020 年推出品牌“米兰纳” ，目前成为多品类、多品牌、全渠道融合发展的定制家居龙头，2015-2021 年收入从 31.96 亿元提升至 104.07

2、 亿元（CAGR 为21.7%） 。 2030 年定制家居市场规模年定制家居市场规模有望有望超过超过 3200 亿，亿，预计预计集中度提升趋势明确。集中度提升趋势明确。我们预计 2021 年橱柜+衣柜+木门规模分别为 2354 亿元，其中 2021-2030 年CAGR3.7%，存量房市场 CAGR 为 8.4%，新房市场 CAGR 为 0.1%。横向对比，美国橱柜 2019 年 CR3 为 30%， 欧洲 2015 年 CR5 为 35% （其中德国 CR5 达 65%以上），韩国 2016 年 CR3 达 69%，我国集中度明显偏低，未来地产红利消退、行业竞争加剧，对企业管理能力要求提高，

3、定制龙头市占率提升趋势较明确。 管理改善管理改善&零售变革，渠道效率提升。零售变革，渠道效率提升。1）引入优质职业经理人推动管理改善：杨鑫总（现任索菲亚副总）曾历时 5 年带领欧派衣柜成为国内领先，具备国内一流的集团化管理经验， 看好公司管理改善&零售变革兑现促产品、渠道能力增强。2）整家定制促进零售变革：公司整家定制形成从卖单品向卖空间递进，降低单客户的引流成本，有效提高客单值与转化率。3）优化经销商提升转化率：从开店、提货、CSI 三个维度考核经销商，2018/2019 年分别优化经销商 100/95 位，末尾淘汰率从 2%提升至 6%8%，加强精细化管理，升级终端店面。4）品牌矩阵齐全：

4、索菲亚柜类定制、司米、华鹤、米兰纳 4 大品牌全方位覆盖客户群体。 整装蓄势待发，大宗风险释放。整装蓄势待发，大宗风险释放。1）整装：与圣都家装等头部装企强强联手，2020年公司完成 500 家装企签约计划，2021 年整装创收 5.29 亿元。2）大宗：2021年大宗占比 15%， 低于业内主流公司， 同时计提恒大相关减值约 9 亿元， 2022 年恒大业务全面收缩，提升工程经销占比，降低经营风险，预计收入保持稳健。 中后台强劲，中后台强劲，内部价值链凸显。内部价值链凸显。1）数字化助力效率提升：自 2014 年起开始组建IDC、宁基智能和极点三维，目前是业内首家拥有全方位、垂直一体化“数字

5、化”运营平台的企业。2）全国产能布局保障供应效率“拥有全国 7 大产能基地，将经销商平均交货周期缩短至 712 天， 2019 年运输费用率为 0.4%， 业内最低， 2020年存货周转率为 12.74 次，业内最高。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ：盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 索 菲 亚 2022-2024 年 营 业 收 入 为123.68/144.41/166.73 亿元，分别同比增长 18.8%/16.8%/15.5%；归母净利润为 13.91/16.46/18.55 亿元，分别同比增长 1035.0%/18.3%/ 12.7%，对应 PE 分别为 1

6、2.9X/10.8X/9.2X。 管理改善&零售变革下， 公司渠道效率提升，整装蓄势待发，大宗风险降低，增长动能充足，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示：疫情再次爆发风险、地产超预期下行风险、原材料价格波动风险、关键假设和测算误差风险。 财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,353 10,407 12,368 14,441 16,673 增长率 yoy（%） 8.7 24.6 18.8 16.8 15.5 归母净利润（百万元） 1,192 123 1,391 1,646 1,855 增长率 yoy（%） 10.7 -89