【公司研究】三安光电-周期底部迎miniled及化合物半导体新成长-20200518[25页].pdf

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1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 电子 2020 年 05 月 18 日 三安光电 (600703) 周期底部迎 miniled 及化合物半导体新成长 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 投资要点： LED 行业处于底部区域，静待供需改善拐点。 1）利润率、库存等多指标预示行业处于历史底部区域。由于上一轮小间距 LED 的需求驱 动，大陆厂商 17 至 18 年集中扩产，18 年下半年后供过于求，大陆厂商利润率下降。以 三安为例，当前毛利率水平处于近 10 年来的最低位置（30%左右，接近 2012 年低点水 平） ，库存亦处于近 5

2、年的高位。 2）行业利润率进一步下行空间有限。从设备的购建到产能的完全释放估计需要一到两年， 三大厂商 17 年及 18 年分别有较大的产能扩充，但随着 18 年下半年行业供需趋于平衡， 各厂商投资力度减弱，产能达产预计 19 年底趋于平稳，毛利率预计 20 年初企稳。部分厂 商的毛利已经低于现金成本，产能利用率也已经处于近几年的新低（75%左右） 。 3）复盘历史，每一轮景气周期都是在行业底部时，新需求爆发驱动。2009 年至今，LED 芯片行业共经历 3 轮周期，主要是由各周期内 LED 产品的新需求带动。在第一轮上升期， 手机、TV 等背光源产品需求旺盛，供不应求，整个 LED 芯片行业

3、毛利率在周期内增长近 40%。第二轮上升期，是由 LED 照明产品的需求拉动。第三轮上升期，小间距 LED 产品 需求叠加 LED 照明产品高渗透率，行业迎来再次回暖。当前有望由 Mini/Micro 引领下一 波背光及显示需求。 LED 龙头产业链全方位布局，技术及成本优势维持利润率领先，行业低谷有望受益龙头集 中趋势。自 2000 年公司成立在上游布局蓝宝石衬底、外延片的研发与制造，在下游布局 LED 专业照明、通用照明、汽车灯具、封装等。2014 年 5 月，成立三安集成，正式涉足 半导体产业，填补了我国二代、三代化合物半导体砷化镓/氮化镓市场的空白，同时布局新 兴 Mini/Micro

4、-LED 芯片产业。公司即使在行业低谷依旧保持领先整个行业的利润率。 同比高增趋势验证化合物半导体旺盛需求。三安集成业务与同期相比呈现积极变化，已取 得国内重要客户的合格供应商认证，各个板块已全面开展合作，2019 全年实现销售收入 2.41 亿元，同比增长 40.67%。2020 一季度实现 1.65 亿收入，同比大幅增长。 调整及新增盈利预测，维持“买入”评级。我们预计当前是公司利润率底部区间，行业供 需改善拐点有望到来，长期看好公司 LED 新需求及化合物半导体的发展，但考虑到疫情对 国内外均有影响。我们下调 20 年，维持 21 年盈利预测，新增 22 年盈利预测，调整前归 母净利润预

5、计 20 年 19.6 亿元，调整后预计 20/21/22 年 18.6/27.9/33.2 亿元，对应 PE 估值为 54/36/31 倍，可比公司 20 年平均 PE 估值 68 倍，维持公司“买入”评级。 风险提示： MiniLED 下游客户应用推进不及预期；化合物半导体客户渗透不及预期。 市场数据： 2020 年 05 月 15 日 收盘价（元） 24.79 一年内最高/最低（元） 31.63/9.61 市净率 4.6 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 101104 上证指数/深证成指 2868.46/10964.89 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据

6、: 2020 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 5.43 资产负债率% 26.91 总股本/流通 A 股 （百万） 4078/4078 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 三安光电（600703）点评：公司非公开 发行引入长江先导，2020 看好 Mini-LED 与化合物半导体！ 2020/01/16 三安光电（600703）点评：定增 70 亿夯 实公司资金实力，138 亿打造高端 LED 产 品龙头 2019/11/12 证券分析师 骆思远 A0230517100006 MarkL 唐宗其 A0230519090002 联系人 唐宗其 (8