【公司研究】亚厦股份-装配式装修领航者-20200420[44页].pdf

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1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 4444 Table_Page 公司深度研究|装修装饰 证券研究报告 亚厦股份（亚厦股份（002375.SZ） 装配式装修领航者装配式装修领航者 核心观点核心观点： 公司基本面逐渐好转，率先布局装配式内装领域公司基本面逐渐好转，率先布局装配式内装领域。受融资环境的影响， 在过去两年装修公司基本面略有恶化。相比于其他公司，公司基本面 逐渐改善，19 年业绩稳健增长（归母净利润增速+15%） ，经营性现金 流改善显著（同比增加 5.6 亿元） ，其中 Q4 归母净利润增速达 125%， 经营性现金流净流入约 11 亿元，单季度业绩及现金流

2、均改善显著。订 单方面，公司 19 年新签订单 145 亿元，同比增长 24%。公司深耕装 饰行业多年，并率先进行工业化转型，是目前全国唯一一家同时拥有 “国家住宅产业基地”和“国家装配式建筑产业基地”的装饰企业。 传统装修存多项痛点传统装修存多项痛点，装配式装修装配式装修渗透率或将提升渗透率或将提升。目前国内装修市 场达 4 万亿， 而龙头公司市占率不足为 1%， 传统装修企业在发展过程 中都遇到管理半径等一系列问题，而装配式装修恰可以有效解决管理 等问题，可以说是装修行业突围的一次重要尝试。但是装配式装修在 发展过程中也遇到了成本较高与个性化不足等问题，随着未来规模化 效应增强，成本劣势消

3、除，装配式装修渗透率有望提升。 公司装配式装修公司装配式装修产能产能有望逐步有望逐步释放释放，规模化效应显现规模化效应显现。目前越来越多 的装修公司切入装配式内装领域， 而公司从 13 年开始布局装配式建筑 领域，目前公司在装配式装修能力及产能上均明显优于其他公司。18 年公司签订首个装配式装修项目（江与城） ，此外，成都中德璞誉项目 是亚厦装配式内装市场化推广的“无甲醛”项目。预计公司未来装配 式产能将逐渐释放，成本端有望得到控制，规模化效应将逐渐显现。 投资建议投资建议：预计公司 20-22 年归母净利润同比增速为 27%/30%/32%， 三年复合增速约 30%。考虑到装配式装修的市场前

4、景及公司的龙头地 位，给予公司高于市场平均估值一定的溢价，给予公司 2020 年 22 倍 PE，则对应合理价值为 8.8 元/股，维持“买入”评级。 风险提示风险提示：装配式装修推广不及预期；房地产市场调控力度继续加大。 盈利预测：盈利预测： 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 9,199 10,786 13,264 16,519 20,393 增长率(%) 1.4 17.2 23.0 24.5 23.5 EBITDA(百万元) 570 717 781 1,003 1,278 归母净利润(百万元) 369 426 541 703 930 增长率(%

5、) 2.4 15.4 27.0 30.0 32.3 EPS（元/股） 0.28 0.32 0.40 0.52 0.69 市盈率（P/E） 18.31 18.26 19.33 14.87 11.24 市净率（P/B） 0.86 0.97 1.22 1.13 1.03 EV/EBITDA 11.24 9.10 11.66 8.92 6.61 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 7.8 元 合理价值 8.80 元 前次评级前次评级 买入买入 报告日期 2020-04-20 相对市场相对市场表现表现 分析师：分析师： 邹戈 SAC 执证号：S026051

6、2020001 021-60750616 分析师：分析师： 谢璐 SAC 执证号：S0260514080004 SFC CE No. BMB592 021-60750630 请注意，邹戈并非香港证券及期货事务监察委员会的注册 持牌人，不可在香港从事受监管活动。 相关研究：相关研究： 亚厦股份（603060.SH）: 盈 利稳步提升， 积极推进装配式 装修 2019-04-30 联系人： 尉凯旋 021-60750610 -27% -20% -12% -5% 2% 10% 03/1905/1907/1909/1911/1901/2003/20 亚厦股份沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末